地方债发行显著放缓，实体融资未现恶化丨金融数据点评

本文作者：寇宁，一德期货宏观战略研究中心总监（投资咨询证号：Z0002132）

报告发布时间：2018年11月14日

10月，国内社会融资规模7288亿元，环比大幅少增14766亿元，不及13000亿元的市场预期。国内新增信贷6970亿元，环比少增6830亿元，不及预期9000亿元（见图1）。10月，M2同比再度回落至8%的年内低点，不及前值8.3%，低于8.5%的市场预期，M1同比大幅降至2.7%的2014年1月以来低点，不及4.2%的市场预期（见图2）。

1. 地方债增长大幅放缓，非标融资同比延续回落

10月，国内社会融资环比大幅少增14766亿元，为年内第二大降幅，其中，除新增人民币贷款受季节性因素影响出现下降外，地方政府专项债增长环比大幅收缩是导致社会融资环比大降的主因。10月，地方政府专项债券增长868亿元，环比少增6521亿元（见图3）。受8月财政部要求各地方政府9月底累计完成新增专项债券发行比例的80%以上的影响，8月、9月地方政府专项债发行显著加速。2018年8月、9月地方政府新增专项债券发行分别达4288亿元、6499亿元，截至2018年9月，新增地方政府专项债累计达12067亿元，占当年新增专项债务限额13500亿元的89.4%，年内新增地方政府专项债发行额度仅剩1433亿元，远不及9月新增额。随着地方政府专项债发行额度接近完成，地方政府专项债发行高峰过后，地方政府专项债发行大幅减少，对10月社融融资产生的一定冲击。而除去地方债外，10月国内社会融资总体环比少增8245亿元，分别好于2017、2016年同期的环比少增9245亿元、8250亿元，略高于2015年同期的环比少增7978亿元，总体看，除去地方债的影响，10月国内社会融资强于季节性。

此外，10月社会融资同比少增4716亿元，其主因非标融资同比延续回落。10月，新增委托贷款、信托贷款及未贴现银行承兑汇票三大表外融资8月合计减少2675亿元，同比多减3750亿元，反映出金融监管对社会融资的持续影响（见图4）。

2. 短贷收缩，长贷稳定

10月，国内新增信贷因季节性因素影响环比少增6830亿元，不及2015-2017年同期的少增5346亿元、5687亿元、6068亿元，略弱于季节性。期限结构上，短期贷款与票据融资10月环比大幅少增4173亿元，是拖累10月信贷下降的主因，而新增中长期贷款5159亿元，环比仅少增2950亿元，好于2015-2017年同期的环比少增3294亿元、4588亿元、3739亿元，强于季节性。这表明10月新增信贷环比下降除部分受到季节性因素影响外，还与今年下半年以来，商业银行信贷投放意愿不强，信贷结构短期化有关。部门结构上，居民贷款10月新增5636亿元，环比少增1908亿元，其中，新增居民中长期信贷延续下半年以来的回落走势，环比少增579亿元，表明楼市调控政策仍未放松。10月新增企业中长期贷款1439亿元，环比少增2371亿元，强于2015-2017年同期企业中长期信贷环比少增2812亿元的均值，这表明尽管目前实体企业投融资需求依旧疲弱，但尚未出现显著的恶化。

3. 企业存款下降，财政扩张力度仍强

10月，国内货币供给同比增长双双出现显著的下降，其中，企业存款显著回落是导致货币供给增长下滑的主因。10月，金融机构新增人民币存款3535亿元，同比少增7065亿元，其中，企业存款10月减少6004亿元，同比多减6130亿元，是拖累国内新增存款的主因。企业存款的下降反映出目前企业投融资意愿疲弱，同时，企业存款的大幅下降进一步削弱了银行体系信用派生能力，进一步加重了国内货币供给的增长压力。与此同时，10月财政存款同比大幅少增4681亿元，为年内次低，表明财政扩张力度依旧较强，政府稳增长政策持续发力。

10月国内信贷的大幅下滑主要受地方债发行收缩及短期贷款大幅下滑等因素扰动，总体来看，实体融资需求尽管疲弱但并未出现显著的恶化。今年1-10月，国内制造业投资增长9.1%，好于2017年4.8%的增长，其中，计算机、医药、通用设备、专用设备等高技术产业投资增速总体高于2015-2017年的均值，这表明目前由经济周期带来的需求端压力不大，国内需求的主要压力来自基建投资的过快下滑。1-10月，基建投资累计同比增长较9月回升0.4%至3.7%，为年内首次恢复，这表明前期基建稳增长政策效果开始显现，而随着基建投资资金的陆续到位，预计四季度基建投资将延续恢复，经济增长压力边际预期缓解。