正文
到今年实际上从二季度开始，经济有一些疲弱，所以这种疲弱反应到利率层面上，虽然会受到去杠杆因素的影响，因为毕竟短期利率还是维持在一个比较高的水平，但长期利率慢慢的变平，但实际上，还是反映大家对未来经济的一个可能下滑的担忧。
同样海外也是如此，美国虽然一直在讲加息或者缩表，其实这些东西我觉得在市场层面上都已经预期的很充分了，但是美国的利率也表现出了一种想往上冲，但是冲不上去，冲不上去的原因其实也是跟美国的经济本身有关的。至少现在，美国经济数据层面显示的情况是，在川普的当选之后有很多东西不能兑现。
我们看到收益率最大幅度的上升，其实也是在川普当选之后，而不是在美国加息的时候出现大幅度的上涨，所以这也说明影响利率的走势的根本并不是美国的货币政策本身，而是大家对美国经济的预期，大家认为川普来了之后会搞一些刺激会把这个推起来，所以大家常常问货币政策怎么样？在我看来这不是最核心的问题，其实根本上还是大家对未来的经济的预期，这个是最重要的。
今年总体来讲，我们与大多数人的看法还是基本一致的，所以我觉得经济在今年一季度的高点应该是看到了。后面只是一个下滑的速度和幅度的问题，所以从这个角度讲，我觉得利率问题就变的很简单，大家也不用太去关心央行会怎么做，政策会不会基于收紧，只要你认为经济，尤其是投资这一块已经进入到逐步下滑的，意味着利率的顶部已经基本上看到，后面也只是利率回落的速度和幅度的问题。如果你看到下半年央视利率突然间再起来，只有一种可能，经济一定比你想想的要好很多。
前面不都是股债汇三个都一起跌嘛，三个一起跌然后三个一起涨也是挺正常的。对流动性担忧的时候，尤其这种恐惧最大化的时候一定是表现出所有的资产价格下跌。当这种担忧减弱的时候也会出现三个东西一起涨，但是从经济的角度来讲，不管是同涨还是同跌肯定不是一个常态，因为他们之间是矛盾的。
主持人：
这意味着打了一顿又给了一颗糖吃吗？
徐小庆：
给不给糖吃取决于达没达到这个效果，这都有一个衡量标准。不能说我不管做了什么事都要一直打我，那是把我打死了你才觉得这是达到你的效果，这是显然不是的。所以我们现在的问题是，当我们在讲一件事情的时候，常常会把它运动化，大家习惯把很多东西当做一个运动式的东西来做。你会发现在过往的投资当中，通常把政府说的一个事情，不管怎么样会一直做下去，如果你用这样的惯性思维去看的时候其实已经落后。因为我们的政府常常是先做再说，等到他已经做了的时候，没有在原来的方向继续往前走了。
所以实际上政府和大家一样，不可能是一个东西就一根筋的往下走，政府也会根据政策效果和实际情况去做调整。我们知道这次的收紧最主要的原因是金融机构去杠杆。什么是去杠杆？我想今天上午也讲了不少了，银行的资产增长之前是16%，去杠杆的推进后，今年增长已经降到12%，从这个指标来衡量，肯定杠杆已经去掉了一部分。
当然这个增速掉到多少是合理的？我觉得只要这个增速跟我们货币的增长比较匹配就可以了。所以从这个角度来讲，实际上因为与货币增长是匹配的，就不会有缺口，因为货币对应的是银行的负债，这边对应的是银行的资产，如果资产增速和货币增速比较一致的话，实际上这个缺口是比较小的。实际上我们去杠杆的任务执行程度，我觉得基本上已经完成了大半了。在这种情况下，央行已经转到了中性，中性反应的结果就是回购比较稳定，不像之前几个月有大幅度的波动，大家最关心的并不是回购利率的绝对水平。
一年前回购利率是2.5，现在是3，从这个角度来讲中国已经是加息，但是绝对水平是0，跟以前的经济增长中民意增长是匹配的，因为一年前中国的GDP只有6.5%，PPI还是负的，现在这些东西都起来了，这本身就是一个跟经济相匹配的中枢的提升。大家不舒服的并不是绝对水平的变化，不舒服的是在于这个利率的波动让你觉得他不可预测，不确定性在这个上面，所以利率在这个位置上稳定下来，其实他不往下走，我觉得稳定本身对于其他的资产来讲就是一个好事情。
主持人：
谢谢，下面我想请教一下今天白天的主持人叶先生，在目前的时点上，宏观上面我觉得有一个非常大的争论，即目前我们应该算是一个新周期的开端还是说只是一个修复性的反弹？您对这个问题怎么看呢？您可以综合一下前面三位智咖的想法。
叶燕武：
我简单一点，因为今天作为主持人最大的优势是听了一天，上午的宏观到下午的原油、农产品以及到最后的黑色，我听下来感觉有几点体会，结合我自己的看法分享给大家。
第一、新周期这个说法，我觉得它应该比较像一首歌词，一场游戏一场梦。一场游戏是左侧，一场梦就是破灭，因为你看包括中国在内，过去几十年，每一轮新周期，其实本质是需求端周期的启动，但是现在全球没有看到，所以我觉得这是一个伪命题。如果一旦市场提出新周期的时候，这是用来解释当前价格上涨不可解释那部分的原因，所以我觉得这也是一个情绪化到了一个高潮的阶段，我是这么看待的。
主持人：
那也就是说如果非常多的人提新周期，如果并没有需求端周期的启动，那表明情绪已经到了一个高点了，我可以这么理解吗？
叶燕武：
我举一个例子，今年过完春节之后，特别是股票市场上面关于新周期的说法特别多，大家都在说，但是结果是什么？破碎了。现在又开始在谈这个问题，你可以想想做一下比较，现在的时点跟年初春节那个时点，从需求端来讲是不是真的比当时还好？至少说从投资端，包括房地产端，看不到比当时还好的可能性。
