【西南医药】一 心 堂（002727）：门店布局加快，业绩增长超预期

门店布局加快，业绩高成长。公司2019Q1营业收入约为25.9亿元，同比增长约18.8%。截止2019年3约31日，公司门店数量为6005家，同比增速约为16.5%，其中2019Q1新增247家，同比增速约为178%，新开店速度明显加快。公司加快省外布局，门店数量除云南外，在四川、广西、山西、海南等省市的直营门店数量均排名本地前列，品牌影响力逐渐提升。公司2019Q1扣非净利润增速约为1.7亿元，同比增长约30.5%，远高于收入增速约12个百分点，具体分析如下：1）公司毛利率约为38.2%，同比下降约2.7个百分点，和采购品种结构变化有关；2）期间费用率约为27.5%，同比下降约2.3个百分点；3）Q1其他收益约为0.14亿元，同比大幅增长的主要原因为税收政策影响，如剔除该部分影响则公司扣非净利润增速约为20%，与收入增速基本匹配。我们持续看好公司全年业绩增长，考虑到持续额的税收优惠利好，预计利润增速或在30%以上。

继续推进门店布局，立体化店群提升盈利能力。1）新建门店继续增长。截至2019年3月31日，公司共拥有直营连锁门店6005家，其中云南省以外区域门店数量占比约为38%。2019年计划开店1200家，其中云南省内550家，省外650家，2019Q1已经兑现247家，门店布局明显加快；2）盈利和扩张兼顾，有序推进。目前川渝市场盈利有好转；云南市场已全面进入县及县以下市场，持续下沉渠道。同时还将深度服务会员，挖掘市场。如参考公司在云南省内的发展路径，认为随着整合有序推进，上游议价能力增强，规模效应与品牌效应将逐步凸显，业绩高增长值得期待；3）立体化的店群经营模式，巩固盈利增长点。城镇化推动三四线城市和县域市场发展，公司在省会/地市/县市/乡镇级的市场门店均超过1000家，其中地市/县市收入占比约为58%，盈利能力高于平均水平，竞争优势明显。

盈利预测与评级:预计公司2019-2021年EPS分别为1.20元、1.50元、1.86元（原预测为1.15元、1.43元、1.79元，上调原因为税收政策变化，其他收益规模提升），对应PE分别为23倍、18倍、15倍，当前估值与同行业上市公司相比较低，随着业绩加速增长其前景看好，维持“买入”评级。

风险提示：新开店速度低于预期，新店盈利进度低预期，其他风险。

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