北京时间12月22日凌晨，美国明尼阿波利斯市亨内平县检察官办公室公布了京东集团（JD.NSDQ）CEO刘强东事件的调查结果，决定不予起诉。这也意味着该案正式结案，刘强东无罪。
但是自8月31日案发以来，刘强东失去了太多：京东股价在76个交易日内跌幅超过30%，其身家也随之大幅缩水，缺席人工智能大会、乌镇互联网大会，而在近日的庆祝改革开放40周年大会上，马云、马化腾、李彦宏纷纷入选改革先锋，BATJ中唯独少了刘强东。
正式结案后，已经80多天未曾向外界发声的刘强东通过微博深夜致歉，称其第一时间向妻子坦承事实，将更加努力投入工作。
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而在调查结果公布后，京东股价一度上涨超过10%，收盘时上涨5.88%，收于21.08美元。而当日道琼斯跌1.81%，纳指大跌2.99%。
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自案发以来，刘强东案犹如一朵阴云笼罩在京东头上，如今阴云褪去，京东能否走出至暗时刻？我们且作分析。
2018年京东股价近乎腰斩
2018年京东股价尽显颓势。自1月29日京东股价摸到其历史最高价50.68美元之后便一路下挫，跌至如今的21.08元，跌幅高达58.26%。
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对比另一大电商巨头，阿里巴巴（BABA.NYSE）的总市值达到3395亿美元，而京东305亿美元的总市值不及其零头。与此同时，京东与电商新秀拼多多的234亿美元的总市值差距也并不明显。
而在刘强东案发生之前，京东股价已经较年初下跌了32.65%，大幅跑输同期纳斯达克指数，与另一大电商巨头阿里巴巴的表现相比也落入下风。虽然在案发之后京东股价跌势加速，但是考虑到同期纳指亦在下跌，所以能够推断，虽然刘强东案对京东股价的下跌起到了加速作用，但是却并不是京东股价跌跌不休的真凶。
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在11月19日晚，京东公司发布了2018年Q3的财报。财报显示，2018年Q3京东净收入1048亿元，同比增长25%；非美国通用会计准则下净利润为12亿元，去年同期为22亿元，同比下降45%。
业绩发布后，京东遭多家投行下调目标价。其中，野村将京东目标价从41美元下调至24美元，评级从买入下调至中性；麦格理将目标价从35美元下调至24美元，评级下调至中性；Benchmark下调目标价至31美元，此前为36美元；申万宏源将目标价格从25美元降到23美元（相当于2019年40倍市盈率），维持中性评级。
由此可见，京东的最大问题，似乎还是源于业绩。那么，京东的业绩出现了什么问题？
活跃买家量收缩，业绩引人担忧
凭借着高效物流为核心的优质服务，京东在赴美上市后便被冠以“中国亚马逊”的标签，而在腾讯（00700.HK）和沃尔玛（WMT.NYSE）两大巨头股东光环的加持下，京东被外界寄予厚望，甚至被认为是唯一能够威胁到阿里帝国的电商企业。
但是自2014年5月登陆纳斯达克之后，京东在通用会计准则下迟迟未能实现盈利，而在2018年三季度，其期末3.05亿人的绝对用户规模被后起之秀拼多多（PDD.NSDQ）所超越（3.86亿人），亦让外界对京东的未来产生质疑。
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2010年之前，国内电商处于绝对用户流量红利时代，网购用户数年增速保持在50%以上；2010年之后，尽管网购用户数增速逐步降至20%以下，流量红利逐步褪去，但消费者的需求却从价格端渐渐转换到品质端，B2C模式占比持续提升。依据CNNIC数据，2007年以来，十年网购用户数从0.46亿增至5.33亿，年复合增速27.7%；至2017年，国内实物电商交易规模已达5.48万亿，在社会零售总额中占比达到15%；其中B2C电商交易占比于2015年首次超越C2C电商并持续提升，至2017年四季度，B2C电商交易占比达到61.7%。
在此期间，京东也借着B2C兴起的东风，以低价正品和自营物流的优质服务树立起国内电商体验标杆，与天猫一道引领了电商品牌品质化升级趋势。截至2018年三季度，京东单季GMV（网站成交金额）规模同比增长30.5%至3950亿元，年度活跃用户（一年内发生购买）达到3.05亿人，以交易规模计，是国内仅次天猫的第二大电商平台：依据wind数据，2017年，京东在B2C电商市场份额达到33%，与天猫一起成为两大绝对优势平台。
图1：京东和天猫成为B2C电商领域两大绝对优势平台
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数据来源：wind、广发证券发展研究中心
