工业生产降温，去杠杆进行时，资管规模收缩——海通宏观债券周报（姜超、周霞、顾潇啸）

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。 5 月初食品价格仍跌，但去年食品价格跌幅较大，预测 5 月 CPI 反弹至 1.5% 。 4 月以来煤价、钢价下跌， 4 月港口期货价格环比下跌 1.1% ，预测 4 月 PPI 环比下跌 0.7% ，同比降至 6.1% ，预测 5 月 PPI 同比降至 5.5% 。 4 月以来经济回落，商品价格大跌， 4 月 PMI 原材料和出厂价格大幅下滑，预示通胀预期显著缓解。

流动性：去杠杆进行时。 上周 R007 均值下行至 3.66% ， R001 均值下行至 3.01% ，货币利率仍高。央行操作逆回购 2500 亿，逆回购到期 2400 亿， MLF 回笼 2300 亿，整周净回笼 2200 亿。美元继续下跌，在岸和离岸人民币汇率保持在 6.9 。上周证监会要求券商禁止开展资金池业务，券商集合控杠杆降规模，将进一步冲击流动性。银监会、证监会等陆续出手规范银行、券商投资行为。央行在 2 、 3 月份资产收缩 1 万亿，估算 3 月末金融机构超储率位于 1.4% 的历史低位，从央行到金融机构的去杠杆正在持续推进。

国内政策：房贷继续收紧。 财政部等六部委联合发布通知，要求尽快组织一次地方政府及其部门融资担保行为摸底排查，全面改正地方政府不规范的融资担保行为，应当于 7 月 31 日前清理整改到位。北京多家银行将首套房房贷利率恢复至基准利率，二套房房贷利率上浮 20% ；此外苏州、福州、广州的首套也回到了基准利率，而上海、深圳房贷利率也开始上调到 95 折。

资管规模收缩，债市持续调整——海通利率债周报

专题：集合计划监管趋严，债市等待方向

1 ）金融去杠杆深化。 今年以来，金融机构监管政策层层递进， 4 月银监会连续出台包括 6 号文、 46 号文、 53 号文在内的多个文件，通过银行自查整改的方式，限制同业、理财业务的多项套利和资金空转行为。之后证监会也出台政策，对券商资管资金池产品加强监管，本质仍是减少期限错配和刚性兑付，降低券商产品的系统性风险。

2 ）证监会对集合计划监管。 主要针对券商资管的资金池集合计划，大集合和小集合产品均有涉及。禁止开展资金池业务，资管产品的期限应和所投资产期限一一对应，不得存在滚动发行、期限错配、集合运作、分离定价的资金池业务。此外，公募产品不得进行份额分级。

3 ）集合计划规模或趋降。 后续大集合逐步清理，随着资产到期而规模逐步萎缩，而小集合新产品停发，存续产品规模取决于资金方。若后续资金方赎回，未到期资产将遭遇抛售，集合计划规模下降是中期趋势，对债市影响较大。

4 ）集合监管 对信用债不利。 当前经济总需求有下滑迹象，基本面下行最终将对利率债有支撑，而委外和资管产品资金回归银行，最终也将配置利率债等安全资产。但是券商集合产品大量配置信用债，若久期较长不能在过渡期内自然到期，必然面临抛售压力，长久期、低评级信用债将首当其冲。因此相比利率债，中期内对信用债更需谨慎。

上周市场回顾：一级发行加量，二级曲线扁平

一级市场：一级发行加量，招标结果不佳。 上周国债中标利率高于二级市场，政金债中标利率有所分化，认购倍数均较差。周五财政部发行 91 天的贴现式国债，中标利率略高于二级市场 5BP ，认购倍数为 1.9 。上周记账式国债发行 820 亿，政金债发行 636 亿，地方债发行 354 亿，利率债共发行 1810

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