（二）人民币汇率的大幅波动是“新投资范式”背后市场不确定性提升的其中之一表现形式。人民币汇率大幅波动下，投资者不仅要做好表征应对，更需要关注其透露出的内核信息：“新投资范式”已经开启！

（三）本周稳增长信号继续浮现，我们重申需要审视本轮稳增长特殊性，当下“新范式”并不会因为“稳增长预期升温”而逆转

本周稳增长信号主要集中在结构上的支持，而总量上的亮点不足。本周国务院常务会议审议通过《关于促进家居消费的若干措施》、中国人民银行货币政策委员会召开2023年第二季度例会则强调了“逆周期调节”。“促进家居消费的政策要与老旧小区改造、住宅适老化改造、便民生活圈建设、完善废旧物资回收网络等政策衔接配合”是家居消费政策的亮点，但适用场景有限下，对于消费总量的刺激或将有限。而央行二季度例会相较一季度例会新出现了“加大逆周期调节力度”的表述，但在具体到措施时仍坚持高质量发展的结构：地产方面，一季度例会中提到的“有效防范化解优质头部房企风险，改善资产负债状况”在二季度例会中被删除；基建方面，一季度例会中提到的“用好政策性开发性金融工具，重点发力支持和带动基础设施建设”在二季度例会中变化为“继续发挥好已投放的政策性开发性金融工具资金作用，增强政府投资和政策激励的引导作用”，即后续政策性金融工具或难以成为下半年社融的强力支撑项。

我们在6.25《新范式下的稳增长交易有何不同？》提出本轮需要在新投资范式下思考本轮稳增长周期的“同与不同”：本轮政策力度与形态尚存不确定性，更为重要的是当前全球新一轮投资范式共振。我们在6.18《战略抓牢确定性，战术择优稳增长》等中提出，本轮宏观复苏形态及政策力度尚存不确定性，6.16国常会政策措施与去年5月23日国常会所提33项一揽子措施“稳经济”时期信号强度仍有不同（去年5月细则涉及稳增长、保就业、促消费）。本轮企业&居民信心体现的是全球decoupling下的深层次结构性特征，“托”的效果或将更具挑战性。我们在6.3中期策略《新投资范式：拥抱确定性！》以来持续强调，A股处于新一轮投资范式转变的初期，无风险利率下行、风险偏好降低，配置更加追逐“确定性溢价”。并在6.18《新投资范式：成因、日本启示与应对》中提出，90年代日本面临“国际关系恶化+资产负债表衰退”可以提供部分启示。日本90年代资产价格表现印证“杠铃策略”——90年代高股息/低杠杆/低估值资产跑赢，且当时日本映射美国90年代计算机信息技术革命的科技行业跑赢。我们基于稳增长政策潜在发力方向梳理可能涉及的行业，在此范围内以“高股息/低杠杆/低估值”三大确定性因子择优，综合评分居前的主要有：家电（厨卫电器/照明设备/白电）、汽车（商用车）等。

（四）基于上述A股处于新范式初期的基本判断，“杠铃策略”：远端盈利资产（数字经济AI+）&永续经营资产（中特估-央国企重估）仍是最佳应对——

1. 数字经济AI+：我们在6.28发布《AI+：积极把握第二次震荡期的布局机遇》，参考5.18报告我们提示对AI+转向积极一些，当前我们认为年内第二次震荡期的布局机遇值得把握。（1）借鉴13年的“移动互联网+”，本轮调整的时间空间已可比13年典型回调的时间空间。我们在4.7《“AI+”堪比13年的“移动互联网+”》中提出，13年的“移动互联网+”总共经历过3次较为典型的回调，回调时长分别为40/17/19天，回调幅度分别为11.5%、9.5%、13.7%，每一次回调均是买入的机会。4月份AI+调整期间我们曾提示这类似13年的第一轮调整，而本轮在一周时间内下跌13.8%，已类似于13年第二轮的快速调整，预计后续下行空间有限。（2）当前并不满足AI+行情终结的条件。我们在4.28《AI行情：时间、空间和节奏》中提出，本轮TMT行情的终结需要三要素共同满足：“熵增（即细分行业涨跌幅混乱程度大幅上行）、TMT板块下跌、相对盈利预期转弱”。当前“熵增”及“相对盈利预期转弱”两大要素均不具备，我们认为当前“数字经济AI+”行情尚不具备终结的条件。（3）参考5.18报告我们提示对AI+转向积极一些，当前我们认为年内第二次震荡期的布局机遇值得把握。（4）把握“科技奇点”确定性，继续推荐数字经济AI+配置机遇。围绕“业绩印证”关注两条投资线索：①AI业绩拉动已兑现的算力（光模块/AI芯片/服务器）；②主业预期复苏且AI赋能提估值的环节（半导体设计/游戏/广告营销）。

