【海外宏观】这次与2013年缩减QE时有何不同？

中信研究 · 公众号 · · 2017-08-08 08:05

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利率可能很难像2013年之后再创新低。 央行主动释放流动性和新兴市场储蓄增加的趋势已经出现逆转，这或许意味着全球流动性整体水位将下降，未来全球利率可能很难像2013年之后再创新低。2013年欧洲和日本等经济尚未走出通缩的泥潭，各国央行争相加码量化宽松（与美联储货币政策明显分化）。资本的逐利性进一步压低全球利率水平。而当前经济周期的同步也将带来未来各国央行货币周期的同步趋紧，背后的原因不仅源于经济向好，而且负利率/低利率的弊端也令各国央行很难重回宽松趋势。从长周期来看，导致过去十年全球利率走低的新兴市场过剩储蓄已经自2014年开始显著下降。这意味着全球流动性环境也很难重回2013年前后的宽松时期。

利率短期难以突破2013年的高点水平。 虽然全球流动性整体水位未来可能下降，但低通胀降低了央行快速收紧流动性的迫切性。同时全球经济同步上行背景下，资金分散化配置的需求（相对流向的变化）也意味着未来利率上行的幅度不会太大。2013年利率上行的高点不会很快被打破（未来两年美债10年期收益率大概率运行在2.8%以下）。首先，劳动力和资源品市场的结构性变化意味着未来通胀温和上行，这降低了央行快速收紧流动性的迫切性。此外，央行也更加注意谨慎引导货币正常化的市场预期。最后，全球经济同步复苏扭转了之前资金单边流入美元资产的趋势，资金分散化配置的需求很大程度缓和了发达国家央行收紧货币政策对新兴市场的流动性冲击。

风险提示： 未来主要的风险可能来自全球经济同步上行周期的打破，导致资金流向骤然变化。这一风险主要有两方面可能：1）非美国家经济先于美国出现比较明显的滑坡，避险需求导致非美资产抛售；2）核心通胀走势显著高于央行预期水平（尤其美联储），导致央行加快收紧货币流动性。由此产生的全球利率水平大幅波动值得我们警惕。