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1月数据怎么看?

固收彬法  · 股市  · 1 年前

【天风研究·固收】 孙彬彬/隋修平 (联系人)/廖翊杰(联系人)

摘 要


新年伊始,政策督促下开门红值得期待。

具体来看,我们预计1月CPI同比1.9%,PPI同比-0.6%;1月出口同比-16.56%,进口同比-23.35%;1月新增信贷4.2万亿元,新增社融5.54万亿元,M2同比约12.1%。

经济边际回升,但也并非高枕无忧,资产负债表修复并非一蹴而就。从PMI数据来看,与去年1月相比,当前生产、就业仍有一定压力,经济结构分化较为明显;后续经济进一步修复的斜率有待观察。


政策刺激依旧是关键。PMI数据之后,信贷社融最为重要。目前看1月信贷较为强劲。


对于债市,我们仍然强调两会前政策引领下预期的变化,以及社融和PMI的表现。票据利率持续走高,我们预计信贷开门红成色较足,2月或成为本轮社融触底反弹的拐点。


总体上,现阶段复苏交易难证伪。预计长端利率向上调整概率较高,不排除破3%可能性,收益率曲线趋于陡峭化。



1. 实体经济数据


1.1. 预计 1 月 CPI 同比 1.9%,1 月 PPI 同比-0.6% 

1月猪肉价格继续回落。节奏上观察,1月上旬猪肉价格持续下行,下旬止跌维持震荡。今年1月猪肉消费较往年明显偏弱,叠加猪肉供给增加,猪肉价格出现“旺季不旺”现象。

展望后市,节后进入猪肉消费淡季,需求端预计继续走弱,同时春节前后生猪出栏不会比去年同期少,预计猪价短期内仍存在下行压力,大幅上行的可能性不大。

1月蔬菜价格季节性抬升。春节因素影响下蔬菜消费需求旺盛,1月蔬菜价格继续上行。根据农业农村部监测,春节期间大部地区没有出现强降雪,且天气晴朗、光照充足,后期蔬菜供应量预计充足。与此同时,考虑节后蔬菜消费需求走弱,预计蔬菜价格将进入下行通道。


对于PPI而言,1月出厂价格指数较去年12月回落0.3个百分点至48.7%,主要原材料购进价格指数较去年12月回升0.6个百分点至52.2%,我们预计1月PPI环比录得-0.1%,同比小幅回升至-0.6%。


内因定价商品价格继续分化。内因来看,开门红诉求下,保交楼政策推动、专项债加速发行,1月螺纹钢、玻璃、沥青价格回升;受1月春节和年初季节性影响,水泥价格回落;受前期累库和冬季气温偏高等因素影响,煤炭价格亦有走低。


外因定价商品价格回升。联储加息放缓、中国经济增长预期改善,1月原油价格小幅走高。


本轮疫情影响逐渐消退,地产增量政策在途,需求侧有望改善,以螺纹钢为代表的内因定价商品价格存在一定上行可能,但总体政策效果仍有待进一步观察,改善幅度不确定,所以现阶段通胀压力较小。


综合来看,我们预计 1 月 CPI 同比 1.9%,PPI 同比-0.6%。



2. 进出口数据


2.1. 预计 1 月出口同比-16.56% 

2022年12月我国出口边际改善,按美元计价,12月我国出口总额3060.8亿美元,环比增3.7%,同比降9.9%,降幅较上月扩大1个百分点。


1月出口能否继续改善?我们参考港口生产数据、经济景气度与邻国出口情况进行预测:

(1)港口数据

观察集装箱指数,1月该指标虽仍未升至正环比区间,但环比降幅持续缩小。

中港协未发布1月的旬度港口生产运行监测与分析数据。


(2)经济景气度指数

1月美国Markit制造业PMI较去年12月回升0.6个百分点至46.8%,Markit服务业PMI较去年12月回升1.9个百分点至46.6%。欧元区制造业PMI较去年12月持续反弹1个百分点至48.8%。

12月国内PMI新出口订单较去年12月反弹1.9个百分点至46.1%,需求边际改善。

外需仍是收缩态势,但或有边际改善。


(3)韩国、越南出口与季节性

1月越南出口同比降幅较去年12月缩小0.6个百分点至-13.5%,韩国前20日出口同比见底反弹迹象更为明显,降幅缩小6.1个百分点至-2.7%,同样呈现边际改善态势。

季节性观察,12月我国出口环比通常为负,春节效应主要集中在1月的年度,如2017年、2020年环比降幅均在10%以上。


多角度观察,1月我国出口环比逻辑上有边际改善可能。但考虑到去年12月出口环比超预期上行幅度较大,1月出口环比在季节性基础上边际改善的幅度可能有限。具体来看,我们预计,1月出口环比-11%,折合出口当月值2724.1亿美元,折合出口同比-16.56%。


展望后续,外需回落态势仍大概率延续。我们预计2月、3月环比分别为-31%与32%,折合出口当月值1879.6亿美元与2481.1亿美元,折合同比分别为-13.28%与-9.77%。预计一季度出口同比-13.41%。

