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我们在《美股大跌对A股真是好事吗？-20250316》中分析指出，回顾历史美股大跌往往伴随美国基本面的衰退，进而冲击全球经
济，包括A股在内的全球权益资产往往难以独善其身。“西降东升”难，“西平东升”更靠谱。例如，1968-1982年美股震荡走平，而日本股市大涨，其背后是1970年代日本重化工业快速发展、支撑经济崛起。再比如，2000-2011年美股横盘震荡，而港股A股强势上行，正值中国经济在2000年代加速转型崛起。
我们认为，此次港股A股走强，而美股出现调整，其背后或与2000年代类似，映射出中国经济正经历更深层次的转型。
本轮中国股市走强与2000年代初类似，港股同样率先启动上涨。
2003年港股曾领先A股开始上涨，结构上周期资源涨幅居前。
恒生指数自2003/04触底后一路攀升，到2007/11达到高点，历时四年多，最大涨幅超过280%，结构上建筑、有色、煤炭、钢铁、建材等周期资源板块表现突出。而彼时A股仍处于熊市后半段、直到2005/06创新低后才确认开启上涨。但2003-04年期间，A股“五朵金花”结构性行情，2003/10-2004/03钢铁、石化、电力、银行、汽车行业逆势走强，分别收涨44.9%、35.3%、22.6%、20.5%、19.7%，相较万得全A有明显超额收益。
本次港股于2022年底再次领先上涨，结构上科技股领涨。
本轮港股上升趋势实际始于2022/10，恒指至今累计涨幅57.6%；A股24年924行情后才正式触底回升。结构上看，自2022/10港股行情启动以来，港股科技板块涨幅突出，截至25/03/28，恒生科技累计涨幅达95.1%，在全球主要股指中涨幅最大。具体看港股Wind二级行业涨跌幅，亦能看出港股科技在本轮行情中领涨，2022/10以来以硬件设备、软件服务、电信服务为代表的科技行业大幅上涨219.1%、131.6%、108.8%，此外汽车、机械涨幅也居前，分别为94.1%、87.3%。
港股两次领先A股上涨并非偶然。股市通常是基本面的领先指标，其短期波动受投资者情绪影响，但中长期股市上涨需要宏观与产业基本面的支撑。回顾2003年与2022年两轮行情，均可发现有宏观经济和产业层面的逻辑支撑，二、三部分将详细展开分析。
2.
2000年代中国资产重估源于中国制造崛起
如前所述，当前中美股市的分化与2000年代颇为相似，股价表象背后有自上而下的深层逻辑支撑。回顾2000年的重估行情，宏观层面中国经济在城镇化推进和加入WTO的背景下加速转型升级，中观层面中国工业制造的全球竞争力持续提升，宏微观基本面的好转最终铸就港股、A股在2000年代跑赢美股。
1998-2000年我国陷入通缩，2000年后新旧动能转换，经济转型成功。
我们在《中国新旧动能转换的思考：借鉴98-00年-20240410》中指出，1998-2000年我国处于新旧动能转换期，轻工业与农村经济为代表的旧经济发展放缓，新经济还未长大，供需失衡导致产能结构性过剩，反映到经济上即出现了通缩和经济增速中枢下降的表征，1998-1999年GDP平减指数连续两年为负，1998-2000年GDP增速明显低于1993-1997年GDP增速中枢。
2000年代初城镇化、地产改革与加入WTO创造了发展工业制造的需求。
1998年与2003年国务院发布两项重要住房改革政策，开启房地产市场化进程。与此同时城镇化加速演进，城镇住房需求迅速释放，2000-10年商品房销售面积年均增速高达16%，带动钢铁、铝材、水泥等原材料产业蓬勃发展。外部环境上，2001年我国加入WTO拉动对外贸易需求，我国出口占全球比重从2000年的3.9%升至2010年的10.3%。此外，经济全球化还有效缓解了制约我国产业发展的技术、人才、资金其他等因素。
2000年代我国具备明显的劳动成本优势，发展工业制造有明显供给优势。
从人口数量看，2000年初我国人口数量红利加速释放，15-64岁工作年龄人口占比从2000年的70%上升至2010年的75%，为工业制造发展提供了充足劳动力，我国制造业工人成本相较美国明显偏低。据美国劳工统计局与中国国家统计局数据测算，2000年美国制造业工人年均薪资达3.2万美元，约为我国30倍；2010年这一差距有所缩小，但美国制造业薪资仍是我国11倍。
供需优势支撑下我国工业制造崛起，驱动我国GDP占全球比重持续上升。
在需求持续增长+供给占据优势的背景下，我国产业结构逐步从轻工业向重工业制造转型，工程机械、家电、造船等新经济逐步取代纺织鞋帽、食饮、橡胶塑料等老经济的支柱地位，2003年开始新经济/GDP（8.5%）首次超越老经济/GDP（7.8%）。即2000-2003年是新旧动能转换的转折点，2003年以后新动能的贡献越来越大，中国经济增速加快。中美经济体量差距迅速收窄，中国GDP/美国GDP由2000年的12%跃升至2011年的48%，中国超越日本成为全球第二大经济体。
