【掘金海外】ASM Pacific（00522.HK）：半导体景气周期带动设备龙头高增长

中信研究 · 公众号 · · 2017-10-28 10:29

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ASM PACIFIC在1975年成立于中国香港，专注于集成电路、发光二极体、元器件表面贴合（SMT）等设备物料。公司业务分为半导体后段工序设备、表面贴合设备与封装材料三大类别，分别占比54%、33%、13%，其中前两者的市占率皆为全球第一；客户组合涵盖半导体封装、电子模组、汽车电子等主要厂商，前五大客户在2017上半年的营收占比为16.1%，订单风险高度分散。

业绩回升：摄像头器件与芯片高阶封装是主要驱动

2015年是半导体行业周期低点，公司该年盈利出现40%衰退，增长率为近年低点；2016年行业景气谷底回升，公司业绩重回高增长；进入2017年，上半年同比增长25%，净利同比大增207%。主要增长驱动有三：手机双摄像头趋势，带动传感器封装及模组的设备需求；芯片扇出式及扇入式封装、覆晶贴合等制程，带动高阶封测；智能手机采用类载板技术，刺激SMT设备的升级换代。由于高端产品占比提升，加上公司推行自动化与精简供应链，利润率可望持续提升。

竞争壁垒：技术积累、海外并购、全球化研发与生产

公司的研发费用在营收的10%左右水平，维持在行业中的技术领先地位，并且积极并购相关领域龙头，扩大产品覆盖面。在2011年公司收购西门子旗下的SEAS，成为SMT行业龙头；2014年收购丝网印刷设备的领头羊DEK。纵向的技术积累与横向的产品布局，帮助公司加大竞争壁垒。目前公司在亚洲与欧洲共有6个研发中心，并且在惠州、深圳、新加坡、马来西亚、德国等地设有生产基地，达成全球化的研发设计能力与在地化的交付效率。

未来增长：手机升级、半导体国产化、与物联网新兴应用

我们预测，公司在2017下半年与2018的主要增长，主要来自于手机业务，除了双摄模组及3D sensing的推广，手机也扩大采用类载板与系统级封装（SiP），将延伸封装及SMT设备的升级周期。中长期来看，半导体行业的国产化趋势，庞大的新建产能将带动未来2-3年设备采购；同时，Micro LED、无线充电、智慧城市、自动驾驶等新兴场景，也将持续拉升传感器、通信、显示、存储计算等半导体器件需求，行业景气方兴未艾，公司将持续受益。

风险因素

半导体行业资本支出减缓，3D Sensing及类载板渗透率不及预期，半导体国产化进度受阻，设备升级周期过长。

首次覆盖给予“买入”评级，TP146港元

我们预测，公司2017/18/19年EPS分别为7.3/8.4/9.3港元，对应10月13日股价为16/14/12倍PE。由于半导体行业大概率进入新景气周期，国产化趋势也将持续带动设备需求。我们认为，公司为后段工序设备龙头，增长可望高于行业水平。公司的合理估值为2017年20倍PE，对应目标价为146港元，首次覆盖给予“买入”评级。