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【国金建筑黄俊伟|海螺创业28页深度研究报告】环保业务呈破竹之势,内生业绩爆发蓄势中

建伟知筑  · 公众号  ·  · 2018-04-22 18:55

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35% ,主要受水泥项目需求减小且价格竞争压力大下节能业务毛利率下降 9.77pct ;三费比率稳中有升,受业务转型影响,管理费用率 / 销售费用率分别同增 1pct/0.95pct 。总体来看公司盈利能力有所下滑但趋近稳定。

  • 营运能力显著提升 :公司营运能力加强, 2013 年来存货周转和应收账款得到持续提升, 2017 年存货周转率 / 应收账款周转率分别为 9.18/3.29

  • 投资收益驱动业绩增长: 1 2017 年公司归母净利润创新高,达 34.03 亿元(同增 +71.78% ),主要受益于权益性投资损益的大幅增长。 2017 年营业利润 / 权益性投资损益为 5.06/29.56 亿元,同增 -19%/92% 2 )公司持有海螺水泥 17.8% 股权, 享受海螺水泥利润增长所带来的稳定现金分红及投资收益 2013/2014/2015/2016/2017 年权益性投资损益分别为 17.23/19.8/15.4/15.36/29.56 亿元,分别占公司除税前利润的 84.01%/79.84%/69.15%/67.31%/81.41%

  • 资金充裕护稳未来扩张,资本结构良好偿债能力强: 1 )公司在手现金充裕,主要依靠自有资金有能力进行多项项目投资, 2015/2016/2017 年现金及现金等价物 23.32/21.66/14.83 亿元, 2017 年现金流大幅度流出主要是因为加大固废处置项目及垃圾发电建设投资所致。 2 2015/2016/2017 年公司资产负债率仅有 9.5%/9.2%/8.5% ,远远低于同期其他环保工程及服务上市公司整体的资产负债率 48%/52%/54% 2017 年流动比率和速动比率分别为 1.37/1.3 ,即使近年来由于投资比重加大导致比率有所下降,也依然大于 1 公司强大偿债能力可支持进一步的业务扩张


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二、 固废危废处置行业前景广阔,业绩进入爆发增长阶段

1. 供求缺口持续扩大,水泥窑协同处置优势显著,行业景气度高

  • 现存危废处置市场供不应求。 1 2010-2016 年国家统计局公布的危废产生量总体呈上升趋势, 2016 年危险废物产生量达 5347 万吨,其中综合利用量 2824 万吨,无害化处置量 1606 万吨,综合处置率达 82.85% 。由于 危废处理成本高、监管不全面,部分工业企业存在未严格申报或偷排危废的现象,处置率数据偏高,实际未处置的危废量较官方统计更大 。根据发达国家危废占比 5%-10% ,我们假设危废占固废比重为 3% 2016 年一般工业固废产量为 30.9 亿吨,则可估计危废实际产量近 9000 万吨,与官方统计差额超过 4000 万吨,实际危废处置需求空间巨大。随着危废处置产能的提升与相关政策法规的完善,这部分潜在危废处置需求将进入合规处理市场,创造更大市场空间。 2 )环保部《 2017 年全国大、中城市固体废物污染环境防治年报》显示, 2016 年全国各省持危险废物经营许可证的单位设计处置能力为 6471 万吨,但实际经营规模只有 1629 万吨,实际危废企业处理比例仅为 25.17% 。其中利用危险废物 1172 万吨,采用填埋、焚烧、水泥窑协同处置、其他方法处置危险废物 434 万吨。主要由于环评慢、建设慢、试运营阶段长,存在大量有牌照却无实际处置能力的危废处置企业,危废处置市场供应不足。

  • 环保监管趋严,需求端快速增长,供给行业建立规范标准。 1 )习总书记执政理念是 绿水青山就是金山银山 ,自 2012 年十八大新增生态文明进入 五位一体 的总体布局(经济 / 政治 / 文化 / 社会 / 生态建设)之后,从政策的出台到落实,生态建设都上升到了基本国策的层面。 2 2017 年环保部出台《 十三五 全国危险废物规范化管理督查考核工作方案》,各省近期均推出省级危废规范化管理督查方案;《国家危险废物名录》自 2016 8 1 日起施行,完善了危废的识别和认定,新版名录使得危废管理更加科学、准确; 2016 年新修订的《固体废物污染环境防治法》取消危险废物省内转移审批手续,未能处置的危废能在各市之间自由转移,进一步提高危废处置市场活力; 2016 年最高司法机关就环境污染犯罪出台专门司法解释,对固体废物违法行为保持依法严惩高压态势; 2018 年起实施《环境保护税法》,危废税额 1000 / 吨,实行费改税鼓励企业减少污染物排放,提高处置需求。 3 )随着政策和监管趋严,危废统计和管理逐渐规范,越来越多的危废将进入正轨渠道得到处置。


