正文
与此同时，衡量风险补偿的期限溢价水平（Term Premium）大幅上升50bp，甚至超过了10Y收益率上升幅度，显示市场主要在
定价对长端美债的不信任与抛售，这与长期的财政逻辑和短期的流动性冲击逻辑相吻合
。
5月美债的下跌，则呈现不同的特征：最近一周，美债收益率上行较多的中长期限，短端无明显变化，曲线陡峭化，并且10Y期限溢价重新回到较高水平，
指向本周美债下跌中存在和4月类似的逻辑
，
这可能与穆迪下调美国主权信用评级、特朗普减税法案推进有关
。
但是，回顾5月前两周美债走势，短端收益率上行幅度高于长端，曲线趋平，且期限溢价上升斜率并不算大，这意味着本轮美债的下跌，是从中短端开始催化的。考虑到
短端美债收益率受到联邦基金利率的牵引更多，这可能指向近期美债下跌存在有别于4月的逻辑，
经济基本面的改善或被市场忽略
。
（
2
）经济数据相较预期明显改善，全球国债收益率同步上行
4
月关税战爆发后，欧美经济前景恶化，意外指数衡量的欧美基本面走势均拐头向下，基本面对于债市实则是有利的，德国、日本国债收益率确实也在下行。但在基本面利多背景下，美债收益率逆势上行，侧面再度验证财政担忧和流动性等逻辑是美债下跌主因。
但是，
5
月以来，情况出现逆转。关税对情绪的冲击下降、中美公布共同声明，全球经济的预期出现改善，欧美经济意外指数拐头向上，这一期间，
美国主要数据均暂时未出现恶化，基本面对美债形成明显利空
。
这一点，从德国、日本等国债收益率同步上行也可以看出，
全球经济的预期或出现阶段性改善
（不管是否持续、能不能最终证实，但短期确实改善）。
（
3
）通胀预期维持高位，叠加经济改善预期，降息预期遭大幅下调
一方面，市场的通胀预期在
4
月大幅走高，
5
月中枢虽有回落，但依然维持高位。
另一方面，前面提到，经济数据也维持韧性。联储的降息预期受到极大挑战，期货市场交易的
12
月联邦基金利率水平
在
4
月明显下移（反映衰退预期），但
5
月大幅回升近
50bp
，对整体美债收益率曲线形成较大推力
。
（
4
）美股在
5
月多数时间保持强势，对美债形成压制，而
4
月美股大幅下跌进而拖累美债
