正文
市场：股市中期震荡分化短期修复，债市配置价值凸显。
2016
年初我们提出
“
休养生息，向低估值有业绩的方向抱团
”
，
2017
年初以来提出
“
从流动性驱动到业绩驱动，买就买龙头
”
。流动性退潮和风险偏好降低后，市场在拥抱流动性、确定性和业绩。证监会放缓
IPO
、修订减持规定，银监推迟自查上报期限，央行维稳流动性，市场风险偏好短期修复，我们维持近期提出的
“
监管维稳，市场喘息
”
。未来变盘可能来自货币政策转向、监管高压退潮和改革预期重启。重大事件关注
6-7
月
银行报自查结果后银监会整改进程、
6-7
月混改提速第三批试点扩围、
MSCI
将于
6
月
21
日公布是否将
A
股纳入指数、
7
月
1
日香港回归
20
周年粤港澳大湾区、年底北京四大市级机关搬迁通州、
9
月底雄安新区规划提交中央审查、
10
月
19
大、
11
月
30
日前完成三三四检查整改和问责等。行业关注家电、食品饮料、银行、保险、非银、游戏龙头、通信、电子、环保、房地产等。
2016
年
10
月以来，我们基于滞涨和去杠杆一直提示债券市场的风险，在
2017
年
5
月下旬开始调整观点：
“
经济通胀回调提供了基本面支撑，债市开始跌出价值，债市配置价值凸显
”
。行至年中，我们对债券市场的观点转向积极：配置价值凸显，我们可能正站在新一轮债市牛市的前夜，建议哑铃型配置：一方面博取未来中长端利率债的比较丰厚的资本利得；另一方面在货币政策偏紧的位置上配置短端债券及同业存单，依然存在比较好的利息收益。房地产长期看人口、中期看土地、短期看金融，
2015
年看空股市之后提出
“
一线房价翻一倍
”
，
2016
年
9
月份提出
“
这一轮房价上涨接近尾声
”
，预计短周期或调整到
2018
年，关键看长效机制。
风险提示：美联储加息缩表超预期；金融去杠杆过紧；房地产调控过紧；改革低于预期；债务风险。
1 国际经济：美联储加息下半年缩表，美国经济开始走弱，英日央行维持利率不变
1.1 美联储加息下半年缩表
1.2 美国5月CPI同比回落，6月消费者信心指数降至近7个月新低
1.3 英日央行宣布维持利率不变
1.4 印度将如期启动独立70年来最大规模税改
1.5 欧美股市普遍下跌，美元下跌英镑升值，石油黄金延续下跌
2 国内经济：外需好于内需，经济通胀回落，6月开局平稳
2.1 生产平消费旺地产降，经济二次探底
2.2 财政收入放缓，支出仍强
2.3 本周地产销售降幅缩窄，发电耗煤略降但好于上月
2.4 价格：菜价升猪价降，燃油价格增速回落
3 货币：信贷稳定非标债券下滑，M2放缓信用收缩，央行未跟进加息
3.1 信贷稳定非标债券下滑，M2放缓信用收缩
3.2 央行未跟随美联储加息
4 政策：央行表态平衡去杠杆和维稳流动性，银行自查推迟一两个月，证监会强调并购重组
4.1 国常会决定在部分省区建设绿色金融改革创新试验区
4.2 央行表态平衡去杠杆和维稳流动性
4.3 银行自查推迟一两个月
4.4 证监会要求证券公司专注主业，强调并购重组、盘活存量
4.5 各地证监局要求资管机构自查参与地方政府债务事项
4.6 证券业协会和基金业协会发文加强投资者适当性管理
4.7 保监会贯彻疏解北京非首都功能，引导险企落户天津、河北
5 市场：股市中期震荡分化短期修复，债市配置价值凸显
1
国际经济：
美联储加息下半年缩表，美国经济开始走弱，英日央行维持利率不变
