赵伟——美债“风暴”将至？【关税“压力测试”系列之九】

（二）《美丽大法案》的进展及争议？2026年赤字率或挑战8%，但对经济的边际贡献有限

共和党在参议院仅有三个席位优势，《美丽大法案》能否按期通过存在不确定性。 法案现已递交参议院，各委员会或在6月上旬进行审议，6月中旬前后举行全体投票。若参议院对法案进行较大修改，需众议院再次投票、或与参院“协调”消除分歧——集中在医疗补助、SALT领域。

法案以延续TCJA减税为主体，经济影响可类比2010年奥巴马延长减税政策，增量提振效果或较为有限。 延长现有减税措施占比约80%，于2026年生效；新减税措施占比约20%，立即生效。奥巴马2010年12月及2012年12月的减税延长措施，均未改变经济的既定轨迹。

法案或将使美国财政赤字明显扩大，即使加征全球关税也难以对冲。 法案将导致减税前置、减支后置，进而大幅提升近年的赤字率。根据CBO测算，2026年的赤字率增量约为1.8个百分点。十年内，关税或可带来约2.5万亿美元收入，不足以弥补法案的3.3万亿左右的赤字增量。

（三）美债利率及风险展望？利率或将进一步走高，风险因素仍可能积累扩大

美国财政赤字率每上涨1个百分点，10年美债利率抬升约78bp。 不同历史阶段，美国财政赤字率与美债利率（期限溢价）均存在较为稳定的相关性（2020年后美联储扩表暂时打破了美债市场的一般需求规律）。基于回归结果，赤字率每上行1个百分点，期限溢价将上行78bp。

短期内，从资金行为及流动性状况看，美债系统性压力有所缓和。 5月，美国债券市场的基金净流入规模已转为正，流出压力好于4月；5月海外当局持有美债规模仅小幅回落；5月对冲基金美债基差交易暂未出现大规模逆转；日本投资者5月净买入海外债券，卖出压力暂未扩大。

中长期，美债利率或延续高位震荡，仍存抬升压力。 一是减税法案仍可能存在尚未计价的赤字扩张信息，参议院部分关键议员支持继续扩大减税规模；二是弱美元下，非美机构平仓外汇风险敞口容易形成债汇双杀；三是关税短期内或导致通胀上行；四是美国贸易政策仍存升级可能。

5月，美国众议院通过《美丽大法案》，加剧了美国财政可持续性的担忧，10年美债利率升破4.5%，风险资产再度承压。如何看待美债的异常波动，减税法案或将如何影响赤字与利率？