1、概要；
2、政策逐条点评；
3、政府投资基金运作模式
2020年2月21日，财政部发布《关于加强政府投资基金管理提高财政出资效益的通知》（财预〔2020〕7号），引起市场关注。近几年来，地方政府通过设立政府投资基金以吸引带动社会资本，对于本地基础设施项目、产业项目进行投资，目的在于促进地区经济发展。
然而，在政府投资基金的运作过程中，出现了财政对政府投资基金的社会出资方进行基金份额回购或是提供收益兜底的情况，增加了政府隐性债务。同时，政府投资基金的运作过程，存在着诸如政府出资没有受到严格的财政预算约束、使用效能较低、绩效管理有待加强，甚至变相向基金管理人输送利益的问题。因此出台政策进行治理。
这一政策，与财政部之前推出的地方政府隐性债务化解、政府购买服务等相关政策，一脉相承，都是强化财政纪律，强化中央对于地方的财政约束。具体而言，政策主要是从基金运作的“募集、投资、管理、退出”四个方面，进行规定。
本文下面对于政策原文进行点评，并且结合《政府投资基金暂行管理办法》（财预〔2015〕210号）和当前政府投资基金的具体操作模式和发展现状，进行简单介绍。
计划单列市财政厅（局），新疆生产建设兵团财政局：
近年来，各级政府批准设立的政府投资基金（以下简称基金）已经形成较大规模，对创新财政资金使用、引导新兴产业发展、撬动社会资本投入发挥了重要作用。但同时一些基金也存在政策目标重复、资金闲置和碎片化等问题。为加强对设立基金或注资的预算约束，提高财政出资效益，促进基金有序运行，现就有关事项通知如下：
评论：
很多政府投资基金，都是希望能够带动社会资本和金融机构的资金，然而，遭遇募集资金难的现实问题。另一方面，投资产业具备较大的风险，政府投资基金比较谨慎。这些因素，导致政府投资基金实际落地很多。雷声大，雨点小。
一、强化政府预算对财政出资的约束。对财政出资设立基金或注资须严格审核，纳入年度预算管理，报本级人大或其常委会批准；数额较大的，应根据基金投资进度分年安排。设立基金要充分考虑财政承受能力，合理确定基金规模和投资范围。年度预算中，未足额保障“三保”、债务付息等必保支出的，不得安排资金新设基金。预算执行中收回的沉淀资金，按照推进财政资金统筹使用和盘活存量资金的规定，履行必要程序后，可用于经济社会发展急需领域的基金注资。
点评：
这条是对财政出资进行约束。财政出资作为政府投资基金的LP,这是属于基金运作的“募资”方面。政策要求财政出资必须考虑财政承受能力并且纳入年度预算管理。这个规定，与其是说规范政府投资基金，不如说是规范财政预算管理。
二、着力提升政府投资基金使用效能。发挥财政出资的杠杆作用，积极带动社会资本投入，围绕产业转型升级、推进供给侧结构性改革和做好“六稳”等开展基金运作。完善基金内部治理结构，加快基金投资进度，提高基金运作效率，减少资金闲置，从严控制管理费用。支持地方政府推进基金布局适度集中，聚焦需要政府调节的关键性、创新型行业领域，防止对民间投资形成挤出效应。鼓励上下级政府按照市场化原则互相参股基金，形成财政出资合力。同一行业领域设立多支目标雷同基金的，要在尊重出资人意愿的基础上，推动整合或调整投资定位。
点评：
本条主要是对政府投资基金的“投资”方面进行规定。主要是要求政府投资基金带动社会资本的投资，提高投资的针对性和有效性。
三、实施政府投资基金全过程绩效管理。财政部门会同相关部门对基金实施全过程绩效管理。行业主管部门负责做好事前绩效评估，制定绩效目标和绩效指标，开展绩效监控，每年末基金实施绩效自评。自评结果报财政部门和其他主要出资人审核。财政部门可组织对基金开展重点绩效评价，主要评价政策目标实现程度、财务效益和管理水平。绩效自评和重点绩效评价结果作为基金存续、计提管理费的重要依据。
点评：
本条主要是对政府投资基金的“管理”方面进行规定。主要是要求实施政府投资基金全过程绩效管理。对于政府投资基金实行评估考核，进行优胜劣汰。