2.2. 预计 1 月出口同比-23.35% 

2022年12月我国进口总额2080.7亿美元,环比增0.8%,继续弱于季节性,同比降7.5%,较上月提高3.1个百分点。

1月我国PMI较去年12月大幅提高3.1个百分点至50.1%,经济复苏预期增强。进口分项为46.7%,虽继续处于收缩区间,但较上月同样较大幅提高3个百分点。

季节性考虑,1月进口环比通常为负,春节集中在1月的年份环比降幅较大。

整体而言, 1月我国进口环比有望持平于季节性。具体而言,我们预计,1月进口环比-18%,折合进口总额1873.4亿美元,同比-23.35%。

我们预计2月、3月环比分别为-8%、18%,折合同比分别为-8.94%、-11.76%。折合一季度同比为-15.22%。


3. 货币信贷数据


3.1. 预计 1 月新增信贷 4.2 万亿


2022年12月新增信贷同比多增,其中企业中长贷继续提供强支撑,其他各项均有一定拖累。相比2022年9-11月,12月最大的变化在于PSL规模回落、但企业中长贷依旧大幅多增,与直觉相违背。究其原因,一方面疫情和地产政策优化下,疫情扩散对经济的脉冲减小,也即微观主体“敢贷”,企业预期开始好转,融资意愿企稳回升;另一方面,除PSL之外的政策支持继续发力,例如科技创新再贷款、设备更新改造再贷款,以及前期二次追加的保交楼工具、四季度政策要求六大行年内分别新增房地产融资1000亿元以上等。



首先,进入2023年,市场关注新增信贷节奏是否会受春节错位影响。观察2011年以来开年信贷投放情况,其中2012年、2017年、2020年春节分别在1月23日、1月28日、1月25日,上述三年的1月信贷投放并不一定下降(相比过去三年季节性)。



从票据利率角度观察,1月票据利率走势持续回升,且月末时点下并未显著下行,显示1月新增信贷偏强。



疫情继续好转,企业预期显著修复、政策宽信用诉求不减,预计企业中长贷继续走高。

一方面,1月PMI产需均有明显好转,企业预期指数上行3.7个百分点至55.6%;另一方面,1月10日央行、银保监会再度召开信贷工作座谈会,要求“各主要银行要合理把握信贷投放节奏,适度靠前发力”,且继续强调政策性金融工具和结构性货币政策工具的关键作用,同时针对房地产领域提出更加明确要求。

此外春节前企业短期资金需求亦会有上升,企业短贷有望高增。


观察居民短贷,对于汽车消费,由于疫情感染的冲击以及春节时间节点的提前,经销商1月销售节奏受到干扰,人气与成交表现均弱于正常季节性水平。

但好的一面在于,1月接触类服务业快速修复,前期受疫情影响较大的零售、住宿、餐饮等行业商务活动指数均高于上月24.0个百分点以上,重返扩张区间,对居民短贷有一定支撑。



从居民中长贷来看,1月商品房成交继续低于季节性,我们预计1月居民中长贷同比少增、环比多增。



观察票据融资规模,1月表外票据融资通常季节性回升;表内票据融资则涨跌互现,结合票据利率走势,我们预计1月表内票据融资有所回落。



综合来看,我们认为企业贷款是信贷主要支撑项,居民贷款环比改善、同比难言乐观。预计1月新增贷款约4.2万亿;2月、3月新增信贷约1.3万亿、3.6万亿。



3.2. 预计1月新增社融5.54万亿,M2同比12.1%

结合Wind数据统计,我们预计:


(1)1月政府债券净融资约为5000亿元;


(2)1月企业债券净融资约为800亿;


(3)1月信贷资产支持证券净融资规模预计为-400亿元。



非标融资方面,基本面虽然开始修复、但经济尚未回到潜在增速以上,因此非标压降力度可能维持较低水平。我们预计1月信托贷款压降300亿元左右,委托贷款新增150亿元左右。



综合来看,我们预计1月新增社融约5.54万亿元,社融余额增速回落至9.3%左右;2-3月新增社融分别约1.79万亿、4.88万亿。


M2增速方面,考虑社融增速小幅回落,以及政府债发行投放错位、春节影响,我们预计1月M2增速为12.1%,2-3月M2同比约12.0%、12.2%。



4. 小结


新年伊始,政策督促下开门红值得期待。

具体来看,我们预计1月CPI同比1.9%,PPI同比-0.6%;1月出口同比-16.56%,进口同比-23.35%;1月新增信贷4.2万亿元,新增社融5.54万亿元,M2同比约12.1%。

经济边际回升,但也并非高枕无忧,资产负债表修复并非一蹴而就。从PMI数据来看,与去年1月相比,当前生产、就业仍有一定压力,经济结构分化较为明显;后续经济进一步修复的斜率有待观察。

政策刺激依旧是关键。PMI数据之后,信贷社融最为重要。目前看1月信贷较为强劲。

对于债市,我们仍然强调两会前政策引领下预期的变化,以及社融和PMI的表现。票据利率持续走高,我们预计信贷开门红成色较足,2月或成为本轮社融触底反弹的拐点。

总体上,现阶段复苏交易难证伪。预计长端利率向上调整概率较高,不排除破3%可能性,收益率曲线趋于陡峭化。

风 险 提 示


疫情超预期蔓延,财政力度不及预期,货币政策收紧

- END -


证券研究报告:《1月数据怎么看?》

对外发布时间:2023年2月1日

报告发布机构:天风证券股份有限公司(已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格)

本报告分析师:

孙彬彬 SAC 执业证书编号:S1110516090003


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