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【光大固收】一般公共预算支出足额完成全年预算难度较大——2020年11月财政数据点评兼债市观点

债券人  ·  · 3 年前

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报告标题:一般公共预算支出足额完成全年预算难度较大——2020年11月财政数据点评兼债市观点
报告发布日期:2020年12月16日

分析师:张    旭(执业证书编号:S0930516010001)

联系人:李枢川  (执业证书编号:S0930119120016)


摘要

◆事件
2020年12月15日财政部公布2020年1-11月财政收支情况:1-11月累计全国一般公共预算收入16.95万亿元,同比下降5.3%;1-11月累计全国一般公共预算支出20.78亿元,同比增长0.7%;1-11月累计全国政府性基金预算收入7.27万亿元,同比增长6.7%;1-11月累计全国政府性基金预算支出9.56万亿元,同比增长25.8%。
点评
公共财政收入:完成全年预算难度不大,税收增速持续上升印证经济强度持续提升。1-11月全国一般公共预算收入累计完成预算进度的94.0%,按时序来看稍有提前,完成全年预算难度不大。税收收入增速比10月上升了1个百分点,且增速连续5个月上升。经济数据表现来看,税收收入增速与当前经济强度基本相符。
公共财政支出:整体进度不足,足额完成全年支出预算难度较大,财政付息全年预计将达到1万亿元。1-11月一般公共预算支出同比增长0.7%,今年以来首次转正;完成预算进度83.9%。如果要完成全年预算,则12月支出将达到4万亿,比去年12月支出历史最高水平的3.2万亿还多8000亿元,且当月财政支出增速也将达到23.4%,从这些角度来看,足额完成全年支出预算的难度较大。1-11月财政付息合计9038亿元,已经超出去年全年值的8338亿元,全年付息预计将非常接近1万亿元(9859.6亿元),增长幅度也将达到20%,财政付息增速明显超过财政支出的增速。截至11月末财政累计收支缺口已经达到-3.84万亿元,占全年财政收支差的56.8%,较去年同期的64.3%低了7.5个百分点,从这一角度看目前财政支出进度亦显不足。
政府性基金:土地出让收入量速齐升,11月支出力度一般。1-11月国有土地使用权出让收入累计已达6.5万亿元(11月当月为9000亿元),比去年同期高出6427.8亿元;累计增速则达到12.9%,较前值上升2.8个百分点。从量和增速来看,土地出让收入仍保持良好势头。11月政府性基金支出9934亿元,当月支出并不高。
债市观点
当前10Y国债收益率的估值处于中性略偏高的位置,后续随着基本面走出单边向上发展模式以及银行负债端的逐步稳定,长端利率亦会趋稳甚至出现阶段性机会。
风险提示
目前境外仍处于快速蔓延过程中,疫苗虽然上市在即,但后续全球经济复苏的不确定性仍然较大;国内经济仍处在恢复性增长进程中,但后续攀升的高度同样有不少不确定性。


事件

2020年12月15日财政部公布2020年1-11月财政收支情况:
1)1-11月累计全国一般公共预算收入16.95万亿元,同比下降5.3%。其中税收收入同比下降3.7%,非税收入同比下降13.7%。
2)1-11月累计全国一般公共预算支出20.78亿元,同比增长0.7%。其中中央一般公共预算本级支出2.97万亿,同比下降2.3%;地方一般公共预算支出17.81万亿,同比增长1.2%。
3)1-11月累计全国政府性基金预算收入7.27万亿元,同比增长6.7%;其中地方政府性基金预算收入同比增长8.0%,国有土地使用权出让收入6.5万亿元,同比增12.9%。1-11月累计,全国政府性基金预算支出9.56万亿元,同比增长25.8%。


点评

公共财政收入:完成全年预算难度不大,税收增速持续上升印证经济强度持续提升
1-11月累计全国一般公共预算收入16.95万亿元(完成预算进度的94.0%,按时序来看稍有提前,完成全年预算难度不大),同比下降5.3%。其中税收收入14.42万亿,同比下降3.7%;非税收入2.5万亿,同比下降13.7%。测算下来,11月全国一般公共预算收入当月同比-2.7%(前值3.0%);全国税收收入当月同比12.2%(前值11.2%),非税收入当月同比-42.4%(前值-45.1%)。11月当月财政整体收入增速较10月下降了近6个百分点,从结构来看,主要是由于非税收入下降过快导致,税收收入增速比10月上升了1个百分点(税收收入增速连续5个月上升)。从11月当月经济数据表现(如工业生产增速达到7%、制造业投资12.5%、地产投资增速10.9%)来看,税收收入增速基本与当前经济强度基本相符。
从主要税种来看,11月国内增值税、消费税、企业所得税、个人所得税同比增速分别达到8.2%、2.2%、0.7%和26.7%,较10月变动-0.9、17.4、-15.0和3.1个百分点。国内消费税、企业所得税波动较大,与去年基数有关,2019年11月,消费税和企业所得税同比增速分别为60.9%和13.9%(由于10月是企业所得税缴税集中月份,因此一般11月增速相对较低)。由于去年基数相对较低的缘故,目前个税累计增速已经10%,且增速持续上升,对居民消费修复存在不利影响。

