【中金固收·宏观】从上市公司财务数据看未来的投资与库存

从利润向投资传导的角度，值得注意的是利润在产业链之间的分配问题，虽说当前利润增速的回升几乎是从 2016 年初开始的，但是从分布上，存在比较大的分化，自 2016 年年初开始，上游企业的利润增速上升而下游企业受到成本端的压力，利润增速始终处于低位，至 2016 年末，下游利润增速方才出现比较明显的上行。我们做一个简单的分析，分别计算 16Q2-17Q1 四个季度的营业利润当季同比增速，如果增速大于 20% ，则将其标蓝，如（图 2 ），显然中上游行业的利润改善基本上从 2016 年上半年就开始了，很多下游行业利润增速的改善（尤其是装备制造）则是从 2016 年 Q4 开始的，当利润集中在上游行业时，在环保和供给侧改革等因素的影响下，企业没有进行资本开支的能力，而当下游的利润也开始修复时，由于行业本身出清就比较彻底，利润向投资的转化可能较快，企业利润和投资数据在行业和节奏上，都是比较匹配的。

现在的问题是：行业利润会持续反弹吗？我们认为，利润难以持续改善。 如上文所述，行业利润增速在过去的几个季度中从“中上游改善”逐步转为“整体改善”，对于中上游行业，从收入端看，产品价格显著回升的行业集中在上游，如果从全年来看，价格水平相比 1 季度尚有一些回落的可能，而从产品产销量来看， 1 季度也基本达到了短期高点。未来的收入增速有下滑的可能。从成本上来看，浮动部门有可能随着大宗商品的价格回落而回落，但是如果收入下滑，摊余的三费占收入的比例可能增长。综合来看成本可能相比收入更具“刚性”。对于下游行业，我们认为存在一定的不确定性，首先，内部需求并没有快速走弱的迹象，而外部需求尚有扩张可能，其次对于下游行业来讲，在未来一段时间内，成本端的压力是减轻的。因此，需要再观察一段时间才能做出结论。