关注信贷回升的持续性丨国盛固收杨业伟团队

业谈债市 · 公众号 · · 2025-04-14 16:20

正文

请到「今天看啥」查看全文

年 9 月份以来的宏观政策持续发力，经济预期有所改善，企业和居民的资金活性整体有所上升，表现为定期存款比例开始见顶回落。

财政资金拨付速度有所加快， M2 持平于上月。 M2 同比增长 7.0% ，较上月持平。年初以来政府债发行提速，但主要是再融资债前置发行，专项债券置换贷款可能影响信贷指标而不会影响社融指标的逻辑类似，用于偿还存量债务的再融资债在企业部门形成的短期资金沉淀，也可能影响 M1 增速而不会影响 M2 增速。分项来看，居民、企业存款同比有所回升，财政存款小幅回落，非银存款大幅回落。非银存款进一步大幅回落，超出季节性，显示季末非银存款回表力度超预期。尽管 3 月政府债发行节奏快于去年同期， 3 月政府债券净融资同比多增 10202 亿元，但财政存款同比减少 49 亿元，显示财政资金拨付速度在 3 月有所加快。

中期内出口对经济的拖累或逐渐显现，货币宽松预期仍在 。 3 月的金融数据超出市场预期，但考虑到受关税影响，中期内出口对经济的拖累仍未显现。当前美国对中国加征关税的幅度较大，稳内需仍需宽松的货币政策环境。基本面的压力仍未解除，而如果后续基本面压力随之上升，货币宽松的压力则会更加明显。

曲线斜率在逐步恢复，利率或震荡下行，建议继续保持中性以上久期。 3 月信贷需求有所修复，但出口的影响尚未显现，稳内需仍需政策进一步发力，货币的宽松仍不可或缺。 4 月 11 日的 R007 降至 1.7% ，这是今年 1 月 10 日以来的最低水平，而 R001 更是降至 1.64% 。资金价格全线低于此前 1.8% 左右的低位水平，显示央行对流动性的态度缓和。而存单与资金利差也开始转正，这意味着后续随着资金持续宽松，存单利率有望进一步下降。而虽然目前存单与长债利差已经倒挂，但倒挂幅度在收窄，随着存单利率进一步下降，这种倒挂有望继续改善，长债利率调整风险有限。而后或更多是震荡下行。在稳定内需方面，财政可能更为积极，而货币的宽松更多是配合和被动的，但也必不可少。因此，利率的下行可能是震荡走低。结合当前利率曲线斜率逐步恢复的情况，我们建议保持中性以上仓位，长债利率依然有望创新低。

风险提示： 货币政策超预期，金融监管超预期，海外衰退超预期，测算过程存在误差。