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周六早上统计局公布了11月份的CPI和PPI数据，让我们来看一下这两个数据的情况。
11月CPI同比下降0.50%，环比下降0.50%，而上个月为环比下降0.10%。PPI同比下降3.00%，环比下降0.30%，而上个月为同比下降2.60%。
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食品项、油价和服务类消费价格的下行共同构成了CPI环比明显弱于季节性的原因。在此前的几个月中，因为价格的下行是结构性的，在有一部分价格下行的同时，总有另外一部分进行对冲，因此我们看到CPI的环比水平虽然比较弱，但其实并没有太过于异常的表现。
到了11月，由于大多数分项价格都超季节性下降，我们看到市场已经开始出现了“通缩”的担心。
在10月的时候我们已经提示过大家经济已经进入“底部震荡”中阶段性向下的部分，后续无论是金融数据还是通胀等经济数据表现都不会太好。因此11月数据的趋势早已经可以判断，现在顶多就是幅度有些超预期。本月CPI的回落其实有很多是非内需因素影响导致的，相比于新低的CPI，大家应该更加关注出现回落趋势的PPI。
从11月CPI的结构来看，首先食品价格环比下降0.5%，而上个月为下降0.1%。根据统计局的披露，由于11月平均气温较高，主要食品的供给较好，其中鲜菜、鸡蛋和水产品等鲜活食品价格降幅均超季节性水平。猪肉价格则是由于生猪出栏量增加，天气偏暖部分腌腊需求延后，也出现了超季节性回落。
大家关心的酒类价格逆季节性回升，但总体水平仍较往年同期更弱。从8月开始，我们可以明显看到酒类价格明显弱于往年同期水平，酒类的消费和库存问题仍在影响产品价格。
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其次是非食品项11月下降0.4%，上个月为环比持平。非食品项如此弱的原因是消费品和服务项的价格都出现了明显的下降，仅有服装、鞋类等商品的价格出现了超季节性的上涨。
根据统计局的披露：受国际油价下行影响，国内汽油价格下降2.8%，为今年以来最大降幅；冬装新品上市，服装价格上涨0.6%；旅游出行进入淡季，飞机票、宾馆住宿、旅游和交通工具租赁费价格分别下降12.4%、8.7%、5.9%和2.8%。
因此CPI如此大幅度的下降我们可以总结为三方面的因素：一是暖冬和生猪出栏加速导致的食品供给提高，二是原油价格的下行，三是服务类价格的下行。而前两者的变动和国内经济尤其是内需的关联性并不大。
尤其是第一个暖冬因素带来的部分食品价格下降很难长期维持：历年冬季都是蔬菜、鲜果等产品价格上涨的时间区间，随着后续气温的降低，这次因为11月平均气温较高带来的供给改善并不会继续维持下去。再加上猪价已经处于相对底部，并没有进一步大幅下跌的空间。
到了下个月我们很可能会重新见到食品项的上涨对冲消费品、服务项价格下降这种在过去几个月中经常见到的情况。当然如果油价或者服务项价格反弹，CPI面对的处境甚至会更好一些。
因此11月的CPI可以归结到“弱”的范畴里，但谈“CPI通缩”的风险仍然为时尚早。
除此之外值得注意的是中药价格的环比涨幅虽然有所反弹，但相较今年前10个月仍然较低。从我们跟踪的高频中药价格指数来说，主要中药材的价格出现止跌的迹象，不过考虑到绝对价格仍高，我们认为当下的中药材价格周期下行趋势仍未结束。
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剔除了食品和能源的核心CPI环比下降0.30%，上个月为环比持平。这个月核心CPI的下降幅度也是超季节性的，核心原因我们在前文中讲过，之前几个月是结构性上涨的部分对冲了结构性下跌的部分，但是这个月原油和服务项价格同步下降带来了核心CPI的超季节性下行。
前者是国际油价的下行，对应国际原油供给和需求的失衡，和国内经济的关系不大。后者则是疫情政策优化之后服务项大幅冲高之后的均值回归以及经济疲弱的共同作用。
对于猪周期的跟踪而言，我们仍然维持底部震荡的判断。这一轮猪周期的产能出清进程远远超出了市场以及我们的预期。不过考虑到生猪期货以及养殖个股股价在上周出现了明显的反弹.....................
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