四、健全政府投资基金退出机制。设立基金要规定存续期限和提前终止条款，并设置明确的量化指标。基金投资项目偏离目标领域的，财政部门应会同行业主管部门及时纠正；问题严重的，报经本级政府批准后，可中止财政出资或收回资金。基金绩效达不到预期效果、投资进度缓慢或资金长期闲置的，财政出资应按照章程（协议）择机退出。基金未按约定时间完成设立、开展业务，或募集社会资本低于约定下限的，财政出资可提前退出。
点评：本条主要是对政府投资基金的“退出”方面进行规定。主要是要求政府投资基金可以在满足一定条件下，撤出财政出资。这和通常的基金“退出”有一定的区别。通常所指的退出是指投资项目通过各类方式回收现金并分配给投资人。这里更加强调财政资金的退出。现实中，也正是因为产业投资项目的退出机制不畅和回报具备较大的不确定性，从而使得产业基金募资困难。
五、禁止通过政府投资基金变相举债。严格遵守党中央、国务院关于地方政府债务管理的各项规定，不得通过基金以任何方式变相举债。地方政府债券资金不得用于基金设立或注资。地方财政部门要会同相关部门对违反上述规定的基金严肃整改。财政部各地监管局按照有关职责和工作部署，加强对涉嫌变相举债基金的监管，协助地方防范隐性债务风险。
点评：
这个实际上属于隐性债务治理方面的内容了。除了通过投资基金变相举债之外，之前还有通过地方政府为融资平台举债违规担保，扩大政府购买服务的范围等方式，增加隐性负债。自2017年以来，地方政府隐性债务的增量基本上已经控制，当前的问题是解决地方政府存量隐性债务。对于金融机构（主要是成本低的政策性银行、国有银行和股份制银行），化解隐性债务，反而带来了新的机遇。
六、完善政府投资基金报告制度。受托管理基金的机构应定期向财政部门和其他出资人报告基金运行情况。财政部门会同相关部门监测基金运行情况，向本级政府汇总报告其批准设立基金的总体情况，包括政策引导效果、财政出资变动、基金投资回报和管理费用等。
以上要求适用于中央和地方政府直接出资的政府投资基金（包括作为管理平台的母基金）。母基金出资设立的子基金及以下层级基金，参照本通知精神执行。
请省级（含计划单列市）财政部门于2020年5月31日前，将落实本通知的简要情况，包括已采取政策措施、下一步工作安排等报送我部。
财 政 部
2020年2月12日
1、什么是政府投资基金
根据《政府投资基金暂行管理办法》规定，政府投资基金，是指由各级政府通过预算安排，以单独出资或与社会资本共同出资设立，采用股权投资等市场化方式，引导社会各类资本投资经济社会发展的重点领域和薄弱环节,支持相关产业和领域发展的资金。
政府投资基金的募资、投资、投后管理、清算、退出等通过市场化运作，和其他投资基金的特殊之处在于有政府出资人。政府出资，既可以是通过一般公共预算（预算收入主要是税收）安排的资金，也可以通过政府性基金预算（预算收入主要是土地出让金）安排资金，以及国有资本经营预算（预算收入主要是国有企业的分红、国有资本的增值等）等安排的资金。
2、政府投资基金的类型及地方政府运作政府投资基金的目的
政策要求地方政府应当设立投资基金的领域包括：支持创新企业、支持中小企业发展、支持产业转型升级和支持支持基础设施和公共服务领域。前三个领域是产业投资基金、后一个领域是基础设施基金。
基础设施融资和投资的主体是地方融资平台。地方政府设立基础设施基金的目的，就是为基础设施进行融资。因为在地方融资平台可以进行基础设施投融资运作的情况下，如果只是政府财政出资，而不能带动社会资本或是金融机构的资金的话，设立政府投资基金意义大为降低，财政直接将在通过预算的情况下，直接将资金投向基础设施或是融资平台，更为简单。
由于基础设施类项目回报周期长，经济效益低而社会效益强，基金投资的回报较低，这类基金比较难以社会资本的资金和金融机构的资金。因此，在实际运作过程中，有的地方政府向金融机构等其他出资人承诺资本金不受损失，或是承诺最低收益。这种方式增加了地方政府的隐性债务。而且《政府投资基金暂行管理办法》明确规定：“但不得向其他出资人承诺投资本金不受损失，不得承诺最低收益”。自2017年以来，这类模式基本上较少出现了。
