监管收紧可能只是开始——华创债券日报2017-4-11

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一、债券市场展望：监管收紧可能只是开始

周一债市交投一般，早盘收益率上行，午后受国债期货带动小幅下行0.5BP，之后再次反弹。国债期货全天高开低走，港交所国债期货上市首日成交清单，全天收跌。后期我们关注：

（一）流动性整体水平维持宽松，但收益率仍然上行

周一，央行发布公告称，受地方债发行缴款等因素影响，银行体系流动性总量有所下降但仍处于较高水平，当天不开展公开市场操作。截至今日，央行已连续十一日暂停公开市场操作，累计净回笼资金4300亿元。全天资金面保持宽松水平，但是收益率仍然小幅上行。4月以来资金面整体较为宽松的环境下，收益率仍在小幅上行，说明市场做多信心仍有不足。

第一，信心不足反映的是对于后期资金面的担忧。 跨过三月季末时点，银行开始进一步降低备付水平，但是央行持续在公开市场回收流动性，考虑到央行不会主动开展正回购或发行央票回收流动性，因此未来央行回收流动性的速度将取决于公开市场到期的速度，近期逆回购每日到期量较小，在前期流动性总量水平较为宽松的环境下，央行回收流动性的速度慢，但是本月13日和18日分别有2170亿元和2345亿元MLF到期，届时央行可能会加快流动性回收速度，机构对于未来流动性的判断保持谨慎，做多动力不足。

第二，央行维持中性偏紧的货币政策，资金中枢抬升，限制利率下行空间。 近期监管去杠杆、严控债市风险、规范同业业务的文件陆续出台，说明政府对于控制同业链条持续扩张的态度依然坚决，整体偏紧的流动性环境将持续，未来央行可能继续上调公开市场操作利率，资金成本中枢将继续抬升，目前10年国开收益率基本维持在第一次上调公开市场操作利率时的水平，收益率底部初步形成。

第三，美国国债收益率维持2.3%底部，对国内债券市场形成牵制。 周二美联储官员表示美联储共识预期是缩表的可能时间是2017年。尽管今年以来，海外市场对美联储加息的反应较为平淡，收益率并没有跟随上行，但是基本形成2.3%的底部水平，收益率多次向下均为突破2.3%。如果年内美联储再加息1-2次，同时开始缩表操作，美债将面临更大冲击，牵制国内债券市场。

（二）监管收紧只是开始，警惕更全面的协同监管政策落地

近期各监管部门政策落地速度加快，对于过去两年内快速膨胀的同业链条及其资产端高速增长的债券投资从严监管的态度明确，未来杠杆操作、同业扩张、监管套利等行为将受到约束。如果说此前MPA考核是宏观审慎监管的大框架，那么未来直接针对同业链条的监管政策将逐步落地，这些政策对于债券市场的影响会更加直接和严肃：

第一，据媒体报道，银监会发布《关于银行业风险防控工作的指导意见》（银监发[2017]6号，以下简称《意见》） ，重点强调对于信用风险管控、流动性风险治理体系的加强和完善；在业务类型中强化对于债券投资业务、同业业务、理财业务及代销业务的管理；在资产端强调房地产领域风险、地方政府债务风险、互联网金融风险的治理。

针对流动性风险治理体系， 《意见》要求加强重点机构管控，要求各级机构锁定资金来源与运用明显错配、批发性融资占比高的银行业金融机构，督促同业存单增速较快、同业存单占同业负债比例较高的银行，合理控制同业存单等同业融资规模。

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