正文
专注园区级模式，AIDC为第二增长曲线。
润泽智算科技集团股份有限公司是全国领先的综合算力中心领域科技公司。公司主营业务包括IDC业务和AIDC业务，专注于园区级、高等级、高效高性能、绿色的综合算力中心的投资、建设、持有和运营。公司的IDC业务与基础电信运营商合作，主要采用批发模式，共同为头部互联网公司、大型云厂商等终端客户提供服务器托管服务，同时提供运营维护、安全管理及其他增值服务。另外，公司在2023年成功拓展AIDC业务，受益于液冷解决方案应用和 AI人工智能爆发带动智算需求快速增长，新增AIDC业务拓展顺利，收入规模不断扩大，为公司带来新的业绩增长点，逐渐成为公司第二增长曲线。
三次布局储备要素资源，提前准备算力需求。
润泽智算科技集团股份有限公司于2009年成立，并于2022年通过与上市公司上海普丽盛包装股份有限公司重组，上市创业板。公司自2009年成立以来严格遵循“土地、能耗先行”“稳健布局”的投建原则，
于2010年首次出手，布局了京津冀核心节点，该京津冀园区节点规划约13万架机柜，并取得土地、能耗、电力等核心基础资源。
公司在廊坊模式走通后，
于2019年开始第二次出手，先后布局了长三角、大湾区、成渝经济圈、西北地区等四处核心节点，该四处园区节点合计规划约16万架机柜，并在“双碳”“东数西算”等政策正式出台前取得土地、能耗、电力等核心基础资源。
公司在2019年布局开始实现收入后，
于2023年第三次出手，布局了核心节点海南园区，该节点规划约3万架机柜，旨在完善跨境布局。
部署全国一体化算力中心，成熟算力中心上架率高。
作为AIDC领先的头部企业，公司已在京津冀·廊坊、长三角·平湖、大湾区·佛山和惠州、成渝经济圈·重庆、甘肃·兰州和海南·儋州等全国6大区域建成了7个AIDC智算基础设施集群，基本完成了全国“一体化算力中心体系”框架布局，全国合计规划约61栋智算中心、32万架机柜。
截至2024年上半年，公司投产机柜数量约7.6万架，成熟的算力中心上架率超过90%。
1.2股权集中，管理层专业性强
公司股权结构集中。
实控人为周超男、李笠、张娴，截至2024年6月30日，公司实际控制人控股占比58.44%。平安系投资企业宁波枫文、上海炜贯、平盛安康，中金系投资公司中金盈润、启鹭投资均参与其中。公司全资控股润泽科技发展有限公司，润泽科技发展有限公司控股惠州润信、浙江泽悦、重庆润泽智惠等科技公司。
股权激励绑定核心团队，考核目标彰显未来发展信心。
公司2023年发布限制性股票激励计划，拟向激励对象共计94人授予总计2260万股的限制性股票，其中首次授予限制性股票的数量为1808万股，预留限制性股票的数量为452万股，此举有利于绑定核心团队、传递发展信心。同时设置考核目标，2025-2027年业绩分别以公司 2024 年净利润为基数，净利润增长率不低于 50%/75%/100%，体现出公司增长目标确立，对于未来发展充满信心。
公司管理层经验丰富，深耕专业领域。
董事长周超男女士2000年至今任职天童通信董事长，副董事长兼总经理李笠先生也曾就职于天童通信，董事兼副总经理张娴女士曾供职于北京欣诺与恒，董事兼副总经理祝敬曾就职于全国海关信息中心、中国数码信息等相关行业企业。董事兼董秘沈晶玮先后就职于东北证券、安信证券，财务负责人董磊曾就职于毕马威会计师事务所、安信证券。多位核心管理人员均有相关企业从业经验，对于行业发展趋势有深刻理解。
1.3营收规模持续增长，AIDC业务快速扩展
营收净利润双增长，AIDC发展迅速。
2023年，公司实现营收44亿元，同比增长60%，2019-2023复合增速达45%，归母净利润17.62亿元，同比增长47%，2019-2023复合增速达93%。根据最新财报，2024年前三季度，公司实现营收64亿元，同比增长139%，归母净利15亿元，同比增长35%，增长主要原因为AIDC相关业务快速扩展，带动收入规模扩大。
分业务来看，AIDC业务表现亮眼，毛利率提升显著，集群订单指数级增长，营收贡献逐渐超过传统IDC业务。
按产品划分，2024上半年公司IDC业务营收15.2亿元，同比增长0.19%，占总营收的42.5%，毛利率51.4%，同比下滑0.5个百分点，我们认为主要是传统IDC行业尚处于消化存量阶段，价格优势较弱，因此利润率或有所下滑；AIDC业务营收20.5亿元，占总营收的57.5%，毛利率22.1%。受益于AI 技术高速发展及大模型集群效应显著增强，AIDC业务单集群订单规模指数级增长，公司正由传统IDC业务向AIDC业务进化，自2023年公司布局AIDC业务以来，该业务占比已超过IDC业务。
我们认为，公司AIDC业务毛利率显著低于IDC业务的主要原因是公司部署大量算力模组的原因，公司23年末存货金额约为7.7亿元，而23年初存货金额仅为153万元，存货大量增加的主要原因为公司部署的AIDC进展顺利而尚未完成交付所致。我们认为，前期部署的硬件设施将吸引主流互联网厂商及AI大模型公司将AIDC业务率先布局在公司智算中心，从而进一步抢占市场份额。而硬件业务稳定后，集群效应将逐步显现，AIDC业务毛利率有望显著提升。
分地区来看，华北地区稳定增长且维持较高上架率，华东地区增速显著提高。
随着云计算、大数据、人工智能、物联网、5G 等基础技术的不断进步，一线地区算力业务市场需求旺盛，推动公司华东地区营收高增长。按地区划分，2024上半年华北地区营收20亿元，同比增长18.9%，占总营收的56%，毛利率47.2%，同比下滑4.4个百分点，我们预计利润率的波动主要受到园区较早期交付楼宇机柜功率升级改造的影响，但24H1公司廊坊项目上架率和单机柜功率不断提升，成熟数据中心项目上架率可以达到90%，以此为目标，未来毛利率有望逐步修复；华东地区实现营收15.8亿元，同比增长343383%（去年同期基数较低），占总营收的44%，毛利率18.6%，我们认为华东地区毛利率较低主要是因为业务尚处于起量阶段，后续伴随上架率提升，毛利率有望逐步修复至正常水平。
盈利能力短期内有所波动，长期看伴随AIDC逐渐形成规模效应，盈利能力有望逐步修复
。2024年上半年公司销售毛利率34.6%，同比下滑17.1个百分点、销售净利率27.2%，同比下滑14.5个百分点，我们认为，近两年毛利率与销售净利率有所下降的主要原因为公司加大智算领域的资金投入和研发投入，同时AIDC业务逐步起量，新交付楼栋的增加会对上架率有一定影响，因此对整体盈利能力有限制，但长期来看，伴随后续AI需求持续增长，AIDC交付节奏及上架节奏加速，上架率有望逐步抬升，从而提高公司整理盈利能力。根据公司的业绩承诺，润泽发展2021年度、2022年度、2023年度与2024年度累积实现的合计扣除非经常性损益后归属母公司的净利润（“扣非净利润”）不低于559,922.27万元。2021年度至2023年度润泽发展累计实现扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润355820.06万元，超出业绩承诺数5421.09万元。