目前，京东积累了大量的品质用户群。依据公司披露，京东2008年注册的老用户，平均年购买单量从2008年的3.7单，稳步增长至2017年的30.2单；2016年1月，京东正式推出付费会员体系“京东PLUS”，截至2018年9月，PLUS会员突破千万，会员续费率近80%。且从会员画像来看，65%是35岁以下的年轻会员，近60%的会员居住在一二线城市，89%的会员是本科及以上的高学历人群。
但是近年来，由于人口红利的消失，京东用户规模的增长逐步放缓，而在今年三季度，京东活跃用户规模首次出现环比下降，由今年二季度的3.14亿人下降至3.05亿人，而同比增速也降至14.6%。拆分京东的用户数和单用户消费来看，2012年至2017年，京东人均年GMV从2502元上升至3105元，年复合增速仅为4.4%，由此可知，京东过往的规模增长主要是依靠用户数去拉动。正因如此，京东用户数的下滑引起了人们对于其未来业绩的担忧。
图2：FY2014-FY2018Q3京东各季度活跃用户数及增速（百万；%）
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资料来源：中信建投证券研究发展部
而广发证券复盘了京东和阿里的用户增长路径，2018年三季度京东年化3.05亿用户体量时同比增速放缓至14.6%，历史上阿里在同等体量时增速高达52%（3Q14，3.07亿人）；2018年三季度阿里国内电商活跃用户6.01亿，同比增长23.2%，增速更胜京东。他们认为除电商整体用户增速下滑外，京东用户增长放缓更多因其难以将触角渗透至阿里、拼多多等竞品的交叉用户群。
在获客成本上，阿里在用户体量近两倍于京东的情况下，获客成本从2016年高点逐步下降，直至低于京东：2018二季度，阿里国内电商平台新增活跃用户获客成本为371.7元，低于京东438.4元的水平。
如今，京东用户规模的增速已经到达了一个瓶颈，在刘强东并未给出破局之道时，市场降低对京东的预期也就不足为奇。
时隔11个月，京东商城再次调整组织架构
2018年以来，互联网巨头已经陆续完成了组织架构调整：今年9月，腾讯时隔六年对组织架构进行了大规模调整，重点强调to B业务；11月，阿里围绕人才和组织战略进行了调整，重点强调阿里云和天猫；12月，百度（BIDU.NSDQ）也宣布调整组织架构，旨在加快AI与产业结合，推动产业智能化，加速推进“云上百度”。
而几乎是在刘强东结案的同时，京东商城也发布内部信宣布了新的组织架构。
在新的组织架构下，京东商城将围绕以客户为中心，划分为前中后台，其中：
前台指离客户最近，最理解和洞察客户需求和行为，最终实现和提升客户价值的职能；其核心能力是对市场和客户行为深刻洞察，服务客户的产品创新和精细化运营。主要围绕C端和B端客户建立灵活、创新和快速响应的机制。
中台指为前台业务运营和创新提供专业能力的共享平台职能；其核心能力是专业化、系统化、组件化、开放化。主要通过沉淀、迭代和组件化地输出可以服务于前端不同场景的通用能力，不断适配前台。
后台指为整个商城提供基础设施建设、服务支持与风险管控的职能。其核心能力是专业化、服务意识与能力。主要将为中前台提供保障和专业化支持。
相较于今年1月京东的组织架构调整，此前隶属时尚生活事业群的拍拍二手业务部和隶属大快消事业群的新通路事业部、生鲜事业部和7 Fresh都被放入前台，这也体现了京东对这些业务的重视。
而此次组织构架调整下的另一大变化则是调整后的所有事业群以及各业务部的负责人，都将直接向京东商城轮值CEO徐雷汇报。此前，京东内部为三大事业群，王笑松、闫小兵、胡胜利分别担任三大事业群总裁并升任京东集团高级副总裁，三人直接向刘强东汇报，这意味着如今部门负责人不再向刘强东直接汇报。
资料显示，徐雷是京东集团CMO，今年7月起兼任京东商城首任轮值CEO。实际上，在2018年7月，京东就确立了轮值CEO制度，而此次再次调整组织构架，似乎是刘强东对于放权的再次尝试。
但在公司的治理结构上，刘强东通过AB股架构，在持股15.5%的情况下拥有79.5%投票权；同时根据公司章程，除非刘强东主动回避，董事会无法在其缺席的情况下作出有效力的决议。
但是，此次调整组织构架，似乎让外界看到了京东变革的决心。而在京东商城组织架构调整的公告原文中也提到：在经历了超过十几年的高速发展之后，整个行业正在迎来巨变。人口红利的消失需要我们更加精细化的满足客户需求、技术和商业模式的演进需要我们持续不断的创新、竞争环境的变化需要我们有更加敏捷和灵活的响应机制，所有这些都对我们的组织能力提出了更高的挑战和要求。
结语
目前，京东仍占据着中国电商的第二把交椅，而3亿高端品质用户仍然是公司最为核心的资源。但是，拼多多、苏宁易购等电商的崛起，以及阿里巴巴的强势，仍然让京东感受到了压力。
2018年三季度，京东账面上仍然躺着340亿元的现金，2017年，京东经营性现金净流入达248亿元（剔除金融影响），覆盖资本113.6亿资本支出后，自由现金流达到156.6亿元，有效支撑京东业务持续扩张，而京东金融、京东物流的体外融资也减少了集团的现金压力。
由此可见，目前京东所面临的问题不在于资金，更不取决于刘强东个人，而案情的结束，也不会是京东股价下跌的解药。对于刘强东而言，能否在人口红利消失的当下给京东的商业模式找到突破的方向，才是如今最重要的事情。
