正文
二是房地产存货去化接近完成。越来越多三四线城市的涨价和限购为此提供了生动的证据。这尚未转化为内需的强劲上升，但无疑降低了中期内的经济风险。当我们在去年九月份第一次提出这种可能性时，绝大多数相关市场人士是十分怀疑的，目前这一前景也未必是共识，但出现的可能性显然在进一步上升。
三是产能过剩的明显改善。我们在去年六月份时研究了大量的行业横断面数据，并基于国有成分的多少、盈利和产品价格的历史变化等证据指出，产能过剩反映了国有体制和周期力量的共同作用，但在更大程度上反映了体制的影响：产能过剩总是更加明显地出现在国有资本集中的领域。基于当时的进度数据，我们进一步认为，民营领域的市场化出清可能已经大体结束，国有领域由于供给侧改革正在加速变化（如果不是出清的话）。一年以来企业价格和盈利的进一步发展与这样的判断是接近的，尽管站在事后的观点看，全球需求的恢复也在其中发挥了明显影响。
四是通货紧缩的全面消除，以及由此带来的宏观杠杆率开始稳中有降。这伴随着企业盈利的回升，并降低了银行的坏账。
五是政府支出行为的正常化。实际上，2014年下半年需求滑坡的关键原因之一是财政整固和广义财政开支的大幅度下降。经过一段时间的调整，这一冲击已经结束。
六是信贷和社会融资需求在去年9月份前后开始企稳回升，以及与此相关的民间和制造业投资的积极变化。
这些变化的大部分在去年十月份前后已经可以看得比较清楚，所以当时在北京大学的一次讨论会上（以及去年十月在上海的客户交流会上），我开玩笑说，目前的形势相当于1948年夏秋之交：尽管三大战役还未展开，但胜利的天平正在向我党倾斜。当时宋国青教授还开玩笑地问我“我党是谁？”
今年以来最大的负面冲击无疑是金融去杠杆，这导致债灾，市场利率全面上升。这一冲击影响会有多大？是否会改变趋势？有段时间我们很不清楚。鉴于维稳的要求和钱荒的教训，按理说债灾应该是有惊无险，但债市一夕数惊，不确定性总是很大。6月份以后，债市的情况开始明朗，这一冲击可能是有惊无险地得到了吸收。
前面我们提到经济周期或波动的预测极其困难，部分的原因是纷扰的外部冲击和持续的结构变化都难以预测。过去7年的经济减速无疑漫长而痛苦，也远超出了我们当初的预期。站在事后的角度看问题，除了我们知识和分析能力的欠缺之外，2011年底的欧债危机显然是个重大的外部冲击，2014年7月份开始的财政整固也是一个事先难以把握的巨大扰动，在一段时间里，这对经济运行轨迹的影响可能不亚于经济自身调整和收敛的力量。
目前的挑战在于，未来是否会有黑天鹅，从而再次改变经济运行的轨迹？
潜在的风险点总是可以列出很多，从美联储缩表到朝核问题，从中国的猪肉市场到政府换届，从中美贸易战到恐怖袭击，从一线城市的房价到边界对峙，但诚实的回答是我们不知道黑天鹅在哪里，也不知道会不会来。
更加合理的做法似乎是：对预测未来心怀恐惧、对市场波动充满敬畏，在保持数据的密切追踪中，随时准备承认错误并改变看法。
《高善文：底部形成的时候，空方永远是多数派的，多方永远是胆战心惊的》
每一次当熊市进行了一段时间以后，在熊市过程中间，市场总是会不断地反弹，当熊市之中每一次反弹开始的时候，很多人都会问自己，底部是不是已经出来了？即便不是说新的牛市在开始，我们仍然追问这个问题，在熊市之中一旦反弹开始之后，都会问底部是不是已经出来了，在这个时候对投资策略的要求是很不一样的。
很多时候事实证明，熊市之中每一次反弹，所谓的底部都是假的底部，都是后面有一个更深的坑在等着你，但每一次熊市和牛市的轮回下来，每一次熊市反弹刚开始的时候，都会有勇敢的人站出来说可以抄底了，也有非常勇敢的抄了进去，之所以有这种情况，当然有很多复杂的原因。抄到底部的概率肯定是比较小的，真正的底部只有一个。
对这次经济周期，即便从2011年开始有七年的下行，在这个下行的过程之中，特别是经过这么深的下行以后，一个很自然的问题，我们现在是不是到了底部？抄到真正的底部肯定只有一个，你反复的去判断底部，错误的概率肯定是有的，甚至反复尝试去判断底部，错误的概率是比较大的。
但真正问题在于，对于很多人，特别重要的是，一旦你抄到了这个真正的底部，但是你现在不知道，你的获益是非常大的，不管是名声上的获益，还是其他经济利益上的获益是非常大的。如果从股票市场投资的角度去理解这一轮争论的心态，这是一个重要的侧面，收益和成本之间在多大程度上是对称的，是值得考虑的一个问题。
跟股票市场第二个非常大的相似之处，当每一次人们开始抄底的时候，包括股票市场真正底部形成的时候，在争论之中空方永远都是多数派的，多方永远都是胆战心惊的，也许他在建仓的时候是很坚决的，但是在争论的时候都是胆战心惊的。
第二个如果去看争论逻辑上的特点，非常明显的特点是空头，主导性的空头绝大多数理由都是市场还有一些负面因素没有解决，而且再加上市场的长期下跌，使得他非常理直气壮，但是多头通常只能举出一到两个理由，这一到两个理由是什么呢？是说经济确实在下降，但是它的下降过程在趋缓，货币政策可能很紧，但是货币政策它的紧缩周期也许快要结束了，他并不能反驳空头后面的理由，只能反驳这些负面力量之中，有一个或者两个比较主要的力量在边际上正在发生变化，只要有一点，在很大程度上，你就可以断定底部正在形成，等到气势如虹牛市中部的时候，多头的理由都出来了。
在底部形成的时候不是这样的，在底部形成的时候，看空的理由永远都是主导性的，看多的理由永远都是机遇，少数几个比较关键的因素，它仍然很负面，但是在边际上也许已经发生变化，如果用这个辩论逻辑去看现在围绕新周期的辩论，也会发现它是非常相似的。
即使看空经济所提出来的一系列理由，在半年一年、在一年以前，在一年半以前，在两年以前实际上都是一样的，他可以理直气壮的指出经济之中还有这样那样的问题，还有这样那样的矛盾没有解决。对股票市场而言，在这样的一个底部形成争论之中，真正的问题是这些负面理由都完全吸收到股价之中了，所以在边际上一两个因素发生改变马上就可以形成底部。
对经济数据的形成，我个人的看法会有类似的逻辑，现在看空经济所有的理由，在两年前甚至五年前都可以提出来，但这些理由是不是已经吸收到经济数据之中。
