![]()
【宏观•王涵】经济形势新变化，财政或为对冲主力——政治局会议及央行货委会Q1例会解读
事件：中共中央政治局3月27日召开会议，分析国内外新冠肺炎疫情防控和经济运行形势，研究部署进一步统筹推进疫情防控和经济社会发展工作。
疫情防控：取得阶段性重要成效，重点转向外防输入、内防反弹。在对疫情防控的判断上，会议确认国内疫情防控取得阶段性重要成效，同时也指出在境外疫情呈加速扩散蔓延态势、国内当前疫情输入压力持续加大的背景下，防控重点调整为“外防输入、内防反弹”。而“疫情防控常态化”的定调，体现政策对境外疫情形势不确定下持续防控的决心。
经济形势：全球经济下行压力增大，努力完成全年经济目标。考虑到疫情境外蔓延对其他经济体的冲击，会议对经济形势的表述有所调整：全球经济下行压力加大，世界经济贸易增长受到严重冲击，经济发展特别是产业链恢复面临新的挑战。对于2020年目标会议延续了此前的表述：“力争把疫情造成的损失降到最低限度，努力完成全年经济社会发展目标任务”，释放了政策继续对冲的信号，具体数字目标则需关注两会报告。
供需双线：加快释放内需，推进复产复工尤其是产业链协同达产。在“疫情防控常态化”的条件和“力争把疫情造成的损失降到最低限度”的目标下，在需求端，政策本次特别强调对内需的刺激，尤其是消费（居民及公共、实体及线上消费）需求的释放。在供给端，除了继续强调加快复产复工，本次会议着重强调推动产业链协同复工、加快国际物流供应链体系建设。关于此，我们在3月17日报告《短期恐慌是长期收益的来源》中有所提示，虽然全球需求下行压力增大但生活性需求较为刚性，考虑到中国率先从疫情中走出，国内相关产能有望受益而进一步释放。
宏观调控：对冲力度进一步加大，财政政策重要性高于货币政策。会议确定财政空间扩张，对赤字率、特别国债、地方政府专项债券进行了部署。货币政策上政治局会议提出引导贷款市场利率下行，央行货币政策委员会一季度例会提出“继续释放改革促进降低贷款实际利率的潜力”，央行货币政策仍将关注于压低融资成本。实际上，我们在2月9日报告《突发公共事件后的财政与宏观政策》已提示，突发公共事件后重建资金通常约为灾害经济损失的1.5至4倍，因此政策托底仍有进一步空间。考虑到当前境外主要央行已大幅宽松，对中国而言，货币政策将继续宽松，但可能不是最重要的对冲手段——货币政策的主要作用是流动性纾困，实体经济因疫情所受损失，仍需财政政策补贴来缓解压力，因此当前政策选择上，财政政策优先度或将高于货币政策。
风险提示：国内外经济、政策形势超预期变化。
摘自《经济形势新变化，财政或为对冲主力——政治局会议及央行货委会Q1例会解读》
联系人：王涵
发布时间：2020年03月28日
【策略•王德伦】股市何时见底——A股策略月报
对于中国市场而言，A股何时见底 板块怎么配置
1. 我们认为中国在经历了15-17年“三去一降一补”，供给侧改革和金融去杠杆后，整体经济、股票市场较海外处于相对更健康状态。同时，当前中国经济比以往任何时候抵御外部冲击都要强，我们14亿人强大的内需市场、消费在经济体系重要程度强于以往、制度优势在公共卫生事件和经济发展中的优势，有望率先让中国走出困难地步。从这个角度来看，中国自身很难陷入长期通缩的境地，股票市场的性价比是大类资产配置中的优选项。
2. 2月份由于公共卫生事件、油价等影响因素，PPI同比下降0.4%，工业品出现短时间的通缩情况，随着复工复产逐步恢复，经济有望重回正常轨道。叠加最新政治局会议释放的财政政策更加积极有为+稳健货币更加灵活适度。在这种情况下，对于市场而言，上市公司一季报、宏观经济一季度和二季度前期（4月或5月）经济数据逐步出台，我们看到政策在逐步起效、需求和企业盈利下滑的速度放缓，那么股票市场真正的底部和反转的时间点可能就在那时出现。
3. 那么随着经济逐步走出通缩，下一个阶段哪些行业最值得配置呢 1）如果经济从短时通缩走向高增长、高通胀的情况，类似于中国经济史上在98-02年、13-15年长期通缩结束后，经济走向高增长、高通胀的阶段，实体经济快速扩张、股市上升动力来自于企业盈利支持，重点配置周期性行业。2）如果从短时通缩走向低增长、低物价阶段，快速增长的货币并没有导致通胀，资金流入高弹性资产，主要体现为对于估值的大幅度提高。此时配置对估值容忍度较高，且具备一定基本面支持的大创新科技成长方向是优选项。我们认为货币扩张并不必然导致通胀、在需求恢复不强劲、全球产能过剩的情况下，经济呈现发生第二种情况，即走向低增长、低物价仍是大概率事件。因此，板块配置仍坚持“两头走”，“一头”全球低利率下，高分红、低估值的核心资产龙头，“另一头”在对估值容忍度相对更高的大创新科技成长，新基建，特别是科技基建和民生基建的结构性亮点方向。
