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图5：动态池逾期率
数据来源：公司数据，下木
从另一个视角，即动态池逾期率（上图）来看，拍拍贷的资产表现在本季度小幅改善。除了M2逾期率外，其他所有bucket的逾期率都出现环比下降。其中，15-29天的逾期率仅为0.8%，为最近8个季度以来的最低值，意味着近期撮合贷款的表现相当不错。其中的逻辑在于，机构资方对资产要求更高，而随着助贷业务比例的上升，拍拍贷撮合贷款的总体质量也会水涨船高，所以风险表现也会更加优异。可以验证的是，拍拍贷的复贷率在最近两个季度连续上涨至75.3%的高位，而复贷人群往往是在平台上拥有良好信用表现的借款人。
在监管三降压力下，募资能力强的P2P资金供给过剩，纷纷下调出借利率以降低资金成本。2019Q1，拍拍贷延续2018Q4的“降息”节奏，1年期投标计划的出借收益曾降低至7.5%，为历史最低。资金成本降低的那一部分差额可转移至三处：一是直接降低借款人的融资利率增加产品竞争力，获取更好的客户；二是增加风险准备金的计提比率提高出借人安全垫；三是直接转化为平台的服务费率。目前来看，二三的可能性或者是说转移的比例可能更高一点。
与机构资金方合作的助贷业务仍然在往乐观的方向发展。财报显示，通过机构资金合作伙伴促成的借款金额占总撮合额的比例从2018Q4的20.4%上升至2019Q1的30.9%，占比突破三成并仍在快速增长中。管理层在上一季度预计年底的机构资金占比达到40%。但助贷业务的推进似乎好于预期，近期拍拍贷的机构资金占比已经达到40%，管理层将年底的机构资金占比预期指引上调至超过50%。
图6：撮合贷款的资金来源
数据来源：NIFA，公司数据，下木
目前，拍拍贷的主要机构合作方还是以信托（50%）和消费金融公司为主，也正在寻求与一些商业银行合作。据笔者了解，一些知名信托公司开始垂涎消费金融这块蛋糕，设立专门部门寻求与头部助贷机构合作。目前。拍拍贷已经和云信、外贸、光大等信托公司合作，Q1也与中信信托达成了合作协议。未来的机构资金授信额度应该是比较可观的。至于机构资金占比能否进一步提高，一方面是取决于机构资金的授信额度，另一方面是拍拍贷能不能开发更多优质客户以满足机构资方的入池资产要求。一般而言，传统金融机构的风险偏好较低，入池资产利率一般为IRR 36%以下。所以，机构资金占比的提升亦意味着拍拍贷IRR 36%以下资产的占比提升，使其定位逐渐向乐信、趣店和360金融靠拢，逐渐脱离P2P这个群体APR的定价区间，安全边际相对更高。
最后，就是大家最关心的“牌照”了。在目前流传的P2P备案试点中，有4个需要关注的重点要素，即注册资本、风险准备金、自动投标计划取消以及出借余额上限
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A．注册资本
P2P备案试点文件规定，全国经营性平台的注册资本至少为5亿。据不完全统计，目前共有11家平台的实缴资本达到5亿，满足全国性经营平台要求。其中，拍拍贷于去年7月底便增资到10亿。不过，拍拍贷当时增资是为了对抗雷潮后的市场动荡，主要目的是展示强壮的资产负债表以稳定出借人情绪。
截止2019Q1，拍拍贷现金和短期投资合计34亿，即使未来资本金与业务规模挂钩以限制平台经营杠杆率，目前的现金储备应该足以应付。
图7：实缴资本超5亿平台
数据来源：下木
B．风险拨备
由于政策制定者一直将P2P定位于信息中介，故对于平台计提风险拨备的描述也较为暧昧。具体而言，一般风险准备金用于先行支付因网贷机构自身原因给网贷信息中介业务当事人造成的损失，全国性平台的计提率为贷款余额的3%。出借人风险补偿金与目前市面上的质量保障款、风险保障金的实质类似，风险拨备将承担出借人有限的信用损失，计提率为每笔贷款的6%。文件要求平台需补缴两个类别的风险准备金，目前业界一致认为补偿金的补缴也为贷款余额的6%，即总共需要补缴的风险拨备总额为贷款余额的9%。
拍拍贷对撮合的“赔标”贷款计提风险准备金并进入中合担保的专款账户，计提率会随着借款人的信用风险动态调整。目前，拍拍贷的质保余额（实收+应收）为52.9亿，实收质保相当于P2P贷款余额的13.7%，待收部分相当于贷款余额的12%，足以满足备案试点文件中9%的拨备计提要求。截止2019Q1，拍拍贷的拨备覆盖率为115%，季度变化较为稳定。
C．自动投标计划
备案试点文件规定网贷机构不得开展自动投标及其他委托投标业务，旨在扼制投标计划的期限错配以降平台流动性风险。目前，市面上的大型平台几乎都使用投标计划募资，取消自动投标业务将对平台的用户体验和募资能力将造成较为严重的影响。对拍拍贷而言，彩虹计划这一投标工具或受到影响。但其散标的“一键投标”和“策略市场”功能属于合规范畴。如果备案试点文件落地，相比其他平台的整改压力稍小。
D．出借余额上限
“自然人出借人在同一网贷机构的出借余额不得超过人民币20万元”，备案试点的这一规定一方面控制了出借人在平台的总风险敞口，另一方面也能限制平台规模增长甚至实现对平台业务规模的压降。
