正文
对等关税谈判利好后,短期内中美摩擦风险降低、甚至有继续降低关税的可能性,基本面大概率处于修复状态,央行宽松的背景发生变化,因此市场开始担心资金面再度收紧。
但我们认为,中美关系只是资金面的必要不充分条件,目前基本面仍需验证、股市表现表明风险偏好也仍需提振,结合央行“防空转”诉求降低、对数量型工具使用更积极,
1-2 月资金面不会重演
;只是 5 月 12 日中美谈判利好之后,央行投放确实有降低,资金面的短期摩擦也有体现,叠加税期临近,
资金利率可能边际抬升,但总体上流动性至少会维持均衡偏松的状态
。
对于存单,假设后续资金中枢锚定在 1.50%,以及下阶段同业存款利率或有进一步规范诉求,当前存单显然仍具有一定性价比,
未来 CD 利率可能保持震荡缓慢下行趋势
。
首先,基于宏观视角,2019 年和 2025 年一季度的历史经验证明,央行收资金的前提是基本面利好兑现,也即数据层面有实质性好转,对应风险偏好提振、股市上行、金融风险收敛,至于中美摩擦好于预期,只是资金面收敛的必要不充分条件。
2019 年 2 月中旬资金开始收敛,时间刚好对应 1 月金融数据发布,但实际上 2018年 11 月开始中美关系就有阶段性好转。
2018 年 11 月 1 日,习近平应约同特朗普通电话,美方态度软化,中方降低最惠国税率。在 12 月 2 日的 G20 峰会上,习近平与特朗普会晤,白宫称 G20 会晤为“非常成功的会面”,双方达成多方面共识,包括暂缓对华加征关税等。2018 年 11 月至 2019 年 4 月,美方两次延后 2000亿美元商品关税上调时间,中国也暂停部分前期加征的关税并降低部分产品关税。
今年 1 月也有相似之处,
首要前提是 2024 年四季度宏观数据持续超预期,另一方面是,当时市场预期为,特朗普就任后中美关系好转,实现开门红的可能性较大,从金融市场角度验证,即春节过后的股市表现较好、风险偏好提振,因此资金面从 1 月逐渐收敛。
站在当前,即使中美谈判超预期,但今年以来 30%的加征关税水平客观存在,对经济的影响已经开始显现,央行紧资金的前提条件还不够充分。
短期内企业可能会有抢出口的情况,但在利润降低、预期不稳定的情况下,企业扩张意愿大概率降低,4 月金融数据仍展现了实体经济资产负债表扩张的阻力,对应基本面的不确定性也在提高,未来需要进一步观察和验证;此外股市表现也尚不稳定。
第二,央行防空转诉求降低,突出数量型工具使用、表现对资金面的呵护。
不同于 2025 年 1 月货币政策例会强调“防止资金空转”导致政策主基调收紧,2025年 5 月整体政策思路仍是延续 4 月 25 日中央政治局的基调,彼时对货币政策主基调定调为“……适时降准降息,保持流动性充裕”,同时《2025 年一季度货币政策执行报告》再次通过强调数量工具,删除“资金空转”等表明了对流动性的支持,都表明了央行对资金面的呵护态度。
其次,从微观视角来看,中美贸易缓和后央行投放和银行融出确实略收敛,价格有一定抬升
。
具体来看,5 月 12 日联合声明发布后,5 月 13 日央行开始回笼,尾盘资金开始出现略收敛迹象,5 月 14 日央行延续回笼,且匿名 1.40%的低价资金开始衰减,大行对非银的隔夜定价开始走高,DR001 加权录得 1.4096%,5 月 15日央行继续回笼,匿名 1.40%的低价资金延续衰减,大行对非银的隔夜定价继续走高,且大行融出开始回落,DR001 加权录得 1.4120%,5 月 16 日早盘资金骤紧,DR001 加权录得 1.6313%。
但 5 月 16 日 OMO 转为净投放,且下午到尾盘资金回归宽松,表明短期内政府债缴款上升、买断式逆回购可能有到期的情况下,资金面摩擦加大,但资金面显著收敛的可能性不大。
就日内来看,不同于前期,5 月 16 日早盘 1.40%的低价匿名隔夜直接缺席,盘上更多是 1.65%-1.68%的少量匿名隔夜资金,随后央行从前期净回笼转为净投放,但逆回购投放 295 亿元明显不足,净投放后资金价格仍旧高位,资金体感延续收敛,但 10 点附近资金体感开始出现趋势性缓解,匿名价格开始向下波动,11:00附近匿名价格回落到 1.60%附近,下午开盘资金小波动到 1.63%,但随后快速压降到 1.50%,甚至尾盘附近资金价格到 1.45%,数额也比早盘大量。
下周(05.19-05.23,下同)资金和存单需要关注:
一是 5 月 16 日资金表现展示出
当前银行资金还是紧平衡
,下周政府债净缴款虽然环比本周下降 2472 亿元,但整体仍在 4000 亿元附近,绝对数额不算小,且核心集中在
5 月 19 日(周一);
二是 5 月 20 日(周二)和 5 月 23 日(周五)逆回购到期量超过千亿,分别为 1800亿元和 1065 亿元;
三是 5 月 22 日(周四)为税期,5 月 23 日(周五)涉及到税期走款;
四是下周存单到期量环比抬升 1558 亿元至 7383 亿元,绝对数额偏高。