正文
量贩零食的硬折扣商业模式，是利用零售规模效应增强了集采优势，直接与厂商对接，使品牌在保持产品质量的同时，可以采取低价支持加盟商，从而使加盟商的盈利能力提升，同时也让利于消费者，消费者能以更低的价格获取到高质量的产品。而对于上游品牌厂商，量贩零食商通过大规模的采购保证了稳定的销量，为品牌厂商提供了可预测的业务增长和收入来源。最终结果是形成了一个量贩零食品牌、供应商、加盟商和消费者之间的共赢生态。量贩零食通过技术革新实现数字化改造实现门店效率的提高，创新了生产要素配置，重塑和缩减整个交易链条，是从门店到供应链的整体效率提升，并为行业参与者创造了良好的盈利基础。
2.2 行业β：过去五年CAGR+91%，CR2 超过60%
量贩零食行业千亿市场规模，过去五年复合增长率为91%，未来增长空间仍大。
据艾媒咨询、共研网和中商情报网数据显示，量贩零食行业销售规模从2019年的41亿元迅速攀升至2023年的707亿元，预计2024年底将突破千亿大关，达到1046亿元，过去五年复合增长率为91%，显示出量贩零食正成为零售行业的重要增长点。门店数量同样实现了快速扩张，从2019年底的2500家增长至2023年底的2.5万家，我们预计2024年底核心品牌门店数将增至3.5-4万家。行业规模的快速扩张也进一步推动了品牌格局的演变。
量贩零食行业作为垂直品类的零售行业，其核心是成本领先，即低毛利、高周转、大规模，讲究效率的持续提升。头部企业具备规模优势，通过供应链的持续优化降低成本，形成飞轮效应，从而实现强者恒强。
量贩零食行业在2021年后崛起的几年时间内，已经形成CR2超过60%的竞争格局。
1）量贩零食行业从2021年开始加速发展，源自于2021年后商家的尾货清仓处理，因此崛起了类似于好特卖等折扣超市。随着规模的扩大以及性价比消费的发展，零食品类具备高毛利、冲动性消费的特点，使得其在每一轮渠道变革中能够最先、最快探索出发展模式。2）2022年，量贩零食在二、三线及以下市场快速发展，形成区域性龙头，如来优品、戴永红、老婆大人等品牌。3）2023年，随着龙头品牌加速扩店以及竞争加剧，行业整合提速。2023年9月，万辰集团将旗下四个品牌整合为“好想来”，并收购老婆大人100%股份。2023年11月，零食很忙和赵一鸣零食宣布战略合并。4）2024年，根据品牌官网、高德地图等，截至2024年底我们预计量贩零食行业核心品牌门店数约为3.5w-4w家左右，其中很忙系门店总数约为1.5w家，万辰系门店总数约为1.3w家，CR2超过60%。
量贩零食行业的快速发展带动了产业链上下游加速整合。
1）12月18日，零食很忙集团获得好想你和盐津铺子控股的7亿元和3.5亿元融资，合计共10.5亿元人民币。增资完成后，好想你将持有零食很忙6.64%股权，盐津铺子控股则持有零食很忙3.32%的股权。据此推算，零食很忙集团的估值已达到105.4亿元。2）2024年10月28日，三只松鼠发布公告，公司将通过全资子公司安徽一件事创业投资有限公司以不超过2亿元收购湖南爱零食科技有限公司的控制权或相关业务及资产；拟以不超过人民币0.6亿元收购未来已来（天津）科技发展有限责任公司（简称“爱折扣”）的控制权或相关业务及资产；拟以不超过人民币1亿元收购安徽致养食品有限公司（以下简称“致养食品”）的控制权或相关业务及资产。公司全资子公司安徽一件事创业投资有限公司拟合计投资不超过人民币3.6亿元，与爱零食、爱折扣、致养食品达成深度合作，借助三只松鼠品牌、供应链、管理赋能共同拓展线下市场及进入乳饮饮料新赛道。3）2025年1月，盐津铺子退出鸣鸣很忙集团，并将所持3.3%股权转让给湖南晓芒企业管理有限公司。
2.3 公司α：作为龙二具备规模/管理优势，行业唯一上市公司
为什么是万辰而不是其他公司？1）创始团队：公司创始人团队早期便深耕零食、零售行业，1995年创办含羞草、2007年创办零食工坊，对于产业链上下游具备深入的实操经验和行业洞察。2）先发优势：公司在2022年创办“陆小馋”正式发力量贩零食，并成功控股收购“好想来”、“来优品”、“吖滴吖滴”、“陆小馋”、“老婆大人”实现快速整合，将地方性区域龙头合并至上市公司体内，实现统一运作，强强联合。并且，不同于电商，线下零售竞争过程中，优质门店点位和经销商资源是有限的，其更替存在一定难度。3）规模优势：零售的本质是成本的竞争，也就是低毛利、高周转，规模优势意味着公司在采购过程中能够有较强的议价能力，从而让利给消费者，更好的满足消费者需求。
