正文
2月和3月，美国对中国商品加征20%的关税，4月2日，又对所有中国进口商品加征34%的报复性关税。此后，双方采取了一系列报复性措施，截至4月 15日，美国对中国进口商品的实际关税税率达到107%，中国对美国的关税税率达到144%，这是自1979年两国正式恢复外交关系以来的最高水平。
全球贸易体系的极端不确定性导致全球资本市场异常波动，
引发了对全球经济衰退以及全球两大经济体在其他战略领域脱钩风险的担忧。
我们的美中关系晴雨表是一种量化美中多维摩擦在多大程度上体现在股票价格中的指 标，该指标已攀升至两年来的高点，资本市场、贸易和地缘政治等分项指标均推动了这一上升趋势。
在资本市场方面，股票投资者非常关注
特朗普总统两个月前签署的《美国优先投资政策》中再次提及的中国ADR退市风险。
该政策强调了美国对中国 outbound investment 的潜在限制范围（行业和投资者类型）、中国ADR（VIE结构公司）的会计和报告标准，以及被列入中国军工企业名单（CMC List）的中国公司的可投资性等风险。
在最近的一次电视采访中，当被问及在中国对美国商品加征报复性关税后美国可能对中国公司采取的应对措施时，
财政部长贝森特表示
“一切皆有可能”。
在极端情况下，如果美国投资者被禁止投资中国证券，他们可能不得不清算价值8000亿美元的中国股票持仓，而据我们估计，中国投资者可能需要抛售总计约1.7万亿美元（约3700亿美元股票和1.3万亿美元债券）的美国金融资产。
2.
ADR退市风险（2022年版本）的起源是什么？
2022年ADR退市担忧主要源于美国和中国在对中国ADR的审计检查方面存在监管差距。在中国，《证券法》及其他相关官方文件规定，“中国境外上市公司的境内审计文件及其他工作底稿应存放在中国境内，不得寄往境外”。而
2020年12月生效的《外国公司问责法案》
（Holding Foreign Companies Accountable Act，HFCAA）规定，如果美国公众公司会计监督委员会（PCAOB）连续两年无法对要求的报告进行审计，美国证券交易委员会（SEC）可以禁止（外国）公司交易，这些公司可能会从美国证券交易所退市。未遵守HFCAA的公司将被SEC标记为 “委员会认定发行人”（Commission-Identified Issuer，CII）。
2022年3月8日，SEC首次根据HFCAA将5只中国股票认定为CII，
导致ADR指数在3月10日至14日期间下跌约30%，相当于在这3个交易日中每日波动幅度达到5个标准差。
2022年8月，PCAOB和中国证券监督管理委员会（CSRC）签署了一项协议，
规定：1）PCAOB有权自主选择对任何ADR的审计进行检查/调查；2）PCAOB可以直接约谈或获取被检查或调查的审计事务所所有人员的证词；3）PCAOB可以不受限制地向SEC传递信息；4）审计工作底稿不受任何编辑限制。实际上，PCAOB可以在香港查阅中国ADR的审计文件。
2022年12月，美国SEC声称，如果发行人在2022年12月15日或之后提交年度报告，则不会临时或最终将其认定为 CII，并且在进一步通知之前，没有发行人的证券会面临根据HFCAA被禁止交易的风险。
从那时起，没有新的中国发行人被添加到CII名单中。
假设一家中国公司在发布2024财年财务报告/20-F表格后（最有可能在2025年4月及以后）再次被SEC认定为CII，如果连续两年被认定为CII的规则适用，
我们估计在HFCAA框架下最早的退市时间可能在2026年中上旬。
3.
退市的可能原因和机制有哪些？
中国ADR退市大致可分为两类：自愿退市和非自愿退市。
自愿退市通常是一个较长的过程，尽管在退市前的交易通常对股价有支撑作用。注销登记和私有化是自愿退市的主要选择，这取决于相关公司是否还在美国以外的地区上市。
强制/非自愿退市一旦宣布，进程会（相对）较快，股价往往也会面临压力。根据现有规则和框架，
我们观察到中国ADR被强制退市可能由以下四个主要原因和机制触发：1
）会计欺诈；2）未遵守HFCAA；3）美国制裁，如特朗普总统和拜登总统的行政命令中对与中国军方有关的证券实施的全面交易禁令；4）违反中国法规。在所有这些情况下，美国证券交易所将根据《证券交易法》并遵循相关规则对公司进行退市处理。
以下是根据历史先例从投资者角度总结的简化退市程序：
-
投资者在最后一个
ADR交易日之前出售：
向SEC提交Form
25表格10
天后，投资者可以在该证券在美国的最后交易
日之前，以当时的市场价格在美国证券交易所自由交易（出售）即将退市的股票。
-
投资者可以在场外交易市场（
OTC）继续交易股票，
但需符合其授权和投资范围。例如，瑞幸咖啡（LKNCY）于 2020年6月29日从纳斯达克退市，但其股票仍在场外交易市场交易。然而，在HFCAA
框架下的相关公司和
