【策略】荀玉根/钟青：顺应多头趋势

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4-5 月份虽然利率上升，市场快速调整，但以上汽集团、格力电器以及银行、电力板块为代表的高股息率股调整幅度相对较小。从板块股息率与涨跌幅相关关系来看，上证 50 、沪深 300 、上证综指、中小板指、创业板指股息率分别为 3% 、 2.4% 、 2% 、 1% 、 0.6% ， 4-5 月份跌幅分别为 -2% 、 -4.5% 、 -6.7% 、 -7% 、 -9% ，高股息率的上证 50 、沪深 300 板块调整幅度小，反而是高估值、小市值板块跌幅较大，说明市场调整的核心是金融监管引发的市场风险偏好下降。如果将金融监管分为三个阶段， 4-5 月份是监管政策和措施密集出台的第一个阶段，对市场短期冲击最大；而 6-11 月份监管进入第二阶段，银行上交整改方案之后将进入核查风险、处置风险阶段，其中大部分是期限错配的流动性风险，需要时间过渡，整体上对资金面和情绪的冲击较小；在第三阶段预计未来金融分业监管将最终走向混业监管。因此即使 7 月份资金面出现小幅波动，对市场整体情绪的冲击幅度也有限。

2. 市场正在从一九向三七扩散

盈利趋势和投资者结构决定风格，整体仍偏价值。 近期投资者普遍关注“漂亮 50 ”是否存在估值泡沫，对比国内各细分领域龙头企业与海外对标企业，发现目前国内龙头企业估值确实不便宜，但也并不存在整体泡沫现象。例如以贵州茅台对比美股帝亚吉欧，两者估值分别为 29 倍、 24 倍；美的集团对比美股惠而浦，估值均为 16 倍。中期策略报告《雨后彩虹—— 2017 年中期 A 股投资策略－ 20170610 》、《盈利趋势决定风格 -20170625 》中我们分析过，盈利增速趋势和投资者结构决定市场风格变化。 2013 年初 -15 年中，中小创大幅跑赢中证 100 ，源于创业板指与中证 100 的累计净利同比之差从 13 年 Q1 的 5.3% 一路降至 15 年 Q4 的 -38.2% 。 16 年 1 月底以来，中证

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