正文
3
月份到
9
月份维持区间震荡格局，而信用债则由于配置价值凸显收益率出现了持续下行的走势，信用利差也由于对应国债收益率横盘而出现快速下行，最后形成收益率分位数与信用利差分位数的分化。
（3）15年股灾之后的债券牛市。
15
年的
1-6
月信用债收益率和信用利差的分位数基本上处于同一水平上，但是从
7
月份开始，收益率和信用利差的分位数开始出现显著的背离，主要的原因在于一方面股灾之后机构大类资产配置上从股票开始转向债券，尤其是加大了对信用值的配置，委外业务的发展也是从这个时候开始起步；叠加
6
月份开始第二批地方债开始宣布开始逐步发行，利率债供给压力加大，导致利率债收益率横盘波动，最后的结果就是信用利差大幅压缩，和收益率的分位数开始出现背离。最后收益率和信用利差分位数的背离以信用利差先到利差底部，随后收益率下行至历史底部而结束。
综上所述，
信用利差同时受到信用债收益率和国债收益率影响的特性使得信用利差分位数的波动要远高于收益率分位数的波动，甚至某些时候与真实情况出现较大的偏离，从历史来看，
14
年
11
月份和
15
年
7
月份都出现过信用利差位于接近历史
0%
的分位数的情况，但如果此时以利差过低来判断未来信用债的走势，可能就会错失很多投资机会。所以，短期信用利差受到国债走势波动的影响可能会有失真，而收益率分位数相对来说则更加
“
靠谱
”
。
本轮信用债收益率和信用利差分位数背离的原因主要是由于国债收益率上行出现加速的迹象。
从数据上来看，本轮信用债收益率与信用利差分位数出现明显背离发生在
4
月
25
日之后，主要原因在于度过季末之后，
4
月底资金面再度超预期出现紧张，导致短端利率债调整较多，而信用债由于
4
月中旬调整较为显著，部分机构进行配置导致收益率上行幅度小于对应期限国债收益率上行幅度，最终体现为信用债收益率显著上行而利差则并未明显上行，收益率和利差分位数出现背离。
站在当前时点上，我们认为在金融监管尚未结束以及下半年信用风险大概率增加的背景下，信用债收益率仍然面临一定的调整压力，但未来冲击更多的可能会是低评级、长久期的信用债估值，中短久期高等级品种由于流动性较好在已经调整的较为显著，目前已经处于
75%
的分位数以上，无须过度担心信用利差偏低的问题。对于负债端较为稳定的投资者来说，
2-3
年高等级信用债左侧配置价值已经开始逐步显现，配置上可适当拉长久期。但对于负债端不稳定的投资者来说，应仍以短端流动性好的品种配置为主，以应对潜在的赎回压力。
【货币市场：整体宽松】
货币市场资金面呈现宽松态势。
昨日，进行
600
亿元
7
天期逆回购操作，
100
亿元
14
天期逆回购操作，昨日有
700
亿逆回购到期，完全对冲到期量。隔夜利率较上一交易日上行
1bp
为
2.62%
，
7D
上行
47bp
至
3.45%
，
14D
利率与上一交易日基本持平为
4.12%
。
DR001
与上一交易日基本持平为
2.58%
，
DR007
较上一交易日上行
22bp
至
2.96%
，
DR014
下行
2bp
至
4.03%
，
