高毅资产吴任昊：航空发动机行业的投资启示

高毅资产管理 · 公众号 · 科技投资 · 2025-05-16 15:15

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而军用航空发动机的要求相对简单，因为油耗不会是主要考虑因素，按照前东欧体系的设计思路，武器无需设计超 400 个小时的使用寿命，因为往往战争头一个月要么被击落，要么战争结束。

相比之下，民用航空发动机真正的挑战在于需要满足三个相互矛盾的指标，背后深层次原因在于航空发动机，特别是民用航空发动机，是作为产业链的一环服务于上下游，并最终服务于航空公司。航空公司年销售收入极高，约 1 万亿美元，但利润率只有 3-4% 。因此，从飞机制造商到航空发动机，产业链每个环节的提供者，都需要兼顾多种性能。这与军用只要求动力强劲，或是某些领域仅要求非常低的油耗存在不同。

超级刀架刀片模式及竞争格局

航空发动机是极致的“难而正确的事”

航空发动机是在三个相互矛盾的要求之下努力寻求最优解。投资中常说要做“难而正确的事”，意味着既要够“难”，有技术壁垒和门槛，最好别人做不了；也要“正确”，最好能给股东创造价值。如果光做难事，但不能给股东带来回报，最后也创造不了价值。航空发动机行业是很少数的可以称得上做了极致的“难而正确的事”。

“ 极致的难 ” 前面已讨论了，而谈到如何将技术优势转化成商业成功，就不得不提到商业模式。最经典的商业模式之一，就是“刀架和刀片”模式，即通过相对低成本将一个“刀架”卖给消费者，然后通过销售高利润的消耗品“刀片”获利。航空发动机行业依据产品的独特性将这一模式推向极致，形成了“超级刀架刀片模式”。

“超级刀架”：半个世纪技术积累下的护城河

这一模式的“超级刀架”，典范是 CFM56 发动机： 17 年的研发周期（航空发动机是试出来的，研制一台新型发动机，一般需要 10 万小时的零部件试验， 4 万小时的附件试验和 1 万小时的整机试验） +33 年的交付周期（交付的第一台发动机是 1988 年，最后一台是 2021 年），构建起横跨半个世纪的技术代差，人类很难找到这样的产品。

民航飞机虽然和航空发动机同样是具有长久期的特性，但把时间再拉长一点看，这是两类完全不同的经济模型。根据 CFM56 官网数据分析可以看到，以一架新飞机为例，其折扣后的总价约 5000 万美元，其中飞机本体占 4500 万美元，而发动机仅占 500 万美元，占比 10% 甚至更少。然而，随着时间的推移，这种价值分布发生了显著变化。 15 年后，整架飞机的价值从 5000 万贬到 500 万美元，其中机身仅剩 200 万，发动机的价值则保持在 300 万，展现出极高的保值率。