风险提示：中美贸易进展不及预期；经济下滑超预期
摘自《股市何时见底——A股策略月报》
联系人：王德伦
发布时间：2020年03月29日
【海外•张忆东】勇敢者的游戏和大智若愚者的机遇
一、回顾：二月下旬至今我们持续提醒海外风险：西风冷、倒春寒、复盘08年、海外危机露峥嵘；前瞻性提出欧美股灾后有回光返照式反弹，但不改变熊市趋势
二、中短期全球资金面展望：海外流动性危机基本解除，信用市场仍偏紧。
首先，美国市场近期的流动性危机基本解除。美联储3月23日启动了直接向信用市场注入流动性的“无上限放水权”。其次，美国资本市场后续将进入类似2008年危机第四阶段的“灭火”期——流动性危机基本解除但经济衰退风险仍大。第三，流动性危机缓解之后，回光返照式反弹引发V型反转的幻觉，但是，risk off依然居于主导。道指从3月23日至3月26日低点和高点算，反弹幅度高达24.1%。
三、中短期全球基本面展望：危机四伏，海外疫情及经济数据仍压制风险资产。
首先，海外市场中期的关键变量转向以经济基本面为主要矛盾，全球经济下行压力才刚开始，1）EPS的盈利一致预期快速下调；2）市场对公司经营状况的预期不容乐观；3）美国申请失业金人数大幅上升。
其次，疫情导致全球经济短期休克已成定局，但中期影响难预测才是更大的问题。中国经济2月下滑的一幕未来数月将在全球陆续上演，疫情在主要经济体的演进不一，防控疫情的限制措施将在中期持续影响全球经贸。
第三，中期警惕欧洲及新兴市场的债务风险以及大国博弈下的地缘政治风险。1）此次疫情和股灾打破了QE神话，“QE+债务扩张+负利率”的“庞式骗局”走不通了,欧美债务风险到了清算的时候。2）面对经济衰退，要警惕上世纪30年代那种以邻为壑的民粹主义兴起，当心未来数年地缘政治风险不断升级的可能性。
四、中短期的政策面展望：发达经济体率先“直升机撒钱式”大救助，中国政策保持战略定力而出后招
首先，欧美等发达经济体率先启动大刺激计划，帮助居民和企业应对疫情导致“现金流中断”的危机。随着刺激计划获批，美股市场开始担忧大放水搞不定疫情。
其次，当前国内外形势与2008年四季度完全不同，所以，中国政策保持战略定力而出后招，短期刺激政策不激进或导致市场多空预期的较大分歧。二季度随着外需风险的显现，可以关注货币政策和特别国债的力度。
五、中短期行情展望：中国权益资产低位俯卧撑
首先，海外股市短期展望：回光返照式反弹走完最强一段，动能将衰减。1）美股反弹在“V型反转”幻觉出现之后，将进入 “吃鱼刺”的阶段，关注政策刺激PK经济和疫情压力，美股强则维持正负10%震荡，弱则将继续熊市。3月中旬至今我们提出美股中短期走势可参考2015年A股“杠杆牛”后的股灾、反弹、之后指数熊市及结构性行情。2)未来数周，海外疫情和经济数据仍将压制全球风险资产。
其次，中国股市短期展望：低位俯卧撑，未来数周或可参考2015年美股8-9月“被海外连累而磨底”的走势。1）短期仍要当心海外输入型的负面冲击，欧美是疫情的震中，而中国资产被动受连累。2）投资者情绪谨慎，短期行情的操作难度大。
第三，行情逻辑将重回基本面，财报陆续披露、个股股价表现分化：1）疫情冲击现下，美股盈利增速将下调，能源、工业和可选消费行业一季报压力大；2）中国股票非银、建材、公用事业等1季报业绩靓丽的地方或成为抱团取暖的地方。
第四，一年为维度，A股和港股在战略性底部区域，大类资产配置的性价比居前。
六、投资策略：以长打短、防守反击——短期行情不稳定，是勇敢者的游戏；长期价值凸显，是大智若愚者的机遇。
危机是长期买入最有竞争力的优质公司的好时机。首先，黄金的配置良机归来，这是一个长逻辑。“流动性改善而经济下行”的前景，黄金是“急先锋”并有望重返牛市通道。其次，A股中长线策略：先立足传统价值股来防御，再聚焦中国经济的确定性增长的领域，关注消费、基建等历史估值洼地的行业。第三，港股长线策略：立足股息率为代表的估值因子来买入港股，1年之后大概率有超额收益。
风险提示：全球经济增速下行；中、美货币政策宽松不达预期；大国博弈风险
摘自《勇敢者的游戏和大智若愚者的机遇》
联系人：张忆东
发布时间：2020年03月29日
【固收•黄伟平】底线思维，不求速胜——兼转债4月展望及3月回顾
“异常”交易和流动性价值
“异常”交易的线索：萌芽期3.09-3.13，热点小规模转债炒作集中出现；爆发期3.16-3.20：增量在于空转和单日大幅放量；变异期3.23-3.27：炒作和空转略有收敛，偏主流品种成交量处于高位。本周中鼎转2在约112元/转股溢价率70%的定位上仍然以约67亿元的成交额（换手率超过800%）收盘上涨23.38%。中鼎现象意味着投资者暂时需要适度修正转债研究框架。
