李迅雷质疑去杠杆：脱虚未必向实，这次去杠杆真的不一样吗

新浪财经 · 公众号 · 财经 · 2017-05-29 12:59

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过去五年，国内金融业过度扩张，全社会杠杆率水平大幅上升，金融业增加值占GDP的比重超过美国、欧盟和日本，因此，引导经济脱虚向实符合逻辑。但是，“脱虚”是否就能“向实”呢，社会经济运行的轨迹并非“非此即彼”这么简单，去杠杆究竟会对实体经济产生哪些影响，需要深思。

回报率高低决定虚与实之间的比重

这些年来，我国货币体量膨胀得惊人，中国银行业在国际化程度不高的情况下，就已经成为全球第一大行，巨量货币在金融同业间空转，经济脱实向虚的现象十分明显。为何越来越多的资金聚集在金融体系内空转，而不愿投向实体经济呢？这显然与实体经济投资回报率偏低有关。资本总是逐利的，无利可图的买卖谁愿参与呢？

根据国家统计局数据，2017年1-4月份全国规模以上工业企业实现利润总额22780亿元，尽管在去年较低的基数上同比增长了24%，但与其105万亿元的总资产相比，利润回报率还是偏低。

从制造业的投资增速看，今年1-4月份只增长了4.9%，说明经济回升的力度非常有限，尽管前四个月基建投资增速高达23%。如果没有基建投资的高增长和房地产投资的坚挺，经济增速会大幅回落，而基建投资主要依靠政府的巨量财政支出，不可能长期持续下去；房地产投资取决于销量，从中长期看，销量也会回落。

当前，肯定是去杠杆的一个适宜“时间窗口”，因为从2016年下半年开始，我国经济进入短期上行期。金融去杠杆正是始于去年下半年，货币政策逐步收紧，债券收益率上行，如前不久财政部续招标发行的3年、7年期固息国债，加权中标收益率分别为3.6739%和3.7250%，均高于此前市场预测均值3.64%和3.67%。此外，7年期国债收益率高于10年期国债，主要是强监管背景下受市场流动性不足及市场配置力量趋弱的影响。

由于利率水平抬升，今年债券融资的规模也大幅缩减，同时由于股市低迷，股权融资的规模也难上行，这些都给实体经济带来了融资难、融资贵的困扰。因此，去杠杆和加杠杆一样，都是一把双刃剑：货币政策宽松导致利率下行，利率下行有利于提高投资回报率，也诱发企业和居民加杠杆，杠杆率上升加大了系统性金融风险，因此就要去杠杆——货币收紧——利率上行——投资增速回落——经济下行。

由此可见，金融去杠杆与市场利率稳定很难同时实现，即便实现了，也难以保证经济增速不下行，因为中国经济已经从高增速步入到中速增长阶段，中速增长阶段的特征就是第一、二产业比重下降，服务业比重上升，故要增加“实”的难度很大。

其实，不仅是中国希望脱虚向实，美国总统特朗普提倡贸易保护的逆全球化策略，以及其前任奥巴马当初推动的“再工业化”，实质都是希望美国经济能够脱虚向实以保障充分就业，即增加第二产业的比重——但这同样难以实现，因为制造业全球化的分工及各国所处的不同经济发展阶段决定了各自产业定位。

追本溯源：经济增速下行诱发金融膨胀

当大家都在指责经济脱实向虚的危害时，却很少反问为何会出现“向虚”的现象。实际上，导致经济向虚正是因为经济稳增长之要求，如这些年来社会融资额增速一直维持两位数，固定资产投资额增速也居高不下，其中基建投资增速更是在20%左右，就是为了实现稳增长而付出的代价。