行情极端分化特征有何启示意义（国信策略·一页问答）（微信文章未删减版）

文：燕翔、许茹纯、朱成成、金晗

核心观点

近期A股市场出现了极端分化的抱团行情。在大盘不断上涨的过程中，上涨公司数量反而持续走低，一度出现大盘上涨而超过80%的公司股价下跌的极端情形，市场对这种特殊的行情特征极其关注。本文梳理了2000年以来此类极端分化行情特征，主要结论如下：（1）这种极端分化抱团行情出现在岁末年初（11月至次年1月）的概率较大；（2）此类行情分化特征并不是未来行情变化的充分条件，或者说这种极端分化并没有很强的风险提示作用，过去历史上最极端的两次分化行情（2006年12月和2014年12月）均处于牛市中期；（3）极端分化抱团行情持续时间以往一般不超过三个月，后续行情大概率会扩散或板块轮动。我们认为，从目前的市场情况看，行情会扩散同时抱团也会持续，即抱团板块行业可能会发生变化，但品种大概率依旧是龙头成长公司。

2021年开年第一周，市场前四个交易日走出了四连阳行情，并于周五盘中突破上证综指前期3587点的高点。与火热的市场行情形成鲜明对比的是，A股上涨公司数明显下降，上涨公司数占比从年前最后一个交易日的79.7%，一路降至1月7日的19.2%。1月7日，在指数小幅上涨的同时，全部A股涨跌幅中位数仅为-3.12%。有人称之为“机构牛”，有人称之为“消灭散户”行情。总而言之，市场出现了极端分化的抱团行情，除了少数抱团板块外，赚钱效应普遍不佳。

为了研究极端分化行情的特征，本文梳理了2000年以来发生的历次极端分化行情。历史上此类行情发生了12次（不含本次）：①2003年12月 ②2005年7月 ③2006年11月至12月 ④2007年6月、8月、10月 ⑤2008年4月、8月 ⑥2009年6月 ⑦2011年12月 ⑧2012年11月 ⑨2014年11月至12月 ⑩2016年1月 ⑪2017年5月 ⑫2018年1月。其中抱团程度最高、行情分化最极端的两次为处在大牛市中期的③2006年11月至12月和⑨2014年11月至12月。具体特征如下所示。

通过对A股自2000年以来的极端分化行情进行梳理，我们可以从中得出如下结论：

第一、极端分化抱团行情出现在岁末年初的概率较大。A股历史上的12次（不含本次）极端分化抱团行情有7次出现在岁末年末时期（11月至次年1月），这意味着极端分化抱团行情的形成并不是随机的，可能存在下述几种因素，助推了极端分化抱团行情的发展。

1.公募基金影响力扩大。近年来，以公募基金为代表的机构投资者日益成为二级市场的重要参与机构。由于公募基金具有相似的投资体系和决策框架，并且考核往往在年末进行，容易导致年末抱团行情的产生。

2.新基金发行正反馈效应。抱团行情一定程度上决定着公募基金的相对收益率与业绩排名结果。早期抱团成功的基金排名靠前，基金规模不断扩大。基金公司也常在此时发行爆款基金，募集来的资金继续投入抱团板块，助推抱团板块持续上涨，形成正反馈效应。

3.题材炒作与业绩真空期。从事件驱动的角度来看，每年3月份有“两会”，前一年12月会有“中央经济工作会议”，都会对本年度的政策有着方向性的影响，政策题材炒作是抱团行情的推动力之一。另外，每年10月公布三季报业绩后，年报数据最迟需要待次年4月公布，长时间的业绩真空期意味着抱团板块的基本面难以证伪，推动了抱团行情发展。

第二、此类行情分化特征并不是未来行情变化的充分条件，或者说这种极端分化并没有很强的风险提示作用，过去历史上最极端的两次分化行情（2006年12月和2014年12月）均处于牛市中期。一方面，我们发现12次极端分化抱团行情中有7次出现在牛市阶段，5次出现在熊市阶段，极端分化抱团行情出现的概率与市场所处牛熊阶段没有明显关联。另一方面，我们发现极端分化抱团行情的结束与牛熊切换基本无关，此类行情分化特征并不是未来行情变化的充分条件，或者说这种极端分化并没有很强的风险提示作用。历史上最极端的两次抱团行情分别出现在2006年12月和2014年12月，这两次极端分化抱团行情下的全部A股月涨幅中位数与上证综指月涨幅差值分别达-24.56%、-27.56%，大盘股表现远好于小盘股。从行情发展阶段来看，两次极端分化抱团行情均处于历史级大牛市的中期，抱团行情出现改变之后，股市仍然继续上涨了较长时间。

第三、极端分化抱团行情持续时间以往一般不超过三个月，后续行情大概率会扩散或板块轮动。在我们统计的12次极端分化抱团行情里，持续时间达两个月的极端分化行情仅出现2次。分别是2006年11月至12月和2014年11月至12月，在这两次极端分化抱团行情里，非银、银行板块持续暴涨，引发了连续两个月的大盘股行情。回顾历次行情，以往的极端分化抱团行情持续时间一般不超过三个月，后续行情大概率会扩散或板块轮动。

综上，我们认为，从目前的市场情况看，行情会扩散同时抱团也会持续，即抱团板块行业可能会发生变化，但品种大概率依旧是龙头成长公司。

（风险提示：宏观经济不及预期、海外市场大幅波动、历史经验不代表未来。）

燕翔 SAC执业证书编码：S0980516080002

许茹纯 SAC执业证书编码：S0980520080007

朱成成 SAC执业证书编码：S0980520080010

本文转载自国信证券2020年1月13日的研究报告《国信证券-一页问答：抱团行情极端分化有何启示意义》

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