此前多数机构投资者只能是作为天量成交+大幅波动现象的看客，但近两周中鼎、远东、合兴、亨通等一度出现的超长上影线为兑现收益带来了良好机会。考虑到监管加码的现实，不应该将这种现象仅仅定义为游资炒作。当流动性好转时，无论是宏观还是微观维度，转债均是受益者。
转债策略：以空间换时间
相比于2018年的低点股市权重品种估值并不高，然而转债市场却要面对估值的制约，这就使得操作空间受到限制。当投资者用低估值来论证一个资产的吸引力时，这多半是一个左侧位置，相应地转债投资者倾向于奔向正股估值较低或溢价有限的转债。
假设还有更坏的情况，可以参考2018年下半年的经验：1）大盘银行转债相当稳健，较稳定业绩+股息率保护+较高成交量是最大优势，另外券商品种也表现不错；2）“极致”的对抗可能带来阿尔法，例如彼时事件冲击带来下跌的光伏品种和基建绝对龙头三一转债。3）在第一轮悲观预期下杀估值之后，基本面走弱或者利空消息反复完全可能带来二次冲击，此时要谨防信用恶化和部分白马标的的补跌。
近期重磅会议较多，内容指向政策对冲之下的稳经济和稳就业。海外疫情慢速速度加快，权益市场方面海外及A股在短期反弹之后进入震荡，风险偏好不高，在此情况下建议投资者参考2018年的部分经验继续维持谨慎态度之下的均衡布局：1）与内需紧密相连的转债可以重点关注并个提升仓位。消费端主要包括希望、桃李、乐普、济川、华夏，偏投资方面可以关注远东、久立、高能等。2）科技方面重点关注半导体和新基建，但有必要收缩战线，关注核心品种如深南、中天（烽火）、航信、太极。3）金融转债正股的低估值加上价格的调整，已经到达可以增持的配置区域，除东财外重点标的包括光大、张行。淮矿、G三峡具有防御性。4）偏长期视角可以关注的标的还包括顺丰、机电、顾家等，另外适当左侧布局、博弈低价券也是可行策略。
摘自《底线思维，不求速胜——兼转债4月展望及3月回顾》
联系人：黄伟平
发布时间：2020年03月29日
【军工•石康】三一重工深度报告：行业龙头强者恒强，布局全球再创辉煌
1.公司是工程机械行业龙头企业，产品全面覆盖各类工程机械，形成多元化发展的业务格局。2016年工程机械行业复苏以来，公司营收和归母净利润高速增长，经营性现金流大幅改善，经营效率显著提高，人均产出是上一轮行业高点的3倍，经营风险大幅降低，应收账款账龄结构持续优化，实现高质量增长。公司2020年1月21日发布业绩预告，预计2019年实现归母净利润为108-118亿元，同比增长76.58%-92.93%。
2.在下游基建稳增长需求托底、应用场景逐步扩展、机器换人趋势加快的情况下，工程机械的使用需求持续提高。随着工程机械设备保有量进入高位，按照更新周期测算，设备更新需求仍将持续增长，成为本轮行业继续上行的主导力量。同时排放标准升级促进存量设备更新高峰更为集中，进一步增强未来几年行业增长的确定性。
3.公司拥有强大的产品竞争力、卓越的经销商体系、全面的服务网络和快速周到的服务，主导产品市场占有率位居行业前列。公司混凝土设备为全球第一品牌，挖掘机、大吨位起重机、旋挖钻机、路面成套设备等主导产品已成为中国第一品牌。公司挖掘机连续9年位居国内第一，市占率遥遥领先同行，工程起重机市占率逐年提升，建筑起重机产能建成后将跻身行业前列。
4.公司践行“国际化”和“数字化”战略。我国工程机械在全球的占比大约20%-25%，巨大的海外市场为国内工程机械企业提供了更为广阔的发展空间。公司通过4个海外研发制造基地、10个海外销售大区、13家制造工厂的全球布局，国际化战略取得阶段性成果。2006-2018年，公司海外业务收入年均复合增速32.23%，占公司营业收入比例从9.16%提高到24.41%。公司近年来加快数字化和智能化转型，从传统制造企业加速升级为集信息化、工业化为一体的数字化企业，实现生产、运营、销售、服务等全面数字化发展，提升经营效率、降低生产成本、完善服务质量，市场竞争力进一步增强。
5.我们调整盈利预测，预计2019-2021年营业收入分别为749/887/931亿元，净利润113/142/164亿元，对应2019-2021年EPS为1.34/1.69/1.95元/股，对应PE为12.8/10.2/8.9倍(2020/3/27)，维持“审慎增持”评级。
6.风险提示：工程机械销量不及预期，盈利能力改善不及预期，海外市场拓展不及预期.
摘自《行业龙头强者恒强，布局全球再创辉煌》
联系人：石康
发布时间：2020年03月29日
【农业观点】圣农发展年报点评：禽链景气大量盈利，上下游产业延伸全面开花
