债券市场监管存在哪些扭曲？

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在当前分业监管、分业经营的格局下，部分监管行为存在扭曲。债券市场的重复建设是一个明显的例子。有关监管部门发展自身管辖的市场的动力较强，放弃现有统一成熟的市场不用，着力于自建“准债券市场”。事实上，已经较为成熟的银行间市场是制度规则统一的全国性市场，而那些划行业、区域而治的各种场外市场仅仅是把业已形成的全国性市场的部分交易转至新的地方，没有提高债券市场的广度深度，反而是对已有的统一完整的市场的人为切割，最终很可能造成“一个市场、多套规则”的局面，从而违背统一市场促进价格发现和高效配置资源的过来，也容易产生“监管竞次”和“监管套利”。

再者，在不同部门主导的债券市场上，公司类债券发行管理规则不统一，市场化发行体制有待进一步健全。由于历史原因，企业发行的债券被分成非金融企业债务融资工具、企业债、公司债等不同名目，并且发行、信息披露的规则不统一，存在监管套利的空间。从国际经验看，债券监管以及托管并不是不能有多个场所，但关键是各个场所之间在发行规则、信息披露上互联互通，实现实质上的统一。此外，机构监管的审批流程复杂。比如，政策性金融机构发行外债时，要请人民银行和发改委两个部门审批，而且两者审批的口径和有效期并不一致，导致发债的窗口非常有限。

国债市场流动性不足，收益率曲线作用有待增强

从技术层面看，当前国债收益率曲线的基准性作用有待增强。十八届三中全会通过的《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》中特别提到了要“健全反映市场供求关系的国债收益率曲线”。作为参考的基准，任何投资者都会需要一条无信用风险、无征税扭曲、准确反映各期资金供求状况的国债收益率曲线。但是，当前的国债二级市场流动性不足，影响到了定价有效性与基准性。2015年我国国债的换手率（二级现货市场交易量除以债券余额）为1.56，不仅低于美国国债市场9.54的换手率水平，也低于债券市场整体2.17的换手率和政策性金融债6.41的换手率。国债市场流动性不足、再加上税收政策差异等原因（只有国债利息收入免税，而其他品种债券的投资者均需对利息缴税，大大增加了定价的复杂性），较大影响了国债收益率曲线的基准性，导致不少市场投资者更多把发行量大且不免税的国开债当作了无风险收益率的替代性基准。

债券市场配套制度有待健全

在配套制度方面，评级行业的发展相对滞后，会计、审计、税收等配套制度尚不完善，有关法律制度基础还不牢固。其一，2016年2月份，监管部门允许境外合格机构投资者进入银行间债券市场，开放力度很大，但境外投资者并没有蜂拥而入。其中一个重要原因在于，境外投资者除了看中收益率，还非常关注与债市配套的会计、税收等制度，这关乎能否给投资者带来稳定的预期。此外，外汇市场不够开放，利率互换及相应的清算机制不发达，国债期货等产品不够丰富，不能给投资者提供较好的风险对冲工具。

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