还要再熬一熬

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就现实情况而言，我们认为形势还是不太乐观。

一是中国现在的国债以及大部分城投债的收益率还是集中在年化2%-3%左右，即便美联储进入降息通道，中短期的美债收益率还是能保持在年化4%左右，对于这个利差，国际资本肯定还是会用脚投票。

二是中国境内企业现在还是内卷地非常厉害，尤其是市场方面的投资回报率持续走低。如果中国资本市场本身无法提供足够的投资回报率，或者机构即便现在抄底了房地产，后面的价格大概率还会跌下去，那么就意味着美联储降息后国际资本回流的逻辑本身不太成立，尤其是地缘政治冲突背景下的投资安全问题。

三是中国境内资本本身的外流问题，尤其是产能过剩引发的“要么出海，要么出局”的问题。更典型的反应在于，中国内部有效需求不足倒逼着企业降本增效、裁员降薪，进而促使居民部门继续收缩资产负债表，其后消费进一步下挫、内需继续减弱，由此形成恶性循环。

我们先前有提到过几次，上一轮庞大的中产阶级的消费升级并不是主要源自劳动收入（工资）的增长，而是源自于房地产价格上涨带来的财富效应，因此地产持续下行导致居民财富大幅缩水后，消费肯定就自然降级了。

从上述逻辑来看，房地产的软着陆已变得更加关键（不过可能不少观点认为已经硬着陆了）。最近关于“存量房贷利率下调”的讨论已变得更加广泛和深入，我们目前的判断是大概率最终会落地。

我们最近经常有提到一些地方政府、国企、城投的债务压力已接近极限的问题，有些尽管已陷入流动性危机，但在强监管背景下大部分国企、城投对举债却依旧保持着谨慎和克制。于我们而言，虽然参与国企、城投项目投资的机会有一定的减少，但我们做城投的资金投放业务在安全边际方面并未有明显减弱。

当然，最终要看的还是基本面的回暖问题，只是这个问题目前已让市场觉得更难预期。

上周，“再见了广东”这个话题登上了热搜第一，“官方回应广东失业现象”跟着也上了热搜。广东的失业情况到底有多严重，我们在《 没钱搞配套了 》一文中有详细的阐述：

关于房地产下行对中国经济的影响，佛山经济的现状可以看作是中国房地产经济的一个缩影。今年上半年，佛山的经济增速是1.7%，在全国26个万亿GDP城市当中排名垫底。佛山被房地产打趴的原因是，佛山的经济支柱是工业，且制造业高度集中于房地产行业及其上游企业，比如碧桂园、美的、联塑、日丰管、冠珠陶瓷、蒙娜丽莎瓷砖、恒洁卫浴、箭牌卫浴、格兰仕空调等。在房地产行业上行的高峰期，佛山诞生了2家世界500强企业和8家中国500强企业，但这些却随着房地产行业的集中爆雷而黯淡落幕。今年上半年，佛山规上工业增加值同比下降0.1%，但同期26个万亿GDP城市中有17个城市的规上工业增速都超过了7%（全国平均增速则是6%）。

同样的，对外贸依存度很高的中国来说，东莞的现状或许也是中国外循环现状的一个真实缩影。一直以来，东莞对外贸的依存度都相当之高，其出口总额占GDP的比重高达82.5%，位居全国第二，仅次于义乌所在的浙江金华。东莞是被中美贸易站打趴的代表性城市，去年的经济增速是2.6%，在全国26个万亿GDP城市当中排名垫底。去年东莞出口额同比降低8.9%，从1.12万亿降到了8400亿，未来何去何从，同样很值得思考。

根据上述对佛山和东莞经济情况的分析，广东出现的大面积失业现象其实就变得更容易理解。现在最让市场担忧的问题在于，广东的情况如此，其他省市的真实情况又能好到哪里？

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