圣农发展2019年营收145.6亿元（+26%），归母净利润41.1亿元（+172%）。其中熟食板块实现营业收入42.68亿元，归母股东净利润2.73亿元，实现连续8年营业收入复合增长率29.38%。业绩符合我们此前预测。
鸡价景气，大量盈利。2019年公司鸡肉生产量88万吨，我们估计出栏毛鸡4.5亿羽左右。受益于供给紧张，需求端替代部分猪肉消费拉动，2019年鸡价持续景气，我们估计公司鸡肉销售均价13000元/吨左右，折合5.2元/kg。完全成本8650元/吨，折合3.46元/kg。毛鸡每羽盈利8.7元，养殖板块盈利39.2亿元。食品板块盈利2.73亿元。
产业链上下游延伸，全面开花。上游种源培养历史性突破，截至2019年底，公司已成功培育出11个品系，实现祖代鸡全部自给有余，打破我国白羽肉鸡种源完全依赖进口的局面，改变未来白羽肉鸡的供需格局。下游圣农食品渠道和产品实现双突破。在全行业鸡肉出口下滑的局面下，圣农食品新拓展了对韩国的出口渠道，整个出口渠道收入逆势增长32.53%。产品方面，圣农食品突破了牛羊肉制品和中餐产品，其中中餐产品销售突破1亿，储备开发的中餐产品多达107个，全年销售超过5000万元的单品达到13个，其中2个单品销售超过1亿元。
肉类消费持续升级，引种具有极大不确定性，禽链有望持续景气。2020年中央一号文件首次提出优化肉类消费结构的精神，鸡肉以其一高三低（高蛋白质、低脂肪、低胆固醇和低热量）及生产周期短、饲料转化率高、经济效益显著、环境友好等优势将成为未来发展的主线，预计未来鸡肉在我国肉类消费的占比仍将不断提升。同时，全球多地航班停飞，导致2020年的引种具有极大的不确定性。节后由于多地关闭活禽交易市场，白鸡价格短暂暴跌。随着下游逐渐复工，交易市场陆续开放，禽价快速反弹。总体来看，白羽肉鸡行业有望持续景气。
公司是国内白鸡养殖行业龙头，近年产业链延伸全面开花。我们看好公司未来发展前景，调整公司2020-2022年归母净利润分别至：36.8、36.7、37.3亿元，基于2020-3-27日收盘价，对应PE分别为：7.3、7.4、7.2倍，维持“买入”评级。
风险提示：疫情因素；鸡价不及预期；成本上升。
摘自《禽链景气大量盈利，上下游产业延伸全面开花》
联系人：陈娇
发布时间：2020年03月29日
【汽车观点】福耀玻璃2019业绩快报点评：19Q4收入逆势正增长，非经营性支出及饰件业务拖累净利润
事件：公司发布2019年业绩快报，2019年实现营收211亿元，同比+4.3%；归母净利润29.0亿元，同比-29.7%；其中19Q4实现营收54.7亿元，同比+7.2%；归母净利润5.52亿元，同比-35.8%。
19Q4收入逆势正增长，非经营性支出及饰件业务亏损拖累净利润。19Q4公司实现营收54.7亿元，同比+7.3%，收入逆市正增长，预计主要由于海外汽玻业务正增长所带动。19Q4实现归母净利润5.52亿，同比-35.8%，预计主要由于反独家经销赔偿（2.7亿元）、19Q4汇兑损失（1.18亿元）、SAM饰件业务四季度持续亏损（预计0.8亿元左右）等因素所致。剔除汇兑及赔偿非经营性因素影响，公司19Q4营业利润同比下滑-1.4%。
19Q4毛利率环比小幅提升，同比下滑主要受饰条亏损/汽玻毛利率下降/浮法外售等因素拖累。19Q4公司综合毛利率37.2%，同比/环比分别-4.9pct/+0.3pct；毛利率同比下滑主要受饰条业务、国内汽玻毛利率下滑、浮法外售等因素拖累，环比小幅提升预计主要由于海外工厂生产效率提升带动毛利率有所改善。
期待SAM整合，打开产品向上空间，维持“审慎增持”评级。公司汽玻产品也将受益功能化/智能化发展方向带来单品价值量提升。SAM整合预计今年上半年完成，2020年有望实现扭亏，后续引入国内将迎来国内饰条业务放量高峰期。饰条业务使得福耀单车配套价值打开上升空间，未来发展前景可期。由于公司海外业务占比较高，考虑海外公共卫生事件蔓延影响，我们调整了公司盈利预测，预计2020-2021年公司归母净利润分别为30.2亿/35.5亿（原盈利预测36.5/41.8亿），维持“审慎增持”评级。
风险提示：国内车市景气度下降、海外工厂产能爬坡不及预期、SAM整合进度不及预期; 海外公共卫生事件持续蔓延
摘自《19Q4收入逆势正增长，非经营性支出及饰件业务拖累净利润》
联系人：戴畅
发布时间：2020年03月29日
【建筑观点】兴业建谈之二十五：“谈一谈”特别国债&赤字率的提升意味着什么
3月25日，中央政治局常委会会议就疫情防控常态化条件下加快恢复生产生活做出部署；在财政政策方面，要求加大宏观政策调节和实施力度，并且对财政资金来源、重点项目建设进度作出重要部署，政策端延续了不断加码的趋势。