地方政府设立产业投资基金，则有两个目的。
一个目的和设立基础设施基金类似，也是希望通过政府出资带动社会资本和金融机构的资金，投资地方的产业。为了达到吸引资金的目的，通常政府出资的部分，要求的投资回报较低，以增加其他出资方的回报。这种操作，也符合《政府投资基金暂行管理办法》的规定：“为更好地发挥政府出资的引导作用，政府可适当让利”。
另一个目的则是希望能够利用优秀的基金管理人，进行有效投资。产业类投资相比基础设施类投资，更需要金融专业技能和对特定产业的深刻认识。这些方面地方政府有所不足，因此希望可以通过设立基金，由专业管理人来进行投资管理。在当前PE、VC募资环境形势较为恶劣的情况下，地方政府的财政出资，成为重要的资金来源。
从地方政府的利益诉求角度分析，更多的目的还是希望利用有限的政府财务带动社会资本和金融机构的资金。然而，实际运作过程中，由于产业投资的不确定性大，政府出资后限制了投资方向（如政府通常是希望投资本地的企业或在本地的项目），退出渠道不畅等等原因，地方政府的让利难以有效提高社会资本和金融机构的出资参与兴趣。政府投资基金和国内其他类型的产业基金，面临着同样的难题，就是资金募集的难题。
3、政府投资基金的交易结构和相关说明
设立政府投资基金，可采用公司制、有限合伙制和契约制等不同组织形式。实践中，采取有限合伙制比较常见。
典型的政府投资基金的交易结构图
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通常，政府投资基金采取的是母子基金的形式。这和国内的基金运作形式有关。
真正意义上的基金，是先募集资金，然后再由基金管理人根据基金文件规定，进行投资。通常是投资多个项目。这种模式，先有资金再投项目。然而，中国的现实操作中，通常是先有一个项目，项目在获得LP的认可通过LP的投资决策之后，才能够获得LP的资金，成立基金。这种模式，是先有项目，再找资金成立基金。
因此，很多时候，政府投资基金（母基金）的出资规模很大，地方政府希望能够以此放大杠杆，撬动其他LP的资金，但是在实际操作中，由于没有合适的项目。在子基金落地的层面，规模很小。
4、新形势下地方政府产业转型的手段
中国的经济发展，存在明显的地区结构分化。东部发达地区已经基本完成了城市化和工业化进程，现阶段的主要目的地方的产业升级转型。中西部地区很多仍然处于城市化和工业化进程之中。因此，推动地方经济发展所需要采取的手段，也不会相同。
对于中西部地区而言，仍然需要大量的基础设施投资。这类基础设施的投资，可以通过政府投资基金的方式进行融资。然而，正如本文所分析的，在财政不能够对其他出资人进行兜底的情况下，其他出资人的回报难以得到保障，很难基金很难募集资金。现实中，很多地方政府借助地方融资平台。操作模式是通过地方融资平台举债，然后进行基础设施投资。
东部地区当前最需要的是产业投资，这些产业都是地方政府希望转型升级的战略产业。这类产业基金同样很难募集资金。类比而言，地方政府仍然需要借助地方融资平台。操作模式是通过地方融资平台举债，然后进行产业投资。
地方政府不要期待其他LP能够雪中送炭，而是自己成为LP。这是基于中国国情的务实分析。有兴趣者可参考本平台之前发布的文章《地方融资平台从土地基金向私募股权基金》。
如果地方融资平台的投资方向从基础设施投资转向产业投资，对于金融机构而言，这是一个新的机遇。未来，地方政府及地方融资平台将成为各类PE、VC的重要资金来源。各类专业PE、VC管理机构作为基金管理人，获得收益。
财政部发布《加强政府投资基金管理，提高财政出资效益的通知》，或许意在未雨绸缪，为地方融资平台的业务转型提前进行指导。
