【浙商轻工‖史凡可/马莉】出口专题：联储降息预期升温，家居出口景气上行

分析师：史凡可/傅嘉成/曾伟/褚远熙

来源：浙商证券轻工研究团队

具体参见2023年12月18日报告《联储降息预期升温，家居出口景气上行》，如需报告全文或数据底稿，请联系团队成员或对口销售。

报告导读

投资要点

报告正文

我们在12月11日（《轻工周报：家居旧改市场待激活，箱板纸价稳中有升》与12月5日外发报告（《轻工周报：居然之家模式推新，家居龙头套餐升级》）中，持续提示了联储降息预期升温对出口家具链的催化作用，本周已得到市场验证。当前，我们再次重申家具出口链的行业推荐逻辑并建议关注永艺股份、恒林股份、匠心家居、曲美家居、致欧科技、梦百合、建霖家居等。

1 利率与地产周期复盘：看好24年美国地产销售好转

2 欧洲区域展望：利率或跟随下行，地产销售亦有望好转

市场或有担忧部分轻工家居出口企业美洲区域占比较低，本轮弹性有限。

当前欧元区利率环境亦处于历史较高水平，地产销售承压。截至当前，欧元区基准利率4.5%，相比22年7月首次加息前提升4.5pct，对应地产销售亦承压，从英国伦敦情况看，伴随利率上升10月RCA住宅销售数据达近年来最低水平与美国加息后市场趋势相近。

复盘看，欧元区基准利率波动跟随美国联邦基金利率，若24年美联储降息，预计欧元区亦将跟随降息，地产销售亦有望受益迎来好转，对应出口家具型企业在欧洲市场业务亦将受益于联储降息动作。

3 地产与轻工家具出口：强关联，库存周期亦将成为本轮业绩驱动

美国二手房销售为主使得地产周期与家具销售周期较为同步，更新需求调节周期波动。复盘看地产销售与家具零售在地产上行阶段较为同步，但在地产下行阶段家具零售往往表现的更加韧性，我们认为前者主要与美国地产销售以成屋为主相关（成屋购买后多直接更换家具产品），而地产下行阶段表现更为韧性则与美国存量房产较多同时消费能力突出相关，换新需求使得周期波动放缓。综合看，若地产销售上行，终端需求改善或将同步显现。

海运和制造时间限制下，我国家具出口往往领先或与海外终端零售较为同步。由于我国海运到北美的海运时间限制以及客户下单到制造完成运货的制造限制，零售商往往需要结合市场需求的边际状态提前预估进行下单，若市场需求转好/变差成为一致预期，我国家具产品出口表现多领先或与终端需求改善同步。而本轮利率环境转好下，地产销售及终端需求转好或成为一致预期，海外客户下单亦有望提前使得我国出口与终端销售转好较为同步。

本轮地产周期有望叠加补库周期，下游需求或有望超预期。

当前仍处于主动去库阶段，补库尚未到来。21年随着持续补贴与疫后经济修复，海外需求高涨，同时海运资源紧张拉长订单交付周期，对应客户集中下单&提前下单。22年海外进入加息周期，需求增长放缓，叠加海运22Q2后加速优化，21年集中下单时期订单加速到港驱动库存迅速上行。其中家具品类库存增速在22年3月达到29%。22H1后随着海运优化，海外家具及其他品类进入去库阶段，出口家居企业业绩持续承压。持续去库下，美国家具库存增速在23年8月达到近年来低值-12%，结合需求增速持续下行，当前美国家具库存周期仍处于主动去库阶段。

从库存绝对值与库销比情况看，库存正逐步恢复常态化，24年若地产销售转好，有望进入被动去库并逐步向主动补库转向。截止10月美国家具零售库存289亿美元，自22年6月以来持续回落，相比于10-19年十年平缓期均值下降空间仅约5%，考虑消费水平与人口持续上行带来的自然增长，实际库存销售比已经恢复常态化，截至23年10月美国家具零售库销比约1.56，处于历史中值水平。

综合看，当前库存周期虽仍处主动去库阶段，但向下空间已极为有限，且尚未迎来主动补库，24年若终端需求改善，有望迎来主动去库向被动去库及主动补库的转向，并同步驱动家具出口改善。

4 投资建议及相关标的

综合以上判断，若24年3月起利率环境改善，我们有望在Q2末看到美国地产销售向上，并在Q2-Q3看到海外终端需求与我国家具出口的边际向上。从地区差异上，美国预计将领先欧洲2-3个月。此外库存周期亦将成为一大驱动，24H1有望逐步从被动去库向主动补库转变。

考虑当前海外地产销售不佳带来终端需求不振，轻工家具出口型企业估值水平处于历史低值，且部分企业仍位于去库压力中，若24年海外地产销售回暖，该类型企业有望迎来业绩与估值修复，建议关注低估值&尚未迎来补库的出口家具企业，该类型企业预计本轮弹性将更突出，建议关注永艺股份、恒林股份、匠心家居、曲美家居、致欧科技、梦百合、建霖家居等。

5 风险提示

3）汇率波动风险：22年出口企业受益于汇率贬值，23年汇率若大幅上行或影响企业盈利能力。