正文
2）政策面：
茅台自24年下半年以来通过调整渠道政策，强化对普飞的批价管控。
3）预期面：
茅台自24年下半年开始维持对稳批价的发声频率，春节后王莉率队密集开展市场调研，做好市场对于
飞天批价的预期管理。
预测5：强控量下普五批价或超预期（批价或不再会低于930）
2025年五粮液进一步加强对普五的量价管控，普五批价表现或超预期，或不会低于930元。
市场认为：当前外部环境下千元价位仍处存量竞争阶段，在兼顾全年业绩目标的背景下，普五批价或有下行压力。
我们认为：五粮液2024年以来始终坚持“先价后量”的改革逻辑，在公司治理进一步改善、普五控量决心更加坚定、产品端多点开花的背景下，中长期普五有望实现“量价齐升”，25年普五批价表现或超预期。
25年深化改革，强控量下普五批价或超预期。
我们在2024年4月《五粮液深度报告：分红向上批价提升，同频共振改革启程》中详细梳理了五粮液内部改革的思路和改革的节奏，我们认为25年五粮液在24年改革的基础上进一步深化。
1）战略：
2025年定调为五粮液的“营销执行提升年”。
2）人事调整：
自2024年10月华涛总上任五粮
液的总经理后，五粮液在高管团队进一步补强，于24年末、25年初聘任陈翀、王源培、苟成斌、赵武等营销老将充实高管团队。
3）控货挺价：
五粮液24年对普五实施传统渠道不增量的举措，25年进一步实施减量举措，强化控货挺价。
4）消费者培育：
25年五粮液加强消费者培育，包括扫码红包、文化体验、餐酒融合等。
预测6：酒企普遍控量挺价，各价位份额第一龙头量价平衡效果更优
春节后酒企控量挺价的决心较往年更强，节后普飞、普五等核心单品的批价仍保持稳定，我们预计25年各价位份额第一龙头量价平衡效果更优。
市场认为：在商务消费仍未恢复、酒企对于今年的增长或仍有诉求，核心单品的批价或仍有向下的压力。
我们认为：春节后酒企控量挺价的决心较往年更强，节后核心单品的批价仍保持稳定，各价位份额第一龙头量价平衡效果更优。
由于酒企主动控速，以五粮液、今世缘等为代表的酒企主动控货，春节期间飞天、蛇茅、1935、普五、国窖、青花汾、老白汾、水晶梦等大单品批价均有向好表现。我们认为批价止跌回升为理性的酒企政策、韧性的消费需求、良性的库存水平共同决定。我们预计今年在酒企控货挺价决心较强的背景下，主要单品批价有望保持稳定，各价位份额第一龙头量价平衡效果更优。
预测7：
新零售占比有望提升，数字化提升管理效率
头部酒企积极拥抱新零售，提供线上线下一站式解决方案。
市场认为：白酒作为传统行业，新零售在其中能够发挥的作用有限，数字化仅仅是工具而非重点。
我们认为：受制于白酒行业自身以经销为主的渠道建设，以及消费者对于产品保真的核心痛点，白酒行业线上化的水平相对不高，但随着消费者消费习惯的转变以及渠道自身的优化，新零售开始逐步重构起“人-货-场”。龙头酒企在积极布局新零售，其将为酒企的消费人群培养、团购场景化、新产品消费频次贡献新的力量。
上市白酒企业在新零售方面的动作主要包括：入驻主流电商平台、布局直播电商、自建线上渠道、推动数字化转型、优化供应链管理、尝试新零售体验模式等。这些动作旨在扩大销售、提升品牌控制力、适应消费习惯变化，但需平衡线上线下关系，处理渠道冲突。
1）主流电商平台入驻：
茅台、五粮液、泸州老窖等头部酒企自2014年起集中入驻天猫、京东等货架电商平台。
2）自建线上商城：
部分企业如茅台推出“i茅台”平台，五粮液上线“五粮e店”，通过直营化实现价格管控与品牌形象提升，同时整合经销商库存（如茅台云商app打通全国2800家经销商资源）。
3）垂直与即时零售平台合作：
酒仙网、1919等垂直电商以及美团、饿了么即时配送平台，提供便捷购买体验，推动线上渗透率提升（2023年白酒线上市场规模达900亿元，渗透率约10%）
数字化对白酒渠道的核心价值在于提升管理效率而非短期促销。通过精准的库存监控、费用分配和价盘维护，头部企业可构建更稳固的渠道体系。
1）数字化管理工具：
酒企引入扫码红包、防窜货系统等技术，补充终端利润并提高动销效率。近年来以泸州老窖、山西汾酒、洋河股份等为代表的酒企积极推进五码合一的转型升级，其中汾酒的汾享礼遇助力厂-商-终端供需一体化，通过数字化创新重塑业务体系和渠道激励，利用过程考核增强渠道信任，保证终端盈利和价格管理，建立长期竞争力。
2）数据驱动的精准营销：
通过电商平台数据分析消费者偏好，实现精准投放。例如，《2021年白酒消费者调研》显示96%的消费者通过线上社交圈获取信息，50%完成交易。
3）供应链升级：
头部企业如五粮液与IBM合作打造数字化供应链，提升运营效率；1919等平台通过“千城万店”战略实现线上线下融合。
预测8：行业调整期是排序洗牌的机会，25年汾酒收入利润或为行业第三
在调整期，具备品牌力并能够通过自身管理、渠道、价格的调控灵活适应环境变化的酒企，有望从中小酒企和竞争对手中获取新的市场份额，25年汾酒收入利润或有望成为行业第三。
