正文
选自报告：
《广发宏观：4月经济数据：亮点和短板分别在哪里》
2025年5月19日；作者：郭磊 S0260516070002
策略：关税暂缓，能否扭转美元颓势?——港股&海外周聚焦（5月第二期）
美元霸权的核心机制是什么？
美国通过贸易逆差对外输出美元，再通过发行国债吸引贸易顺差国赚取的美元，使资金回流到美国，而美国又将回流资金用于本国经济发展或投资于其他国家。以“美元—美债”循环机制为核心的美元回流体系具有显著的“危机自强化”特质，赋予美元避险属性和霸权地位。
美元霸权衰落原因：1.经常账户方面：
(1)美国目前已经成为能源出口大国，原能源出口国不再有动力将美元收入回流美债体系。战争和能源制裁等因素也推高了能源与美元挂钩的政治成本。(2)特朗普通过“对等关税”来强制消除贸易逆差的行为，人为截断了美元的外循环。
2.金融账户方面：
(1)美元武器化迫使主权国家进行多元外汇储备，央行抛售美元储备加剧。(2)美元环流机制运行过程中美国国债长期过度发行，美国对外净债务持续积累，政府信用遭遇侵蚀，财政赤字空间被极致压缩。(3) MAGA经济叙事中“削财政，稳货币，扩生产”的核心政策路径在落地过程中或将导致美国经济进入滞胀、衰退两难的境地。(4)美股AI叙事走弱，相对优势减弱。
3.“美国例外论”被打破，并引发资本系统性撤离美元资产。
投资机构在“美国例外论”证伪后回补自己本应持有的美元对冲头寸，造成了美元的踩踏性抛售。
弱美元下的资产配置复盘：
在弱美元的环境下，美股表现往往偏弱，而外围市场表现相对强劲。美债受美国经济衰退以及货币政策影响，或有下行空间。石油与美股关联度较高以走跌为主，黄金能较好对冲美元贬值风险，最为受益。
展望未来，
弱美元大概率持续，美股和美债短期震荡，A股、欧元等资产性价比凸显，黄金的宏观逻辑比如地缘风险、美元信用走弱、美国债务风险等尚未逆转，中长期仍有走强空间。
风险提示：
各方关税谈判仍有较大不确定性，其他经济体对中国贸易政策可能发生变化；美国及其他海外经济体需求进一步恶化；国内经济增长及稳增长政策不及预期
。
选自报告：
《关税暂缓，能否扭转美元颓势?——港股&海外周聚焦（5月第二期）》
2025年5月18日；作者：刘晨明 S0260524020001；陈振威 S0260524090002
银行：银行投资观察20250518：二季度仍需卖债对冲业绩压力
行业一季度在债市利率大幅波动环境下，由于TPL类资产公允价值变动大幅拖累营收和OCI账户综合收益余额下降拖累综合收益（带来资本约束），银行减持部分AC类资产来弥补投资收益的下降行为具备一定的普遍性。
由于主营业务下行压力和去年全年的债牛（三季度除外）带来的投资收益高基数，行业二季度后期可能仍需减持债券来维持营收和利润的稳定。
从机构行为特征分析，二季度减持特征可能会与一季度有所区别。
考虑到二季度央行流动性投放维持实质中性，而财政仍在发力阶段，机构行为可能在二季度中后期继续带来债券利率波动，长债利率仍可能再次出现反弹，反弹幅度则取决于经济表现。
对于银行而言，二季度业绩对债券投资的依赖仍会下降，这一趋势可能延续到年底，债券投资依赖度和债市交易能力可能是行业业绩分化的主要驱动因素之一。
今年持续看好债券投资依赖度较低或区域经济有阿尔法的银行。
风险提示：
（1）经济表现不及预期；（2）金融风险超预期；（3）政策落地不及预期；（4）利率波动超预期；（5）国际经济金融风险超预期等
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选自报告：
《银行投资观察20250518：二季度仍需卖债对冲业绩压力》
2025年5月18日；作者：倪军 S0260518020004；许洁 S0260518080004
银行：降准后如何理解资金利率边际上行？——银行资负跟踪20250518
央行动态：
本期央行公开市场操作继续净回笼，尾盘资金边际收紧，16日央行小幅净投放，日内资金由紧转松。虽然降准降息落地，但资金利率仍边际上行，可能受MLF到期、政府债缴款以及买断式逆回购到期影响而导致资金日度波动加剧；今年3月央行行长潘功胜在“关于适度宽松货币政策的央行考虑”问题中曾表示“在总量上，适度宽松的货币政策是一种对状态的描述”，短期的资金利率波动不必夸大，央行精准调控下“适度宽松”的货币利率环境将持续，同时考虑到近期人民币汇率升值、银行信贷投放季节性回落以及央行再提从宏观审慎的角度观察、评估债市运行情况，预计后续资金利率中枢大幅抬升或大幅走低概率均不大。
政府债融资：
本期净缴款6,682亿元，预计下期净缴款约2,131亿元。
资金利率：
12日-15日资金面宽松、16日边际收敛。下期预计资金利率有所上行。
NCD
利率：
本期存单一级市场发行利率继续下行7bp，二级市场到期收益率向上调整；往后看，预计存单利率趋势下行。
国债利
率：
