中金：期权隐含波动的多重观察与择时应用

VIX在美国之所以受到较大关注，部分是因为VIX的顶部往往对应市场恐慌情绪的顶点，未来大概率会修复超卖的下跌缺口，此时一般可以对应指示股票市场的底部。而A股则不具备这一特点，主要原因是A股和美股的涨跌节奏不同： 美股的牛市长而慢，熊市短而快。A股则不尽然， 因此即使A股VIX短期处于顶部，此时也不一定对应市场的底部。

从定义上来说，VIX本质上是通过model-free的方法，在无套利条件下，对于期权标的未来30天方差互换合约定价的离散化近似，其计算可以不依赖如BSM这样特定的定价模型。计算方式更简洁，无需使用数值方法近似。但我们知道挂钩同一标的的期权产品可以有丰富的合约种类，VIX方法计算出的波动率维度比较单一，无法更精准地捕捉对于不同到期期限和不同价值深度的期权特征。因此我们尝试进一步探索隐含波动率曲面更丰富的市场情绪信息。

VIX的信息较为单一，而隐含波动率则提供了一个信息更丰富的波动率视角。因为挂钩每一指数的期权每一天都会有数量丰富的合约，分布在两个维度上：到期期限和价值深度。而每一个合约都可以根据其市场价格计算出隐含波动率。因此每一个指数挂钩的期权产品的隐含波动率都可以形成一个二维曲面，一般我们称之为隐含波动率曲面。当我们固定到期期限做一个价值深度维度的切片，大概率会得到“波动率微笑”。通过对波动率曲面或微笑上的虚值看跌或者看涨期权的隐含波动率采样并计算相应比值，我们可以得到特定价值深度的看跌或是看涨期权的相对热度，进而推断期权市场的情绪如何。由于期权合约的到期期限会随着时间流逝逐渐变化，因此想要获得稳定到期期限的期权指标，我们需要对期权的隐含波动率曲面做插值处理，取固定到期期限的坐标点才能获得稳定指标序列。

根据BSM模型，欧式期权的价格和隐含波动率成正相关关系，曲面上不同的点代表了市场对不同期权的定价，也暗示了某种期权被交易的热度。一般来说隐含波动率曲面的点均由虚值期权计算得到。也即由执行价格小于指数价格的看跌期权和执行价格高于指数价格的看涨期权组成。

从波动率微笑看出，如果左侧的隐含波动率值越大，那么说明此时看跌期权的交易热度越高，右侧的IV越大，说明看涨期权的交易热度越高。我们可以通过看涨和看跌期权的相对热度来判断期权市场对于底层资产情绪是高还是低。在《 衍生品系列报告（2）：期权隐含波动率中的择时信息 》一文中我们发现，相应的隐含波动率比值对于未来一段时间的底层指数的涨跌有一定的指示作用。但是期权相关的指标在计算时常面临到期期限持续变化的问题，这会导致计算出的指标也会出现周期性的变化，这给确保指标的平稳性带来一定的挑战。