研客专栏 | “适度宽松”的货币政策对A股的影响

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2024年12月，中央政治局会议和中央经济工作会议先后召开，对于未来货币政策表述转为“适度宽松”，引起市场关注。

对于A股市场，资本市场流动性宽松和实体经济流动性宽松并非总是同时发生。货币政策适度宽松对应着着未来通胀预期的提升，进而提升企业盈利预期，带动股价上涨，传导流程较长。而且当前货币投放的核心步骤在与银行资产端信贷需求的强弱，在银行间流动性充足的情况下，央行数量型货币政策传导较为间接，未来可能将重点放在“降息”层面。

自9月以来，资本市场流动性相对宽松，主要来自于海外配置资金、国内交易型资金的共振，机构也积极利用该流动性窗口建仓A500ETF。资本市场的流动性合力在未来能否延续值得关注。

目前，影响A股长期走势的主要因素仍然是债务周期下各部门去杠杆的进程。主要在于名义经济增速是否超过名义利率，即资产端投资收益能否超过负债端利息成本。更加积极的财政政策“大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求”是有效抓手。

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货币政策表述

2024年12月9日，中央政治局会议召开，分析2025年经济工作。其中，对于未来货币政策的主要表述由此前的“稳健的货币政策”调整为“适度宽松的货币政策”，引发市场关注。市场普遍将其与2009年的提法进行对比，我们认为，两者之间存在差异。此外，12月11日到12日召开的中央经济工作会议中，对于2025年经济工作的政策部署包括：要实施更加积极的财政政策；要实施适度宽松的货币政策；要打好政策“组合拳”。其中暗含财政为主、货币为辅的政策示意。

因此，我们在这里试图回答当前的 “适度宽松货币政策与此前的几轮流动性宽松有何异同？”、“为什么当下要以财政政策为主，货币政策在这个过程中有哪些作为？”、以及“流动性宽松对A股市场的影响？”等几个问题。

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“适度宽松”的货币政策与流动性的关系

1、资本市场流动性与实体经济流动性的区别

这里我们需要明确一个概念，资本市场流动性并不等于实体经济流动性。对于股票市场而言，影响股价的两个重要方面是盈利和估值。实体经济流动性可能促进企业名义盈利能力的提升，从而推动股价上涨，但传导链条通常较长。资本市场流动性则直接推动股票估值提升，对股价的影响更加立竿见影。

两者并不一定同时发生，通常股票市场对于资本市场流动性更为敏感。以2014至2015年的股票行情为例，在2014年下半年融资余额和场外配资等资金大幅流入股市，推升股价快速上涨的同时，以M1为代表的实体经济的流动性还没有明显变化；而当2015年下半年M1数据回升时，股票市场已进入快速下行期。

我们认为，2024年9月以来的行情主要由资本市场流动性主导，在第三部分我们会讨论资本市场的流动性来自哪里，以及怎样形成合力。而“适度宽松”的货币政策在历史上一直扮演提升实体经济流动性的角色；然而，随着央行新设立的资产互换便利的工具的落地，货币政策在未来也可能扮演提升资本市场流动性的角色。

2、央行在两种流动性宽松中扮演的角色

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