正文
宏观和基本面博弈下铜价难有明显的单边趋势，除非宏观风险事件的冲击，如贸易格局的异动。
去年4季度表观消费基数低、拖累小，与之形成对比的是3季度，因去年3季度表观消费基数很高，对今年3季度表观消费的拖累较大。
消费中性偏好的假设下，年内库存还可继续去化数万吨。
当下全球显性库存72万吨，国内41万吨，还有约20万吨融资锁定的库存，如果库存继续下降，对铜价的短期支撑会比较强。
基本面来看，四季度消费增长/1%（去年同期该增速为1.5%）之下，精铜维持紧平衡。
持续收紧的原料+小幅削减的废铜进口+中性的精铜供应，继续给予铜基本面一定支撑。
全球经济并没有一致性的企稳或恶化，现货端原料保持紧张、精铜维持低库存下的紧平衡格局。
宏观和基本面博弈下铜价难有明显的单边趋势，除非贸易格局的异动等宏观事件。
贸易谈判结果牵动政策调整神经，外部压力趋弱，则国内对冲力度也会下滑，但外部压力增加，国内的刺激力度也会加强。
中性假设下，LME三月核心波动区间为（5600 5900）美元/吨，对应沪铜主力（46000 48000）元/吨。
若谈判形势恶化，则境内外价格区间将下移至（5400 5800）和（44000 47500）。
风险点：
向上风险全球宏观数据大幅下滑、谈崩；
向下的风险来自谈判超预期达成。
二、9月经济有所企稳 但压力仍在
在9月份集中释放的宽松政策利好之后，与之匹配的是经济出现阶段企稳的迹象。
从高频数据来看，样本城市的房地产销售和耗煤量双双回升，需求和生产有阶段性的恢复。
与之匹配的是9月份最新的PMI显示有所回升。
随着政策利好的消化，高CPI对继续宽松的货币政策形成制约。
土地购置增速回落，房地产开发投资回落的趋势仍将延续，叠加外部的不确定性下，四季度后期的仍有压力。
2.1 需求回升，生产加大
9月的高频数据显示36城房地产销售面积增速表现良好，较8月明显回升，并由负转正。
回升的力度和6月份的一波反弹接近，但低于年初的反弹。
由于没有强力政策刺激，地产销售改善力度较为有限。
其中，不同城市之间的分化也很大，一线城市9月的销售面积同比减少19%，而二三线城市分别增长15.5%和14.3%，主要的增量来自于二三线城市。
总体而言，房地产9月份的销售有明显改善，或许意味着对短期的经济整体需求有拉升作用。
发电耗煤增速回升转正，结束了连续5个月的负增长，部分原因是受基数影响，去年同期的耗煤比较低，导致今年同比明显反弹。
但高发电耗煤或许也意味着短期的生产提速，和房地产对需求的拉动相匹配。
2.2 货币政策利好，释放流动性
央行宣布在9月16日，全面下调金融机构存款准备金率0.5个百分点，再额外对仅在省厅行政区域内经营的城市商业银行定向下调存款准备金率1个百分点。
此外，在全球的降息潮背景下，以美国和欧洲为主要的经济体纷纷进入降息通道，这给了国内央行更多利率空间。
9月20日，央行LPR改革后迎来第二次报价，贷款市场报价利率1年期LPR下降5个BP。
5年期以上保持不变，对住房贷款利率影响不大，能够减少对资产价格的刺激，与近期房地产调控形势相配合。
此次降准降息的实施，有利于缓解连续负增长的PPI压力。
但降息只是结构性的，并没有出现大水漫灌。
房地产的政策并没有放松，首套房贷款利率仍处于上升通道，政府有意引导资金向实体经济流入。
2.3 利率政策转入观察期，中长期仍有压力
9月份的宽松政策针对的是7,8月份较大的宏观压力，在此次的9月份集中释放的宽松政策后，近期货币政策可能进入观察期。
