正文
550
亿港币现阶段背景下对比同行吸引力一般。（
截至
2
月
14
日，康师傅含权市值约
640
亿港币，除权后大约在
600
亿港币，吸引力不算特别突出，但依然存在，若能进一步强化稳定性，预计未来能够提供有吸引力的回报，是值得长期可配置的关注标的
）
我们对比了
A/H
所理解的食品饮料企业，高息首推康师傅控股，青岛啤酒
-H
股在估值、派息、三张报表综合性具有自身优势，除估值外，某些方面可能略逊于五粮液。港股蒙牛估值存在显著优势，伊利在
A
股具有一定综合优势，但两者资产负债表一般，现阶段蒙牛股价弹性可能更强。卫龙、涪陵在产销问题未解决之前，维持观察，安琪因估值因素维持观察。（
以
2024
年末涨幅计算，康师傅
+13.4%
、青岛啤酒（
H
）
+13.12%
、五粮液
+3.31%
、
蒙牛
-14.2%
、伊利
+18.12%
、卫龙
+7.56%
、涪陵榨菜
+1%
、安琪酵母
+3.95%
。首推康师傅仅次于伊利，
而认为有弹性优势的蒙牛，则表现最差。
另外，关于卫龙产销问题，从财务数据上，我们似乎看到了一些好的一面，安琪酵母因原材料可能进入下行期，利润也可能如康师傅一般，或将进入修复期
）
下半年方便面原材料开始持续进入下行期，
23H2
方便面毛利率有较大可能性继续修复，预计
24H1
在环比、同比数据上将持续向好。维持此前观点，预计进入
2024
年方便面毛利率将修复至
28.5%
～
29%
区间，向
2020/2019
年区间靠近。（
23H2
康师傅方便面毛利率如预期般修复，
24H1
则仅是同比出现修复，环比反而有所下降
，
主要是棕榈油有反复拉扯，考虑到下半年提价影响，全年方便面毛利率有可能会落于我们所预测的区间中
）
2023
年底公司将主力茶饮产品终端零售价格提升
16%
～
25%
，预计在适合的时候公司将提升出厂价格，以减缓原材料压力。然而，销量能否保持稳定，仍需进一步观察。（
在实际的进展中，
2024
年下半年公司下调了大瓶冰红茶终端价，部分产品涨价不理想，我们担忧情况成为现实，不过，由于饮料原材料下降，这实际对公司经营影响并不大
）
4
月
本月我们发布康师年度报告《
营收微增却未达预期，是投资还是观望？
》
2023
年公司收入及利润表现低于我们年初预期，也低于公司最初的指引，但我们仍然认为它值得关注。积极性投资者，需要注重更高的性价比，稳健收息投资者，可以给予关注。展望未来，预计公司收入端仍有望实现中低单位数复合增长。（
对于公司配置建议，远期增长等维持不变
）
对于公司毛利率趋势，我们认为若
2024
年原材料基本维持
24Q1
区间，毛利率有望继续轻微扩张
0.5
—
0.8
个百分点。（
实际情况比我们想象中更为乐观，现有预计公司全年毛利率或提升
2.5
个百分点，不过，由于运营费率可能也跟随上涨，对净利率驱动可能较为平稳
）
2023
年，公司运营费率达到
2018
年以来新高，极大程度稀释了毛利率上升带来的积极影响。以
2021
年相同毛利率对比，因为运营费率提升影响，经营效率下降明显。（
2024
年我们预计有着同样的影响，一方面公司想要提价；另一方面竞争对手跟随使得公司必须扩大运营费用支出，这两方面的平衡使得我们对公司经营方向的稳定性产生了一定的疑虑。
）
年报中公司资本开支在逐年再增长，使得过去超额自由现金流呈现压力，我们预计随着新产能置换更新完成后，公司将再次实现超额自由现金流。根据财报质量，我们认为康师傅债务扩张存在很高预算空间，能够支撑在保障
