【宏观（海外）】如何研判全球债市联动性与差异性？

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哪些因素决定了全球债市的同步性和差异性？ 我们从理论上阐述了实际无风险利率和风险偏好是影响全球债券市场波动的共同因素。新兴市场主权债券的收益率不仅受美国实际利率变化的直接影响，同时受新兴市场主权债券的风险溢价率的影响，而这一风险溢价率本身又与无风险利率高度相关。主权国家债券收益率的差异性还取决于各国宏观基本面和相对外部冲击的敏感性。因此，分析新兴市场主权债收益率需同时考虑美国实际利率水平、风险偏好以及新兴市场国家自身因素。

未来展望：中国等新兴市场国债收益率的下行幅度将受制于全球长端利率上行趋势。 我们曾在报告《全球实际利率上行趋势是否确立》中详细讨论了影响过去十多年全球实际利率下行的因素（货币宽松、新兴市场过剩储蓄及发达国家投资率下降）正在发生变化。美国实际利率已经自2013年低点出现趋势性上行，这一变化客观上反映了全球整体宏观经济趋势性的变化。外部因素对于新兴市场债券收益率构成上行压力。新兴国家可以通过优化经济结构、稳定增长预期、改善政府财赤、外债、外汇储备等宏观基本面来显著缩小风险溢价。经济基本面稳健和金融资产安全的国别资产才能吸引更多资金流入，从而降低其长端利率上行的幅度。因此，未来中国经济基本面变化和货币政策适度趋松可能带来国内债券收益率的阶段性下行，但是收益率的下行幅度很大程度上将受制于全球长端利率的上行趋势。

风险提示： 当前全球实际利率大概率将延续上行趋势，但是各国间经济的联动相对复杂，全球经济复苏仍不稳固，很难通过量化模型预测实际利率的上行幅度。各国经济增长动能变化在影响本国风险溢价的同时，也会影响到全球实际利率的变化。未来若中国或欧洲经济再次出现“硬着陆”的风险，有可能导致全球实际利率下行，避险需求增加可能带来全球债市长端利率再创新低。我们需要关注全球经济周期不断演变下的这一风险。

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