对于接下来的货币政策，虽然央行仍有很多利率空间，但后续政策执行仍需视经济而定。
在9月份的宽松之后，需要看宽松的效果而定。
短期内受制于CPI上涨，短期释放的利好尚未完全消化，继续降息的必要性有所下降。
因此，短期经济在利好释放的背景下，或将出现阶段性的改善。
但随着宽松的退出，国内地产严控的内部环境下，土地购置增速回落，房地产开发投资回落的趋势仍将延续，叠加外部的不确定性下，四季度后期的仍有压力。
三. 下游消费持稳难有亮点
铜下游消费四季度总体平稳难有难言表现，建筑用铜占比容易被市场低估，即便地产竣工带动下消费有一定增量，但不敌其他版块拖累。
电网投资额在四季度有赶工的需求，但从电网招标来看，四季度并没有明显的增量。
下游的消费最大的影响因素还是在于建筑业，占据铜消费的22%，通常被市场低估。
如果四季度建筑业竣工面积能够真正起来，或将成为拉动下游消费的唯一支撑。
除此之外的汽车和空调四季度消费难有亮点。
3.1 建筑铜消费或是唯一支撑
3.1.1 建筑用铜被低估
建筑开发过程中铜的消费经常被市场低估，这是因为在实际中开发的时候，铜的直接使用量直观上并不是十分大，经常容易被低估。
房地产只是整个建筑行业的最大的独立部分，面积占比在60-70%之间。
广义的建筑用铜还应包括了厂房、仓库等工业类建筑、教育、商业等公共建设类建筑，这类建筑同样带来可观的铜消费。
此外，市场经常关注建筑内部的铜消费，而低估建筑带来的配套用铜，房地产开发过程中用铜发生在三段工程。
第一段为小区红线外供配电工程，连接城市配电网和小区配电站的电缆铺设；
第二段为小区内部供配电、消防和景观工程；
第三段为居民房屋内的布电线铜的需求，其中第一段往往被低估。
虽然建筑用铜是发生在施工后期，但是如果用施工面积和铜终端消费拟合，会发现两者走的并不好，这是因为施工周期是一个跨越2年的过程，而用铜时间只是其中的一个时间点，两者时间上其实并不是十分匹配。
因此，由于实际用铜在施工后期，靠近竣工，竣工面积实际上对地产用铜更具有意义，两者在走势也也体现出了一致性。
3.1.2 四季度建筑铜消费有望提速
由于房屋的施工周期一般为2年，将新开工数据提前两年对比的话，发现两者的走势也基本吻合。
说明建筑业的开工确实对竣工面积有领先作用，而且周期大约是2年。
基于此，我们建立的一个预测模型，从建筑业开工-竣工-建筑铜消费，来对未来的建筑铜消费进行预判。
从统计的图标上可以看到，新开工的领先意味着竣工面积正处于一个拐点的位置，虽然当下的建筑铜消费较弱，但这种疲软可能在下半年会迎来一定修复。
按照历史均值来算，四季度竣工面积有望转正，预期竣工累计同比增速在3%左右。
按照上面模型，我们测算接下来建筑铜的消费增量。
由于建筑用铜的密度比较复杂，按统计数据，住宅单项最大，占比70%。
还包括其他不同教育、餐饮、医疗等建筑方面，整体类型复杂。
为方便起见，我们分成住宅和非住宅两类，其中非住宅的铜密度略大。
按照目前的数据，上半年建筑业的竣工面积累计增速在-2%左右，按照全年3%的增速，下半年铜消费的增量为6万吨，同比或增1%。
3.2 电力铜消费仍具不确定性
3.2.1 “十三五”计划基本完成
根据我们对电力“十三五”规划的跟踪，发现大部分指标早已提前完成，即使是有剩余指标需要在19年完成，整个工作量也并不庞大，基本与2016-2018年均值相当 。