公司已经形成覆盖水饮冲调、膨化食品、烘焙糕点、糖巧果冻、肉类零食、坚果炒货、方便速食、果干蜜饯、素食山珍等 9 大核心品类的产品组合，基本涵盖食品饮料所有子品类。单店 SKU 数量约1500 多个，囊括各类目的国内国际头部品牌以及地方性特色品牌， 充分全面地满足了不同消费者群体的多元化食品需求。
2023 年公司量贩零食业务实现营业收入 87.59 亿元，较同期上升 13,057.81%；剔除计提的股份支付费用后实现净利润 0.33 亿元。其中，2023 年上半年度、下半年度量贩零食业务收入分别为 19.49 亿元、68.10 亿元，2023 年下半年度较上半年度增长 249.50%；2023 年上半年度、下半年度量贩零食业务毛利率分别为 7.87%、9.99%，2023 年下半年度较上半年度提升 2.12 个百分点；2023 年上半年度、下半年度量贩零食业务销售费用率分别为 5.76%、4.67%，2023 年下半年度较上半年度下降 1.09 个百分点；2023 年各季度量贩零食业务净利润分别为-0.12 亿元、-0.66 亿元、-0.43 亿元、0.16 亿元，剔除计提的股份支付费用后分别为-0.11 亿元、-0.31 亿元、0.05 亿元、0.70 亿元。对应净利率分别为2.03%、-2.23%、0.18%和 1.82%，经营效益和利润水平持续稳步提升。2024年公司营收300-340亿元，同增243%至277%；净利润7.9-8.8亿元（剔除股份支付费用后），净利率2.50-2.75%。
公司设立了专门的商品中心，通过集团统一与国内国际头部食品饮料品牌和地方特色品牌直接建立了深度业务合作关系，省去了多重中间环节，最大程度地缩短了零售链条，在保供保量的同时获取了极具竞争力的采购成本。为确保供货的及时性和效率，公司已在全国设立了 21 个仓储中心，确保快速满足各门店的供货需求，实现“T+1”配送原则。公司拥有超 30 万平现代化物流仓和数字化供应链系统，这一专业标准化的物流体系极大提高了整体运输效率，确保产品以最快的速度送达终端店铺。高效的供应链周转不仅减少了库存积压，也保证了产品新鲜度，使消费者能够享受到更新鲜、更美味的休闲零食。
公司的管理团队已经建立了一套成熟的经营管理流程，涵盖店铺拓展选址、门店装修、开业培训至日常运营等各个方面。公司为加盟商提供从选址到运营的全面支持服务，加速新店的开业进程，并通过培训学习，促进加盟商管理能力提升。
为了进一步加速门店扩张，头部品牌通常采用降低加盟门槛和补贴政策的优惠。整体上来说，加盟一家零食店的总投入约为50-60万，首次进货大约20-30万，其余主要为设备及原料、装修费。过去几年，头部品牌在补贴力度上给与较大优惠，为了进一步抢占份额，多家品牌提出0 加盟费的政策。
我们认为，门店的运营一方面依靠公司运营体系的管理和培训，另一部分依靠区域市场优质点位、门店的选择。由于目前行业已经形成“双寡头”的竞争格局，我们预计补贴力度有望逐步收回，因此公司的净利率有望进一步提升。
3 折扣超市：量贩零食“超市化、电商化”趋势提速
3.1 消费升级与降级并存，刚需/悦己类消费具韧性
2024年，社会消费品零售总额487895亿元，比上年增长3.5%。
其中，除汽车以外的消费品零售额437581亿元，增长3.8%。1）按品类分，家电、体育用品、粮油食品、通讯器材类增速位居前列；珠宝、建材、化妆品、汽车、文化办公用品同比下降。其变化一方面受基数以及政策导向影响，另一方面也体现了悦己型消费的高增长，以及刚需性消费的增长韧性。2）按零售业态分，2024年，限额以上零售业单位中便利店、专业店、超市零售额比上年分别增长4.7%、4.2%、2.7%；百货店、品牌专卖店零售额分别下降2.4%、0.4%。3）2024年，全国网上零售额155225亿元，比上年增长7.2%。其中，实物商品网上零售额130816亿元，增长6.5%，占社会消费品零售总额的比重为26.8%；在实物商品网上零售额中，吃类、穿类、用类商品分别增长16.0%、1.5%、6.3%。
从消费趋势来看，升级与降级并存，品类差异仍大。
按商品单价看，科尔尼中国消费者调研显示，悦己和健康属性较为突出的零食、酒水、饮料、宠物、美妆、个护、保健品、健身器材品类，均呈现消费升级的趋势；而家清、家居、家具、衣帽、鞋服、箱包、食品、调味品、消费电子、小家电等，则伴随国产替代、渠道自有品牌和白牌的进一步渗透，呈现不同程度的消费降级。