特别国债：此次发行特别国债与前几次不同，主要目的为宽财政，预计将配合宽松的货币政策。用途来看，特别国债收入属于政府性基金总收入的一部分，此次发行特别国债主要为补充财政资金缺口，将部分消除财政紧张对基建资金面的负面影响。从直接的基建资金拉动来看，特别国债有望为基建提供300亿元-1200亿元的增量资金，对当年基建投资的拉动0.2%-0.7%。
专项债扩容：从2018年开始，专项债是基建投资最主要的增量资金来源；2019年6月开始，专项债作资本金、专项债扩容、提前下达专项债额度等政策不断推出；今年专项债从用途上来看，将会大幅提升基建领域的投入，预计投入资金将处于18000亿元-24000亿元区间，对基建投资的拉动（已考虑上年基数）为6%-9%，是2020年基建最主要的增量资金。
赤字率提升：赤字率提升主要由于一般财政收支缺口拉大，2020年大概率将突破3%。从一般财政支出来看，2018年，一般财政支出投入基建领域金额占比约12.3%，投入金额占比不断下降，说明基建支出挤压其他支出的可能性较低；赤字率提升虽然并不能大幅提升一般财政支出对基建领域的投放量，但将缓解财政收支紧张对基建资金的负面影响。
通过特别国债的扩容及赤字率的提升，财政扩张的空间较大，间接利好基建资金面；而专项债的扩容，将直接为基建提供大量的资金，预计对基建投资拉动6pct以上。近期无论是政治局会议、国务院会议、还是财政部发言，均显示了目前积极的财政政策将会更加积极有效，也反映了经济“稳增长”将是疫情后最重要的主题之一；我们认为在这种环境下，基建“逆周期调节”的作用会继续放大，后期支持政策将会继续推出。
风险提示：宏观经济下行风险、政策落地情况不达预期、政策力度低于预期、融资环境未能好转
摘自《“谈一谈”特别国债&赤字率的提升意味着什么》
联系人：孟杰
发布时间：2020年03月29日
【计算机观点】用友网络2019年年报点评：云业务收入持续增长，强强联合打造生态
1、收入稳步增长，扣非净利润率进一步提升。受云服务和支付业务大幅增长的影响，公司19年整体营收约85.1亿，同比增速约10.5%。其中，云服务收入约19.7亿，同比增速132%。传统软件业务收入同比下滑约6.9%，可能是受到宏观周期性影响以及老客户上云的挤出效应影响。公司扣非净利润增速近年来持续高于收入增速。在研发费用不断增长的背景下，19年销售费用率和管理费用率均出现明显下降，显示了经营效率的提升。
2、重磅新产品发布，云业务收入增速进一步提速。19年公司云服务收入同比增速约132%，较18年108%的增速明显提升。19年公司累计付费用户超过51万，同比增速约42%。考虑到累计付费用户增速低于收入增速，我们判断公司客单价处于提升阶段。公司陆续发布了多款重要产品，特别是在8月份正式发布了基于云原生架构、一体化、智能化的云服务套件产品 YonSuite。YonSuite全部面向公有云部署，能够满足中型企业的需求。
3、加强对外合作，持续推进“融合”新生态战略。2019年，公司发布了以“融合”为核心的用友企业云服务新生态战略，加强了公司与龙头企业深度战略合作。公司主要产品如NC Cloud等已经完成了与华为IT基础设施如GaussDB数据库、华为云鲲鹏云服务等产品的适配工作。双方合作覆盖了公有云、专属云、混合云的模式，国产替代的空间广阔。
4、盈利预测及投资建议：我们调整了公司20年至22年EPS分别为0.39元、0.52元、0.68元，给予“审慎增持”评级。
摘自《云业务收入持续增长，强强联合打造生态》
联系人：蒋佳霖
发布时间：2020年03月29日
![]()
特别声明
《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施。通过微信形式制作的本资料仅面向兴业证券客户中的金融机构专业投资者及风险承受能力为 C3、C4、C5的普通投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发。若您并非兴业证券客户中的金融机构专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。因本服务号受限于访问权限的设置，给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解和配合。
使用本研究报告的风险提示及法律声明
兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。