美联储宣布第四次、年内第二次加息25个基点，联邦基金利率调升到1%~1.25%，预计年内将再有一次加息，并计划下半年开启缩表，逐步减少到期证券的本金再投资规模，从每月缩减60亿美元国债、40亿美元MBS逐渐增至每月缩减300亿美元国债、200亿美元MBS。美联储将2017年GDP增长预期从2.1%上调至2.2%，将PCE通胀预期从1.9%下调至1.7%。美国5月CPI同比回落至1.9%，预期2.0%，前值2.2%，6月消费者信心指数初值降至94.5，为近7个月新低。随着美国主动补库周期接近尾声和特朗普新政不及预期，美国经济开始边际走弱。英国央行宣布维持基准利率0.25%不变。日本央行宣布维持利率-0.1%不变。印度启动独立70年来最大规模税改，通过单一的国家销售税（GST）来取代繁琐且混乱的邦州地方税，并放宽跨境贸易。本周欧美股市普遍下跌，美元指数下跌97.14，石油黄金延续下跌，美国10年期国债收益率降至2.16%，市场预期美国经济走弱而欧元经济走强。
1.1
美联储加息下半年缩表
北京时间6月
15
日凌晨2:00，美联储宣布：（1）加息25个基点，联邦基金利率从0.75%~1%调升到1%~1.25%。预计年内将再有一次加息。（2）美联储预计今年起开始缩表，具体方式为逐步减少到期证券的本金再投资规模：起初每月缩减60亿美元国债、40亿美元MBS；缩表规模每季度增加一次，直到达到每月缩减300亿美元国债、200亿美元MBS为止。届时，缩表计划将按照每月缩减300亿美元国债、200亿美元MBS的节奏进行，直到美联储认为资产附表规模达到合意水平为止。（3）美联储将2017年的GDP增长预期从2.1%上调至2.2%，将PCE通胀预期从1.9%下调至1.7%。
对美国经济的当前表现，我们做如下五点分析：
（1）美国经济步入短周期下行期，主动补库存进入尾声。（2）美国通胀与核心通胀指标在今年一季度达到高点之后，现均已开始回落。如果未来核心通胀继续下降至1.5%以下，则会增加美联储票委对继续加息的顾虑。（3）近期失业率创十六年新低，就业整体改善，但非农新增就业数据开始高点回落。（4）房价股价创历史高点，资产价格泡沫引起美联储警惕。（5）特朗普新政面临重重阻力。税改法案谈判环节漫长，通过或将推迟到2018年。基建的资金来源仍不明确，缺乏州政府配合。弹劾尚不足虑，但负面情绪和反对声音可能长期掣肘特朗普新政。
我们认为，美联储会根据三季度美国经济和金融市场的表现来相机决定缩表和加息的操作顺序：如果三季度经济表现令美联储满意，那么将在9月份加息，之后启动缩表；而如果三季度经济会调幅度较大，则会选择先启动缩表，将加息推迟至12月份或者下一年度。加息和渐进缩表的相继搭配将使未来美联储货币政策操作选择空间更大、更为灵活。
1.2
美国
5
月
CPI
同比回落，
6
月消费者信心指数降至近
7
个月新低
美国5月CPI同比1.9%，预期2.0%，前值2.2%；其中，核心CPI同比1.7%，预期1.9%，前值1.9%。5月CPI环比-0.1%，预期0.0%，前值0.2%；其中，5月核心CPI环比0.1%，预期0.2%，前值0.1%。美国5月PPI环比0.0%，预期0.0%，前值0.5%；美国5月PPI同比2.4%，预估为+2.3%。
美国6月密歇根大学消费者信心指数初值为94.5，为去年11月美国总统大选以来最低，预期97，前值97.1。6月密歇根大学消费者现况指数初值109.6，前值 111.7；消费者预期指数初值84.7，前值87.7。6月密歇根大学一年通胀预期初值 2.6%，5月终值 2.6%；6月密歇根大学5年通胀预期初值 2.6%，5月终值 2.4%。
1.3
英日央行宣布维持利率不变
英国央行维持基准利率0.25%不变，但加息委员意外增加或暗示其立场将转向
鹰派
。
北京时间6月15日，英国央行公布利率决议，宣布维持基准利率0.25%不变，维持政府债券购买规模4350亿英镑不变，维持企业债购买规模100亿英镑不变，均符合预期。纪要显示，英国央行以5-3的投票比例维持利率不变，其中3人支持加息，0人支持降息（预期为7-1）；以8-0维持国债购买规模不变；以8-0维持企业债购买规模不变。支持加息的委员意外增加，或暗示英国央行的立场将转向鹰派。
日本央行宣布维持利率-0.1%不变
