正文
中游毛利平稳，上游向中游盈利传导顺畅
原材料价格上涨，中游板块整体毛利平稳但在行业之间出现分化：建材毛利率从2016Q14的28%下降到24%，但2016年毛利中枢明显高于2015年；建筑毛利从2017Q2高点23%小幅下滑到2017Q1的21%，与2015年初基本持平；钢铁、建筑毛利相对稳定，化工、电力设备、国防军工毛利小幅回升。2016年上半年PPI拐点向上，2016年下半年PPI同比回正后加速上行，2016年下半年至今企业持续补库，此时原材料价格已在高位，但并未吞噬工业企业利润。我们维持《盈利挤压还是传导》中的判断，在下游需求稳定的前提下，上游原材料价格上涨对中游利润是传导而非挤压。
A
股盈利增速大幅提升,企业仍处于ROE中长期修复初级阶段
1.1 2017
年一季度上市公司盈利增速大幅提升
截至2017年4月29日，除*ST烯碳（000511.SZ）外全部A股2016年报与2017年一季报已披露完毕。2017年一季度A股整体盈利表现亮眼，收入增速和归母净利同比增速均达到近三年来新高。全部A股2017年一季度营业收入同比增长20.74%，2016年营业收入同比增长6.74%，相较于2016年三季度的3.84%分别增加了16.9%和2.9%。全部A股归母净利2017年一季度同比增长19.81%，2016年度同比增长5.39%，相较于2016年三季度的1.83%分别增加了17.98%和3.56%。
剔除金融板块之后，全部A股非金融2017年一季度和2016年度营业收入同比增长25.07%和8.23%，较2016年Q3的4.42%分别增加20.65%和3.81%。2017年一季度和2016年度归母净利同比增长48.25%和22.06%，较2016年Q3的12.51%分别增加35.74%和9.55%。一季度A股非金融的表现要强于A股整体，尤其是盈利增速创下了近三年来的新高。
1.2
收入和利润增速季节性表现明显，2017年一季度表现略优于季节性
将营业收入和归母净利润进行单季数据环比，我们可以发现上市公司的营业收入和归母净利存在着明显的季节性。尤其上游和中游产业，受春节开工率影响，一季度的营业收入通常在四个季度中最低。考虑到2016年四季度的数据也是较季节性表现更好，实际的2017年一季度表现要优于历史季节性。
1.3
A股盈利增速Q1后下行趋缓
A股（非金融）的盈利周期稳定，基本以三年左右为作为一个小周期单位。在2010年以前，一轮周期通常在一年之后达到增速高点，比如2006年和2009年启动的周期，分别在2007年和2010年到达顶点。但在经济新常态之后，周期的波段增长而波幅减小，盈利增速高点拉长，2012年三季度启动的周期在2013年四季度达到增速高点。本轮周期于2015年第三季度启动，至2017Q1已经一年零两个季度，本轮周期顶点有较大可能已经出现，但在三四线房地产销售支撑下，将缓慢下行。
1.4 PPI
中枢或在二季度震荡下行，但企业利润大幅下跌概率较低
由于PPI与A股（非金融）盈利增速相关性较强，市场担心一季度PPI到达顶点之后，企业利润会从高位回落。与2008年四万亿需求侧强刺激，以及2012年短期补库周期带动的经济短期复苏不同，本轮是库存周期和产能周期的拐点，2016年以供给侧改革主导的工业企业利润修复平缓上行，我们看好三四线房地产投资带动的需求侧平稳，引导利润向下传导。由于基数效应等原因，本轮PPI高位震荡后中枢逐步下行，但该过程中企业利润不会出现如2008年或2012年的断崖式下跌。而且在经济新常态之后，资本市场的其他驱动因素影响增强，股票市场与公司业绩的对应关系相比减弱。