公共财政支出:整体进度不足,足额完成全年支出预算难度较大,财政付息全年预计将达到1万亿元 
1-11月累计全国一般公共预算支出20.78万亿元(完成预算进度83.9%,去年同期为86.4%,落后2.5个百分点),同比增长0.7%,今年以来首次转正。其中中央一般公共预算本级支出同比下降2.3%(跌幅较上月扩大0.5个百分点);地方一般公共预算支出同比增长1.2%(较上月扩大1.6个百分点)。测算下来,11月全国一般公共预算支出当月同比15.9%(前值19.0%);中央财政支出当月同比-6.6%(前值1.6%),地方财政支出当月同比20.9%(前值23.6%)。从数据表现来看,11月财政加大了支出力度(比去年同期多支出2531亿元),但由于1-10月支出进度不足,目前财政支出仍然落后预算要求的进度(按照时序进度,1-11月应该完成支出预算进度的91.7%),如果要完成全年预算,则12月支出将达到4万亿,比去年12月支出历史最高水平的3.2万亿还多8000亿元,且当月财政支出增速也将达到23.4%,从这几个角度来看,足额完成全年支出预算的难度较大。
从财政支出资金投向来看,11月份科学技术、社会保障和就业、城乡社区事务支出增速有所下降,而交通运输支出则明显提速。从财政付息情况来看,1-11月财政付息合计9038亿元,已经超出去年全年值的8338亿元。假设12月付息目前均值821亿元,则全年付息将非常接近1万亿元(9859.6亿元),增长幅度也将达到20%,财政付息增速明显超过财政支出的增速。
11月当月财政收支差为-7451亿元(10月为3277亿元),支出缺口加大。截至11月末财政累计收支缺口已经达到-3.84万亿元,占全年财政收支差(2020年预算为67580亿元,全年预算赤字为3.75万亿,两者概念有所不同)的56.8%,较去年同期的64.3%低了7.5个百分点,从这一角度讲,目前财政支出进度亦显不足。

政府性基金:土地出让收入量速齐升,11月支出力度一般
政府性基金收入方面,1-11月,全国政府性基金预算收入累计7.27万亿元,同比增速为6.7%,较上月增加2.6个百分点。其中,国有土地使用权出让收入累计已达6.5万亿元(11月当月为9000亿元),比去年同期高出6427.8亿元;累计增速则达到12.9%,较前值上升2.8个百分点。从量和增速来看,土地出让收入仍保持良好势头。政府性基金预算支出方面,1-11月累计支出已达到9.55万亿元,增速则达到25.8%,比1-10月提升1.1个百分点;当月支出9934亿元,当月支出并不高。


债市观点

近期,在流动性相对宽裕、信用风险缓释背景下,10Y国债收益率高位窄幅波动, 12月15日为3.28%,降至3.3%以下,但考虑到疫情出现以来公开市场操作利率已经下调30bp,目前10Y国债收益率已经超过去年最高水平。短端利率方面,12月以来,短端利率呈持续下降态势,国债10年期与1年期利差则提升明显,已经从11月中下旬的35bp提升到目前的45bp,但仍然处于较低水平(此前利差处于这一水平为2019年8-9月)。

基本面方面,从目前先行指标明显高于疫情前水平、同步指标表现不一,而滞后指标(如财政收支、居民收入增速等)则明显低于疫情前表现来看,基本面目前仍处于恢复性增长阶段,恢复到疫情发生前仍需要一定时间。但经济构向消费倾斜,而较高的宏观杠杆率也将制约后续经济复苏高度,从而相应制约收益率的高度。

政策方面,三季度货币政策执行报告中,央行提出“根据宏观形势和市场需要,科学把握货币政策操作的力度、节奏和重点,既保持流动性合理充裕,不让市场缺钱,又坚决不搞’大水漫灌’,不让市场的钱溢出来”,表述相对中性。明年货币政策的表现,我们认为比今年上半年紧是应有之义,但难言会比今年下半年边际收紧。

流动性方面,融资稳则利率稳,贷款等实体融资数据的稳定增长带来资金利率的稳定。一般来说,政策的传导通常是从曲线的短端向中长端传导,其表现为DR007利率先变动,CD利率以及两者利差滞后变动。目前DR007相对稳定,存单利率也开始出现冲高回落迹象,短端利率则在近期下降明显。

综合来看,我们认为,当前10Y国债收益率的估值处于中性略偏高的位置,后续随着基本面走出单边向上发展模式以及银行负债端的逐步稳定,长端利率亦会趋稳甚至出现阶段性机会。


风险提示

目前境外仍处于快速蔓延过程中,疫苗虽然上市在即,但后续全球经济复苏的不确定性仍然较大;国内经济仍处在恢复性增长进程中,但后续攀升的高度同样有不少不确定性。 


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