正文
17Q2-Q4
屠宰量同比有望增长
20%
以上。
公司
17
年屠宰量（生鲜冻品销量）目标实现两位数增长，参照上一轮猪周期下跌年份（
11
年
9
月
-14
年
4
月），公司
12
、
13
年屠宰头数分别同比增长
14.1%
和
16.5%
。以公司全年屠宰头数
10%-15%
测算，考虑公司
Q1
屠宰量同比下降
16.7%
的情况下，若要实现测算目标，公司
17Q2-Q4
屠宰量同比增长区间应在
20%-27%
。同时考虑今年头均出肉量有望提升，从屠宰业务销量角度而言，
17Q2-14
屠宰销量增幅则应会比屠宰头数增幅更高。所以综合考虑，
17Q2-Q4
屠宰量同比上升可达
20%
以上。
肉价下跌对冲屠宰增量，中性预期下，公司屠宰业务收入
17
全年同比持平。
16Q1
平均猪肉价格为
26.5
元，
17Q1
为
25.3
元，在猪肉价格同比变化幅度不大的情况下，
17Q1
屠宰量虽两位数下跌，但考虑大猪增多，单位出肉量增加明显，所以
Q1
屠宰业务收入保持
0.8%
的同比增长。展望屠宰业务后三季度的收入同比变动，猪肉价格方面，
16
年同期猪肉平均价格为
27.5
元，
17Q2
至今的猪肉均价为
23.0
元，预计今年猪价
Q3
旺季会有所反弹，之后继续下降，若反弹幅度大且后续下跌幅度小，
17Q2-Q4
均价料与单
Q2
相近，在
23
元左右，则猪肉均价同比下降
16%
左右；但若猪价反弹幅度较小且后续下跌幅度较大，
17Q2-Q4
猪肉均价则更低，同比跌幅更大（若
Q2-Q4
平均猪价为
22
元，同比下跌
20%
；若为
21
元，同比下跌
24%
）。根据屠宰头数按全年
10%-15%
测算，
Q2-Q4
屠宰头增量大部分被猪肉价格下跌对冲，若猪肉价格下跌过多，屠宰业务收入有可能小幅下降。但公司也可通过提高屠宰产能利用率加大放量，保持屠宰业务收入端的增长。结合
Q1
屠宰情况，中性预期下，预计屠宰业务收入全年持平。
2、猪价下行利好屠宰业务业绩
猪周期下降阶段：猪肉下跌幅度小于生猪下跌幅度。
参照猪周期历史，在猪周期下降阶段，下游消费端鲜冻肉价格波动幅度均小于上游的生猪价格波动浮动，在前两个猪周期下降阶段的各年份，猪肉价格的年内波动幅度均小于生猪价格波动幅度（以最高和最低价变动幅度衡量）；就双汇而言，双汇自有冷鲜肉店对价格掌控力更强，肉价的跌幅也应小于猪价的跌幅。所以，在今年生猪价格大幅快速下跌时，由于猪肉
-
生猪价差的维持，公司屠宰业务业绩将受正面拉动。
价差较大时加大屠宰产能，利好公司屠宰业务业绩。
公司
17Q1
在猪价相对较高位置时并未放大屠宰量，而在
Q2
生猪价格明显下跌，而猪价相对反应滞后的时间点加大屠宰量，虽猪价下跌随后根据
3
月中旬生猪价格跌至
16
元
/kg
以下以来，肉价
-
猪价价差至今保持在
8.4
元的相对较高位置，在价差较大点收获屠宰的业绩收益。
公司屠宰业务盈利能力与猪价总体呈负相关走势。
观察公司屠宰业务毛利与经营业务历史，总体而言，双汇头均毛利与猪价呈相反走势；而头均经营利润与自
13
年以来与生猪也呈明显的相反走势。在猪价周期性下行阶段，双汇屠宰业务盈利将会更加受益。叠加前期生猪压栏显现，大猪越来越多的情况下，预计今年屠宰业务头均收益将会明显增加。
屠宰业务收入量虽较大，但利润贡献仅约
10%
，利润端约
90%
部分由肉制品业务贡献。
虽然猪价下跌过程中，公司在价差较大时加大屠宰产能释放，但从利润贡献角度而言，屠宰业务对公司营业利润贡献仅
10%
左右，猪价较低是超
10%
（但上游贡献幅度还需考虑生猪养殖的影响），猪价较高位时不足
10%
。值得一提的是，由于屠宰业务免缴所得税，屠宰业务净利润贡献较营业利润将略有提升，所以综合来看，屠宰业务对利润端的贡献仅
10%
，而公司
90%
的利润贡献来自于肉制品业务。
进口贸易不断增加，国际采购成本优势明显。
美国猪肉价格较国内猪肉价格明显更低，在
15
年国内猪价进入上涨阶段后，甚至相对国内生猪价格也更低。自万洲国际收购
Smithfield
以来，双汇每年从关联方罗特克斯进口额均大幅上升。通过国外进口低价猪肉，在屠宰业务上有利于获得更大价差。
17
年国内外猪肉价差虽有所缩窄，但公司通过增加进口量的方式，进口贸易业绩规模仍有望保持。另外，进口猪肉价格不仅用于对外贸易，也用于肉制品生产原材料，对肉制品原材料成本也起到节约成本的作用。