我们认为：每一轮行业调整期都是行业排序洗牌的机会，无论是全国性品牌还是区域性品牌都将面临格局的改变，我们认为其中具备较强品牌力+库存良性的酒企有望扩大份额。2022年汾酒营收超过泸州老窖，2024年我们预期汾酒营收有望超越洋河，成为行业第三，本轮行情龙一。
复盘2013-2018年白酒行业下行期调整情况
1）从调整顺序来看，扩张型企业在行业下行期往往先调整。
例如依托招商实现规模快速增长的舍得、水井坊、酒鬼酒率先于12年底开启调整，且调整幅度较大，13年均呈现营收大幅下滑，而高端酒和区域酒渠道相对稳定，业绩表现更加稳健。再比如洋河在扩张期间，由于放弃了政商务团购渠道、战略多元以及压货式增长、管理团队调整等，导致增速下降；今世缘把握省内机遇，发力政商务，提升市场份额。
2）从恢复表现来看，品牌势能较强、库存更为良性、增速目标合理的酒企有望率先恢复。
我们对各酒企进行分类：其中茅台、五粮液、汾酒品牌势能强、库存更为良性且目标设定合理，水井坊、酒鬼酒库存相对见底，均于15Q1-Q3营收恢复同比正增长。汾酒依靠其品类优势以及进行国企改革，启动股权激励计划，激发了团队的积极性，加速全国化布局。
3）基地市场牢固的酒企往往受周期扰动较小。
例如江苏市场的洋河、安徽市场的古井/口子窖，均有大本营市场作为业绩支撑，在穿越周期的过程中只需要更加聚焦核心市场，缩小对于外埠市场的投入，便更有易于穿越周期。一般而言，该类酒企在下行周期初期展现出较强的抗风险能力，但相应的在恢复期表现的弹性也会相对较低。
预测9：酒主流消费场景迎来差异化新机遇，酒企加速探索创新
低度化为慢变量，短期对白酒主流消费场景不形成冲击，酒企应顺应消费需求的变化加速探索创新。
市场认为：随着代际消费习惯变迁，低度酒、果酒等可能分流部分白酒潜在客群，对白酒行业的部分消费场景形成挤压。
我们认为：目前来看新的烈酒品类发展对白酒公司的影响有限，会多样化，白酒整体仍为主流。白酒公司需要灵活调整战略，结合自身优势，开发符合趋势的产品，顺应消费者的消费潮流。
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低度化：
普华永道数据显示，我国中低度白酒的市场规模约为4500亿元，占白酒消费规模接近一半。随着消费者结构的转变，低度化趋势有望进一步加强。茅台、五粮液、泸州老窖、汾酒等名酒企业加速低度化进程。例如，五粮液重点推广39度五粮液，泸州老窖低度国窖产品占比已达50%，汾酒加大低度青花30·复兴版投入，洋河推出33.8度微分子酒主打“轻白酒”概念，酒鬼酒推出39度内参酒（甲辰），今世缘推出42度国缘2049，国台推出39度低度酱香“适宜酒”。
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千元以上高端白酒：
红运郎、佰草香规模迈向10亿量级，珍酒高端光瓶、湘窖龍匠超5亿。复盘单品的发展历程，产品、市场策略的差异化以及强有力的价格管控是显著的优势。比如明绿液的明绿香型，董酒的佰草香，均通过这种独特的香型培养了消费者的较高粘性。
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威士忌：
根据中国酒业协会数据，从2013年的12.88亿到2023年的55亿，10年间我国威士忌市场规模增长4.2倍。天佑德酒2024年在京东上架三款威士忌产品，正式进入威士忌赛道。郎酒在2023年成立峨眉山高桥威士忌酒业有限公司，持股85%。
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鸡尾酒：
2023年11月茅台鸡尾酒推出，其为茅台集团旗下的茅台生态农业公司与MOJT合作推出的产品，这款名为“贵州味道”的预调鸡尾酒系列包含辛辣贝瑞、蓝莓酸和蓝莓丝令三种口味，酒精度均为30%vol，规格为500ml，售价539元/瓶。
预测10：科技牛市亦有白酒机会，关注白酒今年周期见底机会
复盘2014-2015年科技牛市，白酒板块亦有结构性行情。
2014-2015年宏观经济处于降速换挡期，GDP增速连续两年下滑，但政策端“深化改革”预期强烈，叠加杠杆资金涌入，催生了以“互联网+”为核心的科技成长股行情。科技股凭借政策风口（如“互联网+”国家战略）和并购重组带来的盈利想象空间，成为资金追逐的核心方向。2014年科创板指最高涨幅163%、沪深300最高涨幅143%。此时白酒板块处于基本面逐步修复的过程中，受制于三公消费限制的余波，政商务消费萎缩后，大众消费占比提升。尽管白酒板块指数表现跑输科技主线，但仍显示出不俗的结构性行业。洋河股份、古井贡酒通过渠道改革实现业绩率先回暖，2014年股价涨幅领先，洋河期间最高涨幅近50%。
估值复盘来看，14-15年贵州茅台虽利润增速仅1%，但估值自底部8倍回升至20倍，因此我们认为在板块趋势向上阶段，头部酒企估值有望获得抬升。
当前中证白酒指数处于十年以来估值20%分位数，仍处于低估水平。
2025年政府首要工作任务目标在于大力提振消费、提高投资效益、全方位扩大国内需求。我们认为白酒板块作为中国核心资产，有望顺应政策导向，迎来由估值修复至周期反转的行情。