第二点现在大家谈的新周期，包括在年初的时候不仅仅是黑色，其他的包括周期品、资源品，甚至包括很多像工程机械都在推新周期，但是半年下来你会发现工程机械销量确实很好，这个毋庸置疑，但是其中三分之二是替换的，三分之一是新增的，所以如果说拿这个数据来推断需求是增长，这个是有问题的，因为新增只有三分之一，相对需求端是比较平的。所以我觉得还是一场游戏一场梦。
主持人：
我理解佛说六道轮回，今年才过了半年，我们其实就有两场轮回了是吗？
叶燕武：
对的，这也代表了市场中，大家对未来各种预期也在反复的变动。
主持人：
您觉得目前的时间点上，实际上大宗商品的风险已经高于机会了？可以这么说吗？
叶燕武：
我只说我自己的想法，第一、因为我们期货市场讲究的是预期和预期差，站在现在这个时点，因为我今天全程听了大家的分享，比如说黑色品种，大家对于供应起不来，政策有限制，需求端是平稳的，流动性没问题，好像预期又高度一致了。但这三个变量如果有任何一点变化，我觉得很可能会面临很大的修正。
主持人：
我的有个问题先想请教一下姜总这边，您在黄金的研究上面是非常的资深了，要不您先介绍一下自己。
蒋舒：
大家好，我今年上半年还在山东黄金担任所谓的首席分析师，主要是负责套期保值。现在在金阳矿业，民营的黄金企业，依然是负责这一块，所以基本上从就职开始到现在，很惭愧一直在黄金白银很窄的领域里面在做这样的事情。
主持人：
我想请教一个问题，在美联储缩表的背景下面，黄金是不是有投资的机会？或者黄金市场最大的风险是什么？现在的价格已经反映了这个预期吗？
蒋舒：
我觉得期货的好处是可做多、可做空，所以没有必要以做多为前提给大家鼓劲，关键是一定要做对，而不是做多，我觉得这是期货这个品种很大的一个好处。
从缩表来看，其实缩表对金价的最大的冲击已经体现出来了，缩表整体对黄金依然是一个相对利空的影响，因为缩表和美元加息都属于这块，对于金价的风险我个人感觉，刚刚其实各位嘉宾也提到了，从战术的层面来讲，目前市场主流的预期接下来9月份、12月份美联储有两个新闻发布会的，大家普遍认为是一个月缩表，一个月是加息。为什么这么说呢？如果两个事情放到一个月太刺激市场了，所以必然要分开。
实际上从通胀的角度来讲，完全有可能9月份美联储既不加息又不缩表，12月份既加息又缩表，我个人认为这种预期也是一个风险。市场的主流预期未必都是对的，最经典的例子是2016年上半年大家普遍认为美联储会加息，但是没有加。2016年大家觉得9月份加息，实际上是12月加息。2016年的时候英国脱欧之后，普遍认为不加息，但是又加息。今年现在觉得9、12都会一次，如果9月份落空，黄金可能三季度会有一波上升的，但是12月份四季度上又加息又缩表这是完全有可能的。
主持人：
我听下来姜总推荐的机会是三季度做黄金，但是见市不对立刻撤退是吗？
蒋舒：
对，在美元加息没有结束之前，轻谈黄金由牛转熊还是有风险的。
主持人：
最后一个问题我想请教一下李总，李总给我们介绍一下你自己的生平，我听说你是常春藤回来的美股交易的大牛。
李骧：
我在布朗大学读过，现在是上海蒙玺投资管理有限公司的总经理,我所在的上一家公司叫做上海高频投资管理有限公司，所以不用说大家也应该知道我们主要研究什么。刚才听几位大咖讨论的基本上都是非常宏观的东西，实际上我们刚好是另外一个极端，我们研究的数据是非常微观的，成交数据微观结构级别的。大多数人都不会研究这个级别的信息，我甚至怀疑很多人都不知道中国市场的数据和美国市场这个级别的数据有什么样的区别。
主持人：
区别在什么地方？
李骧：
区别是包括美国是有订单流的，而国内交易数据是切片信息。也就是在0.5秒之内发生了什么你是不知道的，因为数据中间不是连续的，只是一个切片的。举一个例子，我们研究的策略，有一类是，研究每0.5秒一个的时间序列数据。其中还有策略需要构建0.5秒内的成交模型的。而这些信息是无法通过交易所数据直接观察到的，只能通过模型和真实成交不断修正。
主持人：
其实我们一直有一个疑惑，其实今天讨论的非常多的是美股的VIX一直处于低的位置。市场上有一种声音，主要是说，因为量化交易的在整个美股成交量占比比较高，您认可这个说法吗？
李骧：
我部分认可这个结论，但是我觉得，比较一个事情，假如说我们说一个因素导致了某种结果，我们必须把它放到同样的市场环境下去比。他的低点肯定比之前的低点更低的。而量化降低市场波动性的观点应该能够在很多学术文章中查的到的。或者我们粗略的来看美股的日内波动率是有显著下降的，所以这应该是程序化交易导致的。因为程序化交易是降低市场的无效性，把市场变的更理性，我们之所以在市场上研究就是找市场的无效性，然后去竞争。
主持人：
您觉得现在美股存在高估的风险吗？
李骧：
我们不会去做大方向性的判断，但从数据上可以看到，有非常大的下跌风险，这从微观结构层面可以看到很多数据的支持。
主持人：
这种看法目前是华尔街精英们普遍的看法吗？比如说也认为存在着比较大的下跌风险？
