中金 | 如何理解固收+的“新进资金”？——25Q1公募债基季报点评

► 短债基金中摊余产品的净赎回压力不大，业绩显著性较高： 短债基金25Q1整体净赎回比例接近83%，但采用摊余成本法的现金理财型产品受影响较小，整体净申购比例仍有44.4%。而开放式产品中，业绩表现和回撤管理能力是显著性最高的变量。如下图所示，前期和当期业绩靠前的产品，或者当期回撤较小的产品，整体赎回压力相对较小。

► 指数债基中细分赛道的净申购需求仍在： (1) 长久期产品(80%分位数)净申购比例仍能到49.2%，尤其市场存续的两只30年国债ETF规模增长显著；(2) 做市信用债推出后，信用债指数产品有显著扩充。

► 通过一级债基增大权益敞口的诉求较大： 一级债基呈现25Q1转债或股票仓位越高，则净申购越显著的特征 —— 尤其显著的仍是双债增强型产品，且银行系管理人旗下产品净申购相对显著。 同时以前期(24Q4)业绩作为区分来看，头部一级债基普遍获得净申购，且市场对于回撤的敏感度相对不高。

► 二级债基层面，港股暴露与转债增厚是主线，单聚焦到单产品上，净申购受销售渠道影响的差异可能较大： 从份额净申购来看，排序靠前的产品仍主要是双息\双利型产品(策略相对明确)，业绩敏感度相对有限。此外基金规模优势在两端也较为明显，一是小基金净申购比例等超过75%；二是单体规模较大且新2年新设立的产品整体净申购情况较好。

► 转债基金，策略的明确性 > 当期的收益： 转债基金申赎整体对于近两期业绩的敏感度不高。 而从净申购份额来看，策略明确性的重要性更大。 从2024年3季度开始，不少转债基金开始明确策略做转债指增，相关产品在25Q1也普遍获得较好的净申购；同时，部分当季度表现偏弱的转债基金，也获得不错的净申购量。 我们认为，当前转债基金整体的权益暴露水平是比较高的，且投资者对于转债风险特征的认知也有一定提高，普遍将其作为转债暴露的工具型而非纯配置型产品。