2. 中特估：我们认为当前“中特估-央国企重估”具备天时地利人和三要素。2022年12月以来，我们系列10篇报告持续推荐“中特估—央国企重估”投资机会，并判断“中特估—央国企重估”主线有望贯穿全年！我们在6.29《中特估：天时、地利与人和》中提出新范式下“中特估”恰逢“天时地利人和”：（1）天时：新范式初期，全球decoupling+国内资产负债表再平衡“不确定性”，全球投资转向拥抱“确定性溢价”，央企A股及全球均相对更具备低估值、低波动、高股息率、高现金流、低杠杆“确定性因子”特征，受益新范式。（2）地利：“中国特色估值体系”叠加新一轮国企改革政策确定性高，引导资产端改革提质与投资端价值认同（当前央企并购重组政策再加码），以“一利五率”经营目标和“世界一流”央企为指路牌，乘势新一轮科技革命和产业变革方向扩大有效投资。（3）人和：央企积极从内外两方路径提升ROE，外部高质量参建“一带一路”、参与全球分工；内部积极资本运作，主要包含并购重组提升主业竞争力、分红与回购提高股东回报、再融资加持内生创新增长。

3. 高股息：新范式下的长牛策略。我们在22.3.27《慎思笃行中的高股息策略》中指出传统高股息策略并非A股历史上持续优胜策略，但在慎思笃行中将持续占优；在23.3.16《如何优化A股/港股高股息策略？》中我们继续推荐高股息策略，同时给出优化高股息的思路。在23.6.27《高股息：新范式下的长牛策略》中我们进一步判断，面对不确定性持续提升的市场环境，A股高股息风格将走出长牛之势！以2大“给确定性予溢价”的市场为例：复盘“失去的三十年”开始后的日本股市，可以发现日本在经济增速放缓、资产负债表恶化、人口增长拐点后，高股息风格在绝大多数时间内占优；而香港市场高股息风格几乎持续占优，核心则源于离岸市场的特征导致香港股票市场始终存在更高的不确定性，因此市场持续地给确定性以溢价，带来高股息风格占优。中国面临内外不确定性提升，A股高股息将走出长牛。具体落地投资方面，在不确定性下如何甄别“真高股息”？我们通过“分红意愿”和“盈利能力”两大维度共四大指标，针对性地修复了两大“陷阱”，并构建了三大高股息组合：（1）高股息20：具备高股息、低波动、低回撤特征，09.9以来年化收益率15.6%，最大回撤28.9%。（2）高股息100：具有更高收益弹性，09.9以来年化收益率21.5%，最大回撤34.3%。（3）中特估高股息20：全部持仓基于国央企上市公司，09.9以来年化收益率20.8%，最大回撤32.8%。（具体构建方法参见6.27《高股息：新范式下的长牛策略》）

（五）维持A股修复市判断，新范式下“杠铃策略”仍是最佳应对。A股继续“杠铃策略”，聚焦“远端盈利资产+永续经营资产”：（1）确定性资产之一：科技奇点确定性——数字经济AI+：上游算力如光模块、AI芯片；AI赋能提估值的环节，游戏/广告营销；（2）确定性资产之二：永续经营确定性——“中特估-央国企重估”，综合低估值&高股息率&高自由现金流因子优选，关注油气开采、电力、炼化；（3）新范式下择优稳增长线索：“高股息/低杠杆/低估值”三因子综合评分居前的家电（厨卫电器/照明设备/白电）、汽车（商用车）等。

港股天亮了，行业配置聚焦“确定性溢价+成长类期权”，把握两条线索：（1）确定性溢价：“科技周期”确定性的数字经济AI+（互联网巨头/AI服务器/通信主设备商）、永续经营或高股息“确定性”的央国企重估（电力/通信运营商/建筑）、需求稳定“确定性”的精选必需消费（啤酒）；（2）“美债反转”类期权：广义流动性敏感+成长（创新药/器械/黄金）。