本报告仅供兴业证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考， 不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。
本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任。
本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表 现依据；在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告；本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息 可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。
除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报。
本公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。
本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任 何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。
在法律许可的情况下，兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。
投资评级说明
报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅，A股市场以上证综指或深圳成指为基准。
行业评级：推荐-相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性-相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；回避-相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。
股票评级：买入-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%；审慎增持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～15%之间；中性-相对同期相关证 券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%；无评级-由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法 预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。
免责声明
市场有风险，投资需谨慎。本平台所载内容和意见仅供参考，不构成对任何人的投资建议（专家、嘉宾或其他兴业证券股份有限公司以外的人士的演讲、交流或会议纪 要等仅代表其本人或其所在机构之观点），亦不构成任何保证，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主做出投资决策并自行承担风险。根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本平台内容仅供兴业证券股份有限公司客户中的专业投资者使用，若您并非专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请勿订阅或转载本平台中的信息，本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，还请见谅。在任何情况下，作者及作者所在团队、兴业证券股份有限公司不对任何人因使用本平台中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。
本平台旨在沟通研究信息，交流研究经验，不是兴业证券股份有限公司研究报告的发布平台，所发布观点不代表兴业证券股份有限公司观点。任何完整的研究观点应以 兴业证券股份有限公司正式发布的报告为准。本平台所载内容仅反映作者于发出完整报告当日或发布本平台内容当日的判断，可随时更改且不予通告。
本平台所载内容不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议，不能够等同于指导具体投资的操作性意见。