  • 预计未来三年无害化处置量超 2000 万吨。 1 )危废处理的方式主要基于综合利用和无害化处置。资源化利用的模式为危废资源化利用企业向上游产废企业收取有利用价值的废物,再提纯生产为资源化产品,收入来自于销售产品,盈利受上游废物价格及下游金属价格影响。无害化处置是处置企业向产废企业收取费用,主要包括焚烧、填埋、水泥窑协同处置等方法。无害化毛利较高,焚烧毛利可达 40% 以上,填埋毛利 50% 以上。 水泥窑协同处置与水泥生产共摊成本,边际成本较低,毛利高达 70% 2 )考虑资源化废品可为工业企业带来超额收益,工业企业更有动力处理,而无资源利用价值危废或被偷排,伴随监管收紧,无害化处置作为增量需求占比将持续升,预计未来三年无害化处置量将超 2000 万吨。

  • 无害化处置中水泥窑协同处置优势显著。 当前国内无害化处置主要方式包括焚烧、填埋、物化、水泥窑处置等手段。和垃圾焚烧发电的原理相似,水泥窑协同处置固废也是利用高温处理垃圾。自 20 世纪 70 年代,欧美日等发达国家和地区开始大范围推广水泥窑协同处置固废,截至目前已经成为普及型颇高的成熟技术之一。我国目前仍处于刚起步阶段,水泥窑协同处置技术无论是对固废处理还是当前产能过剩的水泥行业的发展,都具有重要意义。

  • 水泥窑协同处置焚毁率高处理充分、天然碱性适用性强。 1 )处置温度高,普通危废焚烧炉 800-900 度,水泥窑内物料烧成温度一般在 1450 左右,危险废物中有机物的有害成分焚毁率可达 99.99% 以上。 2 )焚烧空间大、时间长,水泥窑的旋转筒体直径一般 3.0-5.0 米、长度在 45-100 米,可以保持均匀、连续、稳定的焚烧环境。 3 )水泥窑呈现碱性环境,有效避免酸性物质和重金属挥发,现目前水泥窑协同处置危废涵盖危废处置需求达 40 大类, 2016 年新版危废名单品类分为 50 大类,覆盖率达 80% 以上。

  • 水泥窑协同处置环境友好:有效遏制二 英产生,避免二次污染、节约土地资源、实现资源再利用。 1 )停留时间长。水泥窑筒体长、斜度小、旋转速度低,一般危险废物从窑尾到窑头总停留时间大于 30 分,气体停留时间大于 6 秒,焚烧彻底且有效地遏制了二 英的产生。 2 )避免一般专业焚烧炉燃烧废气、废渣产生的二次污染问题,使废物中的重金属在高温下得到固化并稳定留存于熟料矿物中。 3 )废渣不需填埋等后续处理,节约土地资源。 4 )危险废物可替代部分水泥生产所需原料,实现资源再利用。

  • 水泥窑协同处置落地快,前期成本低,盈利水平高。 1 )选址上,只需在水泥窑中选适合的,不需重新选址,节省大量前期时间,整体审批上较新的焚烧项目快一年左右; 2 )改造成本低,改造时间短。新建焚烧项目投资在 4000 / 吨左右,水泥窑协同改造成本仅 1500 / 吨,改造周期在 6-8 个月左右,较焚烧项目建设快一年以上; 3 )海螺创业水泥窑协同处置固废危废业务毛利率 16 年为 78.01% 17 年为 75.05% ,远高于 水泥制造行业综合毛利率 28.1% ,水泥窑协同处置危废获利能力较强。

  • 水泥窑处理危废技术成熟,对水泥产出品质影响较小: 1 )从原理上看,水泥窑危废处置是在煅烧水泥熟料时混入一定比例的危废,利用窑中长期高温强碱环境充分分解危废物质。根据环保部《水泥窑协同处置危险废物经营许可证审查指南(试行)》的公告,对于危废混入比例需要控制在 4%-15% 之间,视乎废弃物的种类进行界定。危废在煅烧原料当中比例较低,对于水泥质量影响有限。 2 )云南《宜良红狮水泥窑协同处置危险工业废物项目环境影响报告书》显示,水泥窑危废处置项目投产前后其水泥熟料主要化学成分差异较小,预期危废处理不会对水泥产出品质造成较大影响。 3 )水泥窑处置危废技术已在发达国家中获得广泛认可与应用。我国目前处于刚起步阶段,随着我国水泥窑协同处置危废的工作深入开展,配套政策及标准体系的完善,必将推动水泥企业向环保产业的转型步伐。







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