增量政策之后

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来源：PIIE，笔者测算

尽管关税可能前置，但我国出口短期或仍有支撑。从2018、2019年美对华两轮加征关税的历史可见，加征前我国会有阶段性的“抢出口”。近期诸多信息来看，特朗普胜选以来已有美国企业开始“抢进口”。

图2. 加税之前：出口抢跑

来源：WIND，WTO，笔者测算

二、内部：将如何应对？

我国本轮增量政策更注重对存量债务、存量地产等问题的解决。而对短期经济的增量支持，更多倚赖前期发债等存量政策的落实。区别于过往化债，此次对地方新增债务的约束更强，甚至有地方出现“债券增速不能超过当地社融增速”的要求。

图3. 地方新增债务：约束仍在增强

来源：WIND，笔者测算

注：地方债包括新增地方政府债及城投债。

虽为化债年份，但过往经验来看，在年末存量资金结余或债券增发的基础上，次年均有财政前置发力从而促使投资数据短期回升。本轮或也类似。今年前三季度新增专项债使用进度较慢，四季度仍有约2.3万亿资金（约占全年65%）待拨付使用。

图4. 存量财政资金对投资的滞后拉动

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