【安信宏观】旬度经济观察（2017年5月下旬）

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去年底以来，在工业增加值和 GDP 增速向上超预期的同时， PPI 环比、大宗商品价格、流通领域生产资料价格等价格指标显著走弱。产量上升价格下跌，这清楚地表明，供应响应而经济需求端变化主导了短期经济波动。

在供应响应的背景下，尽管经济生产数据表现相对积极，但 PPI 环比下滑，对应着企业毛利下滑，特别是对周期板块、金融板块的 ROE 形成拖累。到目前为止，这一下跌的趋势仍在延续，对 A 股市场表现形成一定拖累。

在流动性方面，去年底开始，影子体系资金的“脱实向虚”过程正在系统性地逆转过来，这对广谱金融市场的流动性均形成压力。一方面，经济基本面改观， PPP 模式推广，实体部门的融资需求企稳回升，表内中长期贷款投放增长，各类“非标”业务重新活跃；另一方面，持续两年多的“脱实向虚”过程中，各类金融风险有所积聚，资产市场动荡明显加剧，这最终带来了监管政策的重心转向金融防风险和去杠杆。

严厉的金融监管和整顿，给相关影子业务的开展、部分金融机构的流动性带来了严重冲击。期间国内股票和债券市场同步走弱，凸显了流动性层面的压力。

流动性条件恶化、盈利水平走弱，合并起来制约了 A 股市场表现。

短期内，监管层呵护减轻了市场调整的压力。但考虑到金融去杠杆可能持续较长的时间，中期来看，股票市场更加需要通过可持续的盈利增长来吸收估值压力。

二、商品价格跌幅收窄，流动性紧张对实体冲击尚不明显

5 月中下旬，在螺纹钢等一些强势品种的带动下，南华工业品期货指数有所反弹。 5 月全月，南华工业品期货指数下跌 -2.5% 。分类看， 5 月南华能化、金属、贵金属、农产品指数均有回落。能化指数下行 -3.2% 调整最大。

5 月上中旬，流通领域重要生产资料价格环比增速仍然为负，但跌幅大体稳定。

重要商品现货价格中，螺纹钢现货价格维持在高位，水泥价格仍在继续上行。铁矿石现货价格经过此前的下跌在

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