正文
）。回报方面，美团有着更大的弹性，这直观的体现在
9
月份的涨幅中，美团
+45%
，恒生指数
+17%
、中概互联
+26%
、恒生科技
+33%
。同时，对比腾讯、阿里巴巴等互联网巨头，美团的表现也是较好的。为什么美团弹性如此强？主要还是依托于超额的业绩增长。
风险方面，目前美团
PE
为
19
倍，中概互联
ETF PE
约为
13
倍（利润口径均为经调整利润），中概互联网的估值相对较低，下行的空间也更小。与此同时，个股的风险肯定不能和宽基、行业基金等一揽子股票比较，毕竟再好的公司都有可能碰上宏观、政策、经营上的黑天鹅，哪怕概率再低也存在价值归零的可能。正如
皮衣黄所说的，他每天都在思考如何避免公司倒闭
，这与英伟达如日中天的股价明显不符。可见，我们投资还是要以分散为主，不能说美团很棒就
ALL IN
了。
2025
年重点跟踪要素：
1.
关注前瞻数据，宏观层面如，
GDP
、
CPI
、社会消费品零售总额。微观层面如，微信搜一搜寻找前瞻调研数据、草根调研（美团平台优惠力度变化，小象超市使用体验，京东等电商平台对即时零售市场的补贴力度）
全年操作回溯：
注：美团周线图；
图中箭头代表我们文章发出的日期；
截至
2024
年
1
月末，美团价格跌至
65
港元，虽说明面上的市盈率为
30
倍，但仔细拆分公司的资本结构与盈利结构，公司此时
4200
亿港元的市值对应，对应的
EV
（企业价值）
/
本地核心业务利润不到
10
倍。换句话来说，就是把买菜、优选、网约车、快驴、单车、餐厅管理系统等新业务全部
0
元购甩掉，公司此时估值就
10
倍的水平。
对于美团这家成长性超强的公司来说，市场给出如此低的估值我们是抱有疑惑的，因此我们对美团的财务报表进行了深度解析。核心内容如下：
资产方面，费用和折旧计提严格，长账龄的基本都被计提坏账了，折旧比率设置的也比较谨慎。同时，资产科目中基本看不到潜在的雷区隐患。
债务方面，公司有息负债率为
19%
，属于健康的债务水平。实际上公司可以轻松偿还包括经营负债在内的所有债务，截至
23Q3
净现金高达千亿水平，
这也引发了市场对于美团
“
大存大贷
”
现象的质疑。
对此，我们认为美团存贷双高的问题来自于管理层超强的筹资能力，拆分有息负债结构，可清晰看美团的贷款利率是远低于市场平均水准的，得益于低息债务置换以及债券发行，公司的平均贷款利率仅
3%
左右。（
跟踪下来，美团今年逐步降低了有息负债，截至
24Q3
有息负债率下降至
13%
，也算是打消了市场对于“存贷双高”的担忧。
）
2.
盈利能力稳定，自由现金流和利润率都有较大的提升空间。
公司属于轻资产劳动力密集型企业，轻资产特性使成本调控相对灵活，其中重要的“运力产能”属于可变动的流动性资产，有根据行业景气度调整产能的能力。经营所需的固定资产在早期已建设完备，资本开支也同步呈现下降趋势，在无大幅扩张的情况下预计未来折旧费用有望稳定下降。（
如今来看，由于美团的闪购业务和外卖出海，资本开支表现是大超预期的，我们此前预测还是过于乐观了。
）
利润率方面，公司毛利率与费用率都表现出稳定的态势，压制毛利率的核心因素来自新业务的超额亏损，后续随着新业务成本优化毛利率有巨大的提升空间。费用率方面管理优异，管理、研发、财务费用率有望随着营收规避增长而下降。（
在今年管理层宣布“新业务减亏”后，我们如期看到公司的毛利率出现显著提升。
