【华泰宏观】人民币或将有升值动力

正文

请到「今天看啥」查看全文

而4月2日后美国对中国关税上调幅度暂时和全球的最低水平一致、为10%。 在达成这一协议的过程中，中方并未做出实质性的让步。

这一会谈的结果在多个方面超预期，尤其对中国而言，我们认为这主要是由于美方短期的关税降级动力较强 （参见《 推演美中关税“降级”的可能性和路径 》，2025/4/28）。具体看，1）此前美国和其它国家关税谈判一波三折，市场对此次中美日内瓦谈判的预期偏低；2）在对等关税维度上，中国的“待遇”并未相对全球更严苛，大幅超出预期；以及3）相比于去年年底、市场对特朗普政府将对全球加征不到10%、对中国加征40-60%关税的预期，目前对中国加征关税的相对水平较为温和。

声明发布后，美元指数反弹，人民币兑美元小幅升值。但我们认为，人民币汇率走势并未充分演绎基本面变化。 虽然市场对“禁运级”关税降级有一定预期，但经历“过山车”后，事实是美国对中国加征关税水平大幅低于去年年底的预期。同时，中国内需下行压力减弱、产能出清进入“冲刺期”，国内核心物价下行压力缓解，这些变化仍好于年底时市场预期（参见《 三大催化剂有望提振中国资产相对表现 》，2025/2/3）。诚然，此后美国对华关税仍可能反复，但我们判断： 1）本次关税“休战期”可能比市场想象的更长；2）此后，美国可能不会再次踏入对华关税无序上升这一泥沼中，尤其考虑到特朗普对华仍抱有做交易的强烈意愿；3）本轮美中关税上升到限制性水平的过程中，中国经济韧性总体好于预期。

反观人民币汇率，虽然兑美元小幅反弹，但年初至今仍然兑一篮子货币走弱5%（图表1），其中对日元走弱6.4%，兑欧元走弱6.3%，对韩元和新台币分别走弱4.3%和6.7%，…实质意义上，人民币的竞争力相对全球仍在快速提升。今年一季度，虽然美国对中国关税上调了20个百分点，但中国经常项目顺差同比跳升250%，占GDP比例同比增长2.6个百分点，即是例证（图表2）。

2. 基本面层面，人民币有足够的“竞争力”，且2025年竞争力进一步增强

回归中长期基本面看，人民币真实汇率已经通过低通胀进行了充分的调整，人民币名义汇率竞争力极强。

• 随着美联储在2022年3月开始加息，2022年4月以来人民币真实有效汇率已累计回调15.4%，其中名义有效汇率回调4.8%，而国内低通胀则进一步带动真实有效汇率调整（图表3）。
  
  
  
• 近年来中国制造业全方位的成本和效率优势加速提升，如2020年以来中国以美元计的PPI指数的累计涨幅比欧美低30-40个百分点，以美元计的出口价格指数的累计涨幅亦低约30个百分点（图表4和5）。
  
  
• 中国出口占全球的比例持续上升，贸易顺差和经常项目顺差占比也节节攀升。中国贸易顺差在2023年达到8,221亿美元的基础上，2024年再度同比增长20.6%，占全球所有贸易顺差国顺差总额的31%，同时，中国经常项目顺差率继续走阔，2024年2季度 -2025年1季度的一年中已经达到2.8%GDP的高位，相比2019年的0.7%大幅攀升（图表6）。

2025年来，人民币兑一篮子货币贬值5.0%，而中国CPI明显低于全球水平，显示人民币实际汇率下降（即竞争力上升 ）更多。此外，值得注意的是，随着油价大幅下跌，制造业商品价格降幅趋缓，

请到「今天看啥」查看全文