当前降息政策落地，关税扰动阶段性缓和，基本面数据处于观察期，资金面短期或难以进一步明显宽松，债券市场暂时缺少强定价因素，进入震荡环境。当前赚取资本利得的交易难度放大，可重点关注确定性的票息机会。
1、当前信用利差处于什么水平？
1-2y品种利差压缩已较为极致，中长端较去年最低点仍有一定空间。
当前1y品种利差多数已低于去年最低点，较1yAAA存单利差也处于低位，其中1yAAA、AA+、AA中短票收益率高于1yAAA存单2BP、10BP、16BP，而2025年以来对应波动中枢分别为6BP、14BP、20BP。2y多数品种信用利差较去年最低点差距已不足10BP，2yAA地产债、钢铁债、券商次级以及2yAA+券商次级债仍高于去年最低点10BP以上。3y各品种利差距去年最低点差距多数在10-20BP，AA低等级品种空间较大。4-5y隐含评级AAA、AA+品种利差较去年最低点差距多在15-30BP，AA低等级品种多在24-50BP。5y以上品种利差较去年最低点差距多在25-60BP，高于中短端品种。
债市震荡环境下信用利差进一步压缩空间或已相对有限。
今年以来债市波动较大，利差中枢整体高于去年同期水平，且结合过往债市表现来看利差低点通常出现在利率趋势性下行的债牛环境中，震荡市场环境下信用债需要一定的流动性溢价保护，预计短期内信用利差再次压缩至去年低点或存在较大难度。1-2y短端信用利差已处于较低水平，进一步压缩的空间逼仄；3-5y品种今年受理财整改影响配置需求有所减弱，利差压缩受到一定制约，整体表现不及短端，后续机构挖掘票息收益或驱动其利差进一步边际收窄，但空间预计相对有限；5y以上长久期信用债收益率明显低于去年，对配置盘的吸引力相对有限，且成交活跃度较低，交易盘参与资本利得博弈的难度增加，年内利差压缩空间受限。
2、当前信用债收益率处于什么水平？
目前各信用品种收益率普遍可以达到正carry。
当前多数品类2yAA与3yAA+品种绝对收益率水平接近，城投债与银行二级资本债3yAA、4yAA+品种收益率接近，较R007（15DMA，下同）高32-39BP；煤炭债、银行永续债、券商次级债3yAA品种与5yAA+品种收益率接近，较R007高41-46BP。5y以上长久期信用债方面，AAA中票、AAA-二级资本债收益率较R007高44-51BP， 7-10yAA+中票、银行二级资本债收益率较R007高61-80BP、47-52BP。
展望后市，短期信用债收益率下行、利差收窄的空间均较为有限，交易盘可等待市场调整后更合适的位置参与博弈，当前重点关注确定性的票息机会，从绝对收益率的角度考虑配置。若负债端稳定性偏弱，
可主要关注2-3y风险相对可控的中低等级品种，当前券商次级债性价比较高，同时可配置部分4-5y高票息、中等资质个券，舍弃一定流动性做底仓增厚收益。
若负债端稳定性较强，
可发挥负债稳定优势拉久期，主要配置4-5y品种；10yAAA、AA+中短票信用利差略低于2024年以来最高水平，但绝对收益率偏低、利率维持震荡的市场环境下，短期利差难以明显压缩，即使出现压缩，5y以上中票、银行二级资本债换手率均相对较低，4月分别为10.81%、7.78%，兑现资本利得收益亦要面临流动性考验，保险类机构仍可结合收益诉求关注其配置机会，当前可适当配置，逢调整进一步加仓。
分板块来看：
1、城投债方面，关注3y以内低等级与4-5y中高等级投资机会。
随着2025年置换债资金陆续到位，尾部区域风险或将进一步缓释，可继续中短端下沉，对于流动性要求不高的账户拉久期性价比抬升。对江苏、浙江等区域，综合实力较强、存量债券余额较多，叠加化债利好保护，可在3y以内下沉至AA-品种；四川、山东、河南、湖南、湖北等地可在2y以内下沉至AA-品种，天津、重庆等区域可在2y以内下沉至AA(2)品种。
2、地产债方面，关注1-2y央国企地产AA及以上品种。
从板块比价来看，当前地产债收益率具有一定吸引力，1-2yAA品种利差在81BP。今年两会强调防范房企违约风险，4月国务院常务会议指出要持续稳定股市，政治局会议指出持续巩固房地产市场稳定态势，但行业信用风险尚未出清，景气度预计仍偏低，低等级主体谨慎下沉。
3、周期债方面，煤炭债短端下沉、中高等级拉久期至3y，钢铁债规避尾部风险。煤炭债
可适当下沉，对短期风险可控的隐含评级AA煤企1-2y品种适当下沉，中高等级可拉长久期至3y。今年以来动力煤供需两弱，煤炭价格持续下跌，关注煤价止跌回稳情况，若景气度持续下行需提高主体资质要求，规避尾部风险。
钢铁债
供给过剩问题仍突出，需求受地产拖累较大，需规避尾部风险，有待行业景气度回升，谨慎下沉，可重点关注1-2yAA+品种，风险相对可控。
4、银行二永债方面，2-3y可下沉筛选优质城农商主体做底仓，
考虑到近年来中小银行盈利能力下滑、资产质量承压、资本补充不足等问题，下沉需保持底线思维，主要关注经济发达区域。此外5.5y、6yAAA-品种凸性较高，综合收益超过中短端低等级品种，可以考虑适当布局。
5、券商次级债方面，当前利差水平较高，可关注2-3年期隐含评级AA、AA+品种收益挖掘机会。
券商次级债具有久期相对较短、品种条款较好、尾部信用风险可控等特征，整体信用资质较优，从品种比价来看，券商次级债2-3y品种较同期限、隐含评级银行二级资本债利差高9-12BP，可适度下沉赚取票息收益。