根据科尔尼分析， 在“品类金字塔”中，消费者对不同品类表现出不同的核心诉求。对于“刚需”、“可选”、“享受”三大类别，在底层需求的共性基础上，沿着“需求金字塔”逐步升级。金字塔的最底层的是以“民以食为天”为主旋律的刚需品。以零食、酒水、饮料品类为例，本次调研发现：在功能属性上，消费者普遍最关注健康、美味和安全，其次才是性价比；而在情感属性上，消费者最看重信赖和安全，并且这样的偏好在各个年龄阶段、性别及城市线级都成立。
3.2 量贩零食转型折扣超市，线上线下加速跑马圈地
量贩零食转型折扣超市具备天然的竞争优势，也是行业未来发展的必然。
一方面，2025年量贩零食行业已经进入双寡头竞争格局，形成先发、规模的竞争优势，后起之秀较难再对竞争格局形成冲击；另一方面，零食品类具备高毛利、冲动性消费的特征，客单价通常为20-30元左右，较难突破至百元以上。由于量贩零食门店，在短短几年时间内下沉到了二线及以下市场，抢占了优质点位，尤其是以社区为代表的周边人群的生活需要，并快速实现了行业集中度的提升，因此其转型折扣超市，进行品类扩充是自然而然的选择，也具备天然的竞争优势。
2024年6月，作为行业龙三的零食有鸣就在成都开设了第一家零食有鸣批发超市。这标志着量贩零食转型折扣超市的进程进一步加速。
截至2024年12月，其门店数已超过1000家。
2025年1月10日，万辰集团首家“来优品”省钱超市在合肥开业。
来优品省钱超市与好想来门店模型对比：相较于好想来品牌零食150㎡的标准店面积，新开业的来优品省钱超市总面积约300平方米。品类及SKU数量也在原有基础上大幅提升，增加了酒水冻品、短保烘焙、米面粮油、日化用品、咖啡烤肠、鲜卤食品等品类，SKU数量从1800+扩充至约3000+。品类规划：1）以零食为基础核心，不断优化产品结构，保持零食品类市场优势；2）针对民生必需品，规划了三个磁石品类，源头厂家产地直供，依靠集团强大供应链优势，降低成本，让利消费者，真正做到为其省钱；3）自有品牌开发，将会是接下来重点战略之一。
在2月17日举行的2025年战略发布会上，量贩零食领导品牌鸣鸣很忙正式推出自有品牌产品，以及省钱超市。
鸣鸣很忙CFO王钰潼在发布会上透露，预计2024年零售额将突破555亿元，而其门店数量已超过15000家。同时，鸣鸣很忙宣布将在全国范围内推广双品牌3.0店型，正式推出“赵一鸣省钱超市”。这一新店型以“品类精选、价格合理、购买便利”为核心，并新增百货日化、文具潮玩、烘焙、鸡蛋等多样化产品，增设鲜食和低温冻品专区。
3.2.1 乐尔乐：24年门店7900家，总销售规模520亿
乐尔乐是一家以自营店为主，结合加盟连锁的商业零售公司，公司成立于2011年5月18日。
2022年年底是2100家店，其中7%的直营店，93%的加盟店。
2023年年末，乐尔乐门店数量接近4000家，总销售规模400亿元；到2024年末，乐尔乐签约门店数超过7900家，总销售规模预计突破520亿元。
选址：
绝大多数门店面积在100-500平方米左右，客单价35元-45元，日均来客数1300人/店。
选品：
只做标品、不做生鲜等复杂品 。食品销售占比约60%，非食占比约40%。
供应链：
1）供应商通常依据采购规模大小，为零售企业提供2-10个点的优惠幅度。2）随着规模扩大，乐尔乐筹建自有仓储供应链中心，重点强化供应链效率。3）乐尔乐允许门店在报备基础上外采。
运营：
1）由门店直接向供应商下单，供应商直接配货给门店。2）开始逐步将松散型加盟逐步改为紧密型加盟，同时发展合伙制直营店，以此提升门店管控力度。
单店模型：
综合毛利率约为18%左右，年均加盟商增长率约为30%，回本周期1-1.5年。
3.2.2条马：扎根重庆的硬折扣连锁店
条马总部位于重庆的硬折扣连锁店，门店数量约200家，日均单店销售2-3万元。 目标是未来在重庆开出1000家门店，仓库随门店数量拓张。
选址：
总部位于重庆的硬折扣连锁店，主要在以重庆为代表的二线城市及周边乡镇。选址社区周边，面积150-250平。
选品：
精选500-800个SKU。具体品类包含冻品、粮油、调味品、方便速食、休闲零食、奶/烘焙、饮料酒水、日化家用和少量水果，不做生鲜，有部分自有品牌。
供应链：
1）不收取各种额外费用，包括扣点、促销费、陈列费、条码费等。2）精简了物流运输流程，减去拆包分拣等环节。
运营：
所有组织架构和系统追求高效、极简。除了收银系统，门店内SOP等方面都是纸质化办公。
单店模型&扩张模式：
前后台毛利率设置为15%，其中房租2%、人力成本4-5%，仓储物流2%，除去总部费用，理论上还有1%-2